北交所新股申购报告：国内万吨级己内酯龙头绑定优质客户，受益国产替代+下游行业扩容红利

北交所研究团队

2026 年 07 月 21 日

聚仁新材（920258.BJ）：国内万吨级己内酯龙头绑定优质客户，受益国产替代+下游行业扩容红利

——北交所新股申购报告

诸海滨（分析师）

zhuhaibin@kysec.cn

证书编号：S0790522080007

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 国内万吨级己内酯龙头，下游应用广阔业绩持续高增

公司是国内专业从事己内酯系列产品研发、生产与销售的服务型制造企业。作为先进化工材料领域的创新驱动型厂商，公司长期从事己内酯系列产品的技术研发与产业化应用。公司建成国内首套万吨级己内酯系列产品连续化生产线，实现核心技术及生产装备的自主创新，填补国内规模化生产空白。公司围绕己内酯开发出聚己内酯、聚己内酯多元醇和特种己内酯改性材料等系列衍生物，在延伸加工为聚氨酯制品、丙烯酸制品、生物可降解制品、医用材料和助剂类产品后，广泛应用于新能源汽车、环保涂料、生物可降解、生物医疗、装备制造等领域。2023-2025 年度，公司营业收入分别为2.82亿元、4.79 亿元和 6.35 亿元，复合增长率达 49.98%；归母净利润分别为 7,420.06 万元、8,335.02 万元和 12,179.23 万元；综合毛利率分别为43.37%、28.60%和32.11%。根据公司招股说明书，预计2026H1 归母净利润约为 9,500 万元至 10,500 万元，同比增长幅度约为 49.21%至64.92%。

 下游场景多点拓宽，预计国内己内酯及其衍生物市场空间可达 20万吨/年作为高性能化工原材料与功能性材料，己内酯及其衍生物凭借其独特的材料特性，下游应用领域持续扩展，涵盖聚氨酯制品、丙烯酸制品、生物可降解制品、医用材料和助剂类产品等领域。根据Grand View Research 于 2020 年 4 月发布的

《Global Polyurethane Market》报告，预计至 2025 年全球聚氨酯市场规模将达到3,000万吨，复合增长率达到 5.28%。公司特种己内酯改性 M 系列产品通过己内酯与戊内酯共聚技术制备，主要应用于超分散剂等高性能添加剂领域。以锂电超分散剂为例，锂电分散剂直接决定电极活性物质的均匀性与界面稳定性，其市场需求与新能源汽车产业高度绑定。根据中国汽车工业协会统计，国内新能源汽车销量由 2019 年的 120.60 万辆增加至 2025 年的 1649 万辆。根据《己内酯及下游行业发展现状及机会展望》等行业研究，短期来看，国内己内酯及其衍生物市场空间预计可达20万吨/年。

 海内外优质客户背书，市占率大幅攀升，可比公司 PE（TTM）均值 67.15X公司客户资源兼具广度与深度，成功进入巴斯夫（BASF）、毕克化学（BYK-Chemie）、路博润（ ）、科思创（ ）等国际厂商供应链，与万华化学、美瑞新材、海正生材等国内龙头长期合作。中国石油和化学工业联合会数据显示，公司产品全球市场占有率从 2022 年的 6.19%提升至 2025 年的 22.96%，国内占有率从35.19%上升至 56.40%，已成长为国内规模最大、全球主要的己内酯系列产品供应商。 股上市公司中未有其他以生产己内酯及衍生物为主营业务的上市公司，综合考虑选取瑞华泰、中研股份、一诺威等作为公司国内同行业的可比公司，可比公司 PE（2025）均值为 69.70X，PE（TTM）均值为 67.15X。公司募投项目将补齐在衍生物产能规划上的短板，形成上下游紧密衔接的 己内酯-衍生物”配套生产体系，同时进一步增强技术优势，有效提升公司核心竞争力。

 风险提示：下游市场需求波动风险、产品价格下降风险、市场竞争加剧风险

目 录

1、公司：己内酯领域“小巨人”，国际巨头赋能，市占率攀升....4

1.1、产品：主要包括己内酯及其衍生物，下游产品覆盖广泛....5

1.2、财务：2023-2025年营收稳增，己内酯衍生物收入占比较高....8

2、行业：中高端国产替代蓝海，下游市场潜力较大....15

2.1、公司打破技术壁垒，重塑全球己内酯产业格局....15

2.2、下游应用丰富，行业增长空间广阔....16

3、看点：十年技术三级进阶，科创实力多维认证....22

3.1、创新：深耕领域多年，公司实现己内酯核心技术自主研发....22

3.2、可比公司：选取瑞华泰、中研股份、一诺威等....25

3.3、募投项目：形成“己内酯-衍生物”配套生产体系....26

4、估值对比：可比公司PE TTM均值67.15X....27

5、风险提示....28

图表目录

图1：公司从事己内酯系列产品的技术研发与产业化应用....4

图2：岳阳聚熠为公司控股股东，王函宇为公司的实际控制人....5

图3：公司主要产品涵盖己内酯及己内酯衍生物两大类别....6

图4：公司主要产品、下游制品及典型应用领域图示....7

图5：2023-2025年公司营业收入分别为2.82亿元、4.79亿元和6.35亿元....8

图6：2023-2025年公司己内酯衍生物销售收入占比较高（万元）....9

图7：2025年度公司归母净利润为12,179.23万元....10

图8：公司毛利率2024年下降，2025年略有上涨....11

图9：2023-2025年公司期间费用率呈现降低趋势....12

图10：2025年公司研发费用率为3.56%....12

图11：2024年中国聚氨酯制品产量达1,365万吨，创历史新高....17

图12：2016年至2023年中国UV光固化材料市场规模（亿元）....19

图13：2025年中国新能源汽车销量达到1649万辆....20

图14：公司完成己内酯“单体突破-衍生物延伸-高端应用定制”三级跃迁....22

图15：公司产品聚焦高性能应用领域，毛利率高于可比公司毛利率均值....26

表1：公司形成M系列、T系列、P系列、H系列四大专业化产品线....6

表2：公司产品的下游制品、特性、作用和应用领域介绍....7

表3：公司境内业务收入占比较高（元）....9

表4：公司2026H1业绩同比呈现增长趋势（万元）....10

表5：2024年己内酯衍生物和己内酯毛利率均有所下滑....11

表6：2025年度公司产品己内酯衍生物毛利率略有上升....11

表7：2025年度公司产品己内酯毛利率上升....12

表8：公司主要产品的产能产量情况（吨）....13

表9：2023-2025年公司主要原材料采购数量及平均采购价格情况....13

表10：2023-2025年公司不存在严重依赖少数客户的情形（万元、%）....14

表11：公司己内酯产能规模在全球达到领先水平（吨/年）....15

表 12: 目前国际上仅有少数几家化工巨头掌握己内酯的规模化生产工艺....16

表 13: 聚己内酯具有海水可降解性以及相对综合的性能....21

表 14: 公司获得多项荣誉....22

表 15: 公司的核心技术、核心生产工艺及装备、主要专利等经历了三个阶段....23

表 16: 公司己内酯核心技术具备先进性....23

表 17: 公司己内酯衍生物聚合核心技术具备先进性....25

表 18: 综合考虑选取瑞华泰、中研股份、一诺威等作为公司国内同行业的可比公司....25

表 19: 募投项目包括“40000t/a特种聚己内酯智能化工厂项目”和“研发中心项目”....26

表 20: 可比公司 PE（2025）均值为 69.70X....27

1、 公司：己内酯领域“小巨人”，国际巨头赋能，市占率攀升

公司是国内专业从事己内酯系列产品研发、生产与销售的服务型制造企业。作为先进化工材料领域的创新驱动型厂商，公司长期从事己内酯系列产品的技术研发与产业化应用。公司建成国内首套万吨级己内酯系列产品连续化生产线，实现核心技术及生产装备的自主创新，填补国内规模化生产空白。公司产品性能对标国际先进水平，形成完整梯度的产品矩阵，契合国家新材料产业升级与高端制造国产化政策导向。

公司始终坚持“创新引领、市场驱动”的发展理念，围绕己内酯开发出聚己内酯、聚己内酯多元醇和特种己内酯改性材料等系列衍生物，在延伸加工为聚氨酯制品、丙烯酸制品、生物可降解制品、医用材料和助剂类产品后，广泛应用于新能源汽车、环保涂料、生物可降解、生物医疗、装备制造等领域。2023-2025年，公司营业收入复合增长率达 49.98%，展现强劲增长动能。公司客户资源兼具广度与深度，成功进入巴斯夫（BASF）、毕克化学（BYK-Chemie GmbH）、路博润（Lubrizol）、科思创（ ）等国际厂商供应链，与万华化学（ ）、美瑞新材（300848.SZ）、海正生材（688203.SH）等国内龙头长期合作。中国石油和化学工业联合会数据显示，公司产品全球市场占有率从 2022 年的 6.19%提升至 2025 年的22.96%，国内占有率从 35.19%上升至 56.40%，已成长为国内规模最大、全球主要的己内酯系列产品供应商。

依托环保型高分子材料国家地方联合实验室（四川大学）己内酯及其衍生物中试基地、湖南省工程技术研究中心及省级企业技术中心等创新平台，公司构建了“基础研究-中试孵化-产业化”全链条技术转化体系，为技术研发和成果落地提供支持。

通过持续优化产品结构并强化下游高附加值领域研发，公司构建覆盖化工原料至终端制品的垂直化技术解决方案。公司获得国家专精特新重点“小巨人”企业、国家绿色工厂、高新技术企业等资质认定，通过携手可持续发展组织（TFS）合格供应商评审，并在第十一届中国创新创业大赛全国总决赛中获得成长组一等奖。公司产品获得湖南省制造业单项冠军，通过欧盟 REACH 注册、韩国 K-REACH 注册以及德国标准化学会认证中心 DIN CERTCO 生物降解塑料产品认证。公司参与制定《全生物降解物流快递运输与投递用包装塑料膜、袋》等国家标准，同时承担《高端功能与智能材料》国家重点研发计划子课题。

公司始终注重品牌建设和维护，致力打造“JUREN”己内酯系列产品品牌形象，全方位提升技术支撑和服务能力，持续为业务增长注入动能，夯实行业先发优势。

截至 2026 年 5 月 20 日，岳阳聚熠持有公司 15,067.33 万股股份，占公司股份总数的比例为 41.85%，为公司控股股东。王函宇合计可控制公司 56.61%的表决权，为公司的实际控制人。

1.1、 产品：主要包括己内酯及其衍生物，下游产品覆盖广泛

公司主要产品涵盖己内酯及己内酯衍生物两大类别。其中，己内酯衍生物系以己内酯为核心原料，通过结构修饰与官能团转换等化学反应，在保留母体结构核心特征的基础上，经分子设计赋予其差异化性能。目前，公司已构建聚己内酯（PCL）、聚己内酯多元醇（PCL 多元醇）及特种己内酯改性材料三大衍生产品体系，并通过分子量梯度控制、官能团定向改性等工艺创新，衍生开发多个细分牌号，形成多层次产品树体系，覆盖高性能弹性体、生物可降解材料等高端应用场景。

己内酯（化学名称 ε-己内酯，英文名 ε-Caprolactone，简称 ε-CL）是一种七元环状内酯化合物，分子式为 C6H10O2，由五个亚甲基（-CH2-）和一个酯基（-COO-）构成。其环状结构赋予其高化学反应活性，常温下为无色透明液体，是合成高性能聚合物的重要单体，可通过共聚或自聚制备多种功能性先进材料。

聚己内酯系由己内酯经开环自聚反应制备的高分子量脂肪族聚酯树脂，主要包括 6500 系列及6800 系列。该材料兼具低温可塑性、生物降解性、形状记忆功能及生物相容性，在生物可降解、生物医疗等领域有着广泛应用。

聚己内酯多元醇由己内酯与多元醇通过共聚反应制备，主要包括 2000 系列及3000 系列等。其分子量分布窄、酸值低、粘度可控，所制聚氨酯材料具备优异耐候性及机械强度，广泛应用于新能源汽车轻量化部件、车衣膜、高端鞋材及环保涂料等领域。

公司通过分子结构设计与共聚工艺创新，实现特种己内酯改性功能材料定向开发，形成分散剂（ 系列）、弹性体（ 系列）、发泡材料（ 系列）、涂料基材（系列）四大专业化产品线，覆盖新能源、轨道交通、智能家居及高端装备制造等产业核心材料需求。各系列特种己内酯改性材料产品特性如下：

表1：公司形成M 系列、T 系列、P 系列、H 系列四大专业化产品线

2 T系列 T系列产品采用己内酯与聚四氢呋喃（PTMEG）共聚工艺开发，赋予聚

资料来源：公司招股说明书、开源证券研究所

公司主要产品包括己内酯及其衍生物，主要下游制品涵盖聚氨酯制品、丙烯酸制品、生物可降解制品、医用材料和助剂类制品，上述制品通过分子结构设计与功能化改性，广泛应用于新能源汽车、生物可降解、生物医疗、装备制造、家具服装、3C 产品等领域。

表2：公司产品的下游制品、特性、作用和应用领域介绍

资料来源：公司招股说明书、开源证券研究所

1.2、 财务：2023-2025年营收稳增，己内酯衍生物收入占比较高

2023-2025 年度，公司营业收入分别为 28,229.19 万元、47,879.11 万元和 63,502.20万元，其中主营业务收入分别为 28,074.83 万元、47,591.38 万元和 63,251.74 万元，主营业务收入占比分别为99.45%、99.40%和99.61%，公司主营业务突出。公司其他业务收入主要为非主营类产品的贸易业务收入、外销过程中构成单项履约义务的运保费收入以及废旧物资销售收入。

公司主要产品包括己内酯及其衍生物。己内酯生产过程中会产生低聚物，2023-2025年公司将低聚物进一步加工生产为低聚物多元醇并对外销售，形成副产品收入。公司产品下游制品包括聚氨酯制品、丙烯酸制品、助剂类产品、医用材料和生物可降解制品，所涉领域包括新能源汽车、生物可降解、生物医疗等新兴领域。公司产品下游制品市场空间广阔、需求旺盛且近年来增速较快，公司于2023 年进行了产能提升，主要产品的销量大幅上升。

2023-2025年，公司主营业务在中国境内、境外均有布局。公司中国境内收入主要集中在华东和华南地区，2023-2025年华东和华南地区合计占公司主营业务收入分别为 80.52%、74.04%和 75.67%。

公司中国境外主营业务收入平均占比较低，2024 年度和 2025 年度境外主营业务收入增加较多，主要是以湛新树脂、路博润集团、Miwon Specialty Chemical Co.,Ltd、ProChema GmbH 和 L.C.M. Industriale s.r.l.等为代表的下游客户订单充足、业务增长迅速所致。

表3：公司境内业务收入占比较高（元）

数据来源：公司招股说明书、开源证券研究所

2023-2025 年度，公司归母净利润分别为 7,420.06 万元、8,335.02 万元和 12,179.23

万元。

根据公司招股说明书测算，2026H1 公司营业收入约为 38,000.00 万元至46,000.00 万元，同比增长幅度约为 21.63%至 47.24%；归属于母公司所有者的净利润约为 9,500.00 万元至 10,500.00 万元，同比增长幅度约为 49.21%至 64.92%；归属于母公司所有者的扣除非经常性损益后的净利润约为 9,450 万元至 10,350.00 万元，同比增长幅度约为 50.47%至 64.80%。公司2026H1业绩同比呈现增长趋势。

表4：公司2026H1业绩同比呈现增长趋势（万元）

数据来源：公司招股说明书、开源证券研究所（注：上述 年 月财务数据为公司初步测算数据，未经会计师审计或审阅，不构成公司的盈利预测或业绩承诺。）

2023-2025 年，公司综合毛利率分别为 43.37%、28.60%和 32.11%。2024 年度，公司综合毛利率较 2023 年度大幅下降，主要是由于产品单价下降，随着产能提高，为进一步扩大市场份额，主要客户和主要领域的价格方面有一定程度下降，而单位成本降幅相对较小，综合来看毛利率有所下降。2025 年度，公司综合毛利率较 2024年略有上涨，主要是单价下降幅度小于单位成本下降幅度所致。

具体产品拆分来看，2024年己内酯衍生物和己内酯毛利率均有所下滑，2025年毛利率略有提升。

表5：2024年己内酯衍生物和己内酯毛利率均有所下滑

数据来源：公司招股说明书、开源证券研究所

2023 年度，公司产品己内酯衍生物毛利率上升，具体来看：（1）单价下降，公司己内酯衍生物产能提高，主要客户和主要领域的价格方面均有所下降。（2）成本下降，主要是具体型号调整影响。以 M 系列改性产品为例，2023 年 3 月起，受客户需求及公司产品策略影响，公司停止销售 M 系列改性产品，该产品主要原材料为己内酯和戊内酯，因戊内酯占比较高且价格较高，故该产品成本较高、毛利率较低，停止供应该产品后，公司己内酯衍生物单位成本下降。综合来看，单位成本的下降幅度大于单价的下降幅度，故毛利率有所上升。2024 年度，公司产品己内酯衍生物毛利率下降，主要是随着公司新产线投产，为进一步扩大市场份额，单价的下降幅度大于单位成本的下降幅度，故毛利率有所下降。2025 年度，公司产品己内酯衍生物毛利率略有上升，主要是单价下降幅度小于单位成本下降幅度所致。

表6：2025 年度公司产品己内酯衍生物毛利率略有上升

数据来源：公司招股说明书、开源证券研究所

2023年和2024年，公司产品己内酯毛利率下降，主要原因为：单价下降，随着产能提高，为进一步扩大市场份额，主要客户和主要领域的价格方面有一定程度下降，而单位成本降幅相对较小，综合来看毛利率有所下降。2025 年度，公司产品己内酯毛利率上升，主要是单价下降幅度小于单位成本下降幅度所致。

表7：2025 年度公司产品己内酯毛利率上升

数据来源：公司招股说明书、开源证券研究所

2023-2025 年，公司期间费用分别为 3,688.364,988.68万元、 万元和 6,152.19 万元，期间费用占营业收入的比例分别为 13.07%、10.42%和 9.69%，随着营业收入快速增长，期间费用整体占比呈现降低趋势。

2023-2025 年，公司研发费用金额分别为 933.65 万元、1,516.62 万元和 2,263.20万元，主要包括职工薪酬、直接材料和委外费用等，研发费用逐年增长，主要原因如下：1）公司为保持技术领先，满足研发项目规划需求，持续加大研发人员投入，相关工资薪酬逐年增长。2）随着公司“50,000t/a 绿色生物降解材料羟基己内酯成套技术工艺包开发”项目的成功推进，公司己内酯产品的产能、产量均大幅提高，缓解了产品外部供应短缺的问题，带动了公司收入、利润规模快速上涨，随着公司后续一系列产品、工艺研究项目的开展，相关材料、能耗投入有所增长。

公司 50,000 吨/年己内酯连续化生产线于 2023 年 7 月试生产并于 2023 年 12 月转固。考虑到己内酯生产环节中“过氧酸制备”和“粗己内酯制备”两道工艺安全控制的复杂性、员工驾驭装置的能力需逐步提升，新工艺和新设备亦需逐步磨合，公司将持续进行装备革新和升级，逐步提升装置的安全性和产能利用率。2023 年己内酯产销率较低，主要是2023年新增产品产能，同时下游需求增加，为满足未来订单加大备货力度，期末己内酯产品库存较多所致。

2023-2025年公司己内酯及己内酯衍生物不存在总体超产能的情况。分产线而言，年产3,000吨聚己内酯高分子降解材料及罐区扩容项目2023-2025年期间存在超产能的情况，相关主管部门对于 2023 年和 2024 年的超产行为已开具专项证明，确认上述行为不属于重大违法违规行为。2025 年度，公司通过改扩建该产线，将 3,000 吨产能提升至 6,000吨，已解决超产能的情况。其他产线不存在超产能的情况。

表8：公司主要产品的产能产量情况（吨）

数据来源：公司招股说明书、开源证券研究所

公司采购的原材料主要为环己酮、双氧水等，公司主要原材料环己酮是我国产量较大的酮类化工品之一，广泛应用于有机合成、涂料、橡胶助剂、脱漆剂等行业。双氧水又名过氧化氢，是一种优良的氧化剂、漂白剂，无毒、无味，被广泛应用于造纸、纺织、化工、医用、新能源等领域。环己酮和双氧水属于大宗化工商品，市场供应充足，产品价格透明。

表9：2023 2025年公司主要原材料采购数量及平均采购价格情况

数据来源：公司招股说明书、开源证券研究所

2023-2025 年，公司前五大客户的销售收入分别为 10,447.84 万元、20,314.77 万元和 27,254.95 万元，占公司当期营业收入的比例分别为 37.01%、42.43%和 42.92%。期间公司不存在对单一客户的销售比例超过营业收入 50%的情形，不存在严重依赖少数客户的情形。

表10：2023-2025年公司不存在严重依赖少数客户的情形（万元、%）

数据来源：公司招股说明书、开源证券研究所（注 1：万华化学包括万华化学集团股份有限公司、万华化学（宁波）有限公司、万华化学（广东）有限公司、万华化学（北京）有限公司。注 2：尼伦集团包括尼伦化学（上海）有限公司、尼伦科技（上海）有限公司。注 3：中天科盛包括中天科盛科技股份有限公司、中天科盛（上海）实业有限公司。注 4：四川琢新生物材料研究有限公司包括四川琢新生物材料研究有限公司、云南聚和生物科技有限公司。注 5：华峰集团包括华峰化学股份有限公司、浙江华峰热塑性聚氨酯有限公司、浙江华峰新材料有限公司、浙江华峰合成树脂有限公司、上海华峰新材料研发科技有限公司。）

2、 行业：中高端国产替代蓝海，下游市场潜力较大

己内酯及其衍生物上游原料主要系环己酮和双氧水，下游制品包括聚氨酯制品、丙烯酸制品、生物可降解制品、医用材料和助剂类产品，终端应用涵盖新能源汽车、生物可降解、生物医疗、装备制造等新兴领域，所涉产业均高度契合国家产业发展政策。

2.1、 公司打破技术壁垒，重塑全球己内酯产业格局

2016 年，聚仁新材投产 2,000 吨/年己内酯单体生产装置，并开发出相应的己内酯生产工艺，成为国内首家量产己内酯的企业，2018 年开始通过一系列技术改造，产能逐步提升至5,000吨/年。2021年投产3,000吨/年PCL高分子材料的聚合生产线。2023年7月，聚仁新材全球单套规模最大50,000吨/年装置成功进入试生产阶段，技术指标达国际先进水平，同期投产全球第一套 吨 年的全自动化连续 生产线，成为产能最大的己内酯供应商。随着聚仁新材千吨级产线稳定生产和万吨级产线顺利投产，标志着我国己内酯工艺技术突破并正式进入规模化生产阶段。

长期以来，己内酯系列产品市场主要由海外企业主导，我国一直处于净进口状态，中高端市场高度依赖进口产品。由于己内酯合成过程存在安全风险控制、产品收率提升及质量稳定等技术难题，规模化生产工艺开发难度较大，且核心技术长期被国外少数企业垄断，导致国内市场价格居高不下，严重制约下游产业发展。

2023 年 7 月，聚仁新材突破技术瓶颈，建成全球最大单体生产装置，产品品质满足国内应用需求。随着供应稳定性提升与成本优势显现，己内酯及其衍生物向车衣膜、生物降解材料等中高端领域加速渗透，推动国内市场需求快速增长，自给率显著提升。聚仁新材通过工艺优化、品质升级和产能扩张，推动我国己内酯产业逐步突破技术封锁，加速市场拓展进程。凭借性能对标国际标准，公司产品获得欧盟REACH 认证并进入巴斯夫、毕克化学、路博润、科思创等国际厂商供应链，部分产品实现出口，标志着国产己内酯正式参与全球竞争。

受限于己内酯行业进入壁垒较高，国内外己内酯产业化发展较慢。截至2026年5 月 20日，全球己内酯行业主要供应商及产能规模情况如下：

表11：公司己内酯产能规模在全球达到领先水平（吨/年）

数据来源：《己内酯及下游行业发展现状及机会展望 》，化学工业，第 卷第 期、公司招股说明书、开源证券研究所

除上述已建设产线外，国内部分企业正在积极推进己内酯相关产业的布局，包括湖北旺江新材料科技有限公司、安徽卓润新型环保材料有限公司、玮博杰生物材料（浙江）有限公司等。

从己内酯行业发展的角度看，新厂商的加入及行业产能的扩大，将为下游客户提供更稳定的原料供应，从而有效满足各细分领域的市场培育需求，有利于行业的持续健康发展。鉴于己内酯材料拥有广阔的市场潜力，涵盖聚氨酯制品、丙烯酸制品、助剂类制品、生物可降解制品、医用材料等多个应用领域，涉及衣、食、住、行、医及高端制造等各个方面，公司目前的经营规模、研发能力及人员配置，仅能支撑在弹性体、涂料等部分高性能、功能性领域开展市场拓展及培育工作。

公司凭借十年技术积累，在己内酯领域已具备较强的技术先发优势。为持续巩固竞争优势并应对未来可能加剧的市场竞争，公司正不断优化现有己内酯生产工艺，致力于提升产品质量。与此同时，公司正深化在可降解医疗材料、热塑性聚氨酯材料以及己内酯/戊内酯聚合应用等前沿领域的研发创新，加速推动技术成果的转化与应用，持续拓宽技术护城河，并丰富下游衍生物产品矩阵。即便未来出现新的竞争对手进入己内酯行业，公司亦能凭借其先发优势与技术积累，保持行业领先地位。

己内酯的合成过程存在安全控制、精馏纯化以及提高收率等一系列技术难题，其规模化生产工艺的开发难度较大。目前，国际上仅有少数几家化工巨头掌握该项技术，控制着己内酯及其下游产品的生产与销售。公司与国内外厂商技术路线对比如下：

表12：目前国际上仅有少数几家化工巨头掌握己内酯的规模化生产工艺

资料来源：公司招股说明书、开源证券研究所

2.2、 下游应用丰富，行业增长空间广阔

作为高性能化工原材料与功能性材料，己内酯及其衍生物凭借其独特的材料特性，下游应用领域持续扩展，涵盖聚氨酯制品、丙烯酸制品、生物可降解制品、医用材料和助剂类产品等领域。作为高性能聚氨酯材料的关键原材料，其市场需求伴随聚氨酯产业技术升级及高性能材料渗透率提升而显著增长。随着聚仁新材在技术研发与规模化生产上的突破，己内酯及其衍生物产品型号不断丰富，市场适应性持续增强，规模化效应带来的成本优势逐步显现，推动车衣膜、UV涂料等细分场景实现高渗透率应用。根据《己内酯及下游行业发展现状及机会展望》等行业研究，短期来看，国内己内酯及其衍生物市场空间预计可达20 万吨/年。未来，随着国内产能规模化突破及生产工艺优化，己内酯应用成本与市场可及性将进一步改善，驱动行

业整体市场空间加速扩容。

（1）聚氨酯制品

公司主要产品聚己内酯多元醇、特种己内酯改性 P 系列和 T 系列是聚氨酯制品性能升级的重要原材料。

聚氨酯（Polyurethane，简称PU）是由多元醇和多异氰酸酯经缩聚反应形成且力学性能优异的高分子材料，可塑性极强。其独特的分子结构赋予了它多样且卓越的性能特点，如优异的耐磨性、高回弹性、耐油性、耐低温性、良好的绝缘能力及加工性能。通过调整原料配比和制备工艺，聚氨酯可呈现软质泡沫、硬质泡沫、弹性体、涂料、胶粘剂等多种形态。产品被广泛应用于国民经济众多领域，涉及轻工、化工、电子、纺织、医疗、建筑、建材、汽车、国防、航天、航空等大量领域，成为现代工业和日常生活中不可或缺的重要材料。

近年来，全球化工产业呈现显著的战略调整趋势。以发达国家为代表，各国纷纷将发展聚氨酯制品等精细化学品作为传统化工产业结构升级的战略重点，同时以“多元化”和“精细化”双轮驱动作为产业发展的核心方向。根据 Grand View Research于 2020 年 4 月发布的《Global Polyurethane Market》报告，2019 年全球聚氨酯市场规模约为 2,200 万吨，预计至 2025 年全球聚氨酯市场规模将达到 3,000 万吨，复合增长率达到 5.28%。

我国聚氨酯消费需求旺盛，规模提升速度较快。随着聚氨酯应用领域不断拓展深化，其制品在建筑、汽车、电子设备、新能源、环保等多个领域均实现了消费量的快速增长。国家实施建筑节能新政策、推广水性涂料等措施，都为聚氨酯产业带来较大的市场机遇。根据中国聚氨酯工业协会数据，2020年至2024年，中国聚氨酯制品产量的年均复合增长率为 3.6%，软泡、硬泡和CASE等各类聚氨酯制品产量均实现不同程度的增长。2024年度，中国聚氨酯制品产量达1,365万吨，同比增长6.1%，创历史新高。

从上图可知，我国聚氨酯制品市场规模已超过 1,300 万吨且呈现稳步增长态势。在聚氨酯领域，聚己内酯多元醇作为软段核心原料，赋予材料弹性和柔韧性，直接竞品为聚醚多元醇、聚酯多元醇。随着聚氨酯材料的发展和高性能制品需求的稳步增长，公司产品作为高性能聚氨酯制品的重要原材料，市场渗透率和市场需求将不断提升。

在聚氨酯领域，聚己内酯多元醇受下游终端制品主要面向消费级领域的特性制约，行业面临双重挑战：一方面，居民消费端对价格敏感度较高，客户往往在性能与成本间权衡取舍，更倾向选择聚醚多元醇、聚酯多元醇等经济型竞品；另一方面，下游客户产品定型后需维持连续化生产以保障稳定出货，对原料供应规模及供应链韧性要求严苛。尽管公司 5 万吨产能释放后初步缓解了供应链稳定性顾虑，但市场渗透仍依赖差异化场景突破。当前市场环境下，在弹性体等高性能细分领域，聚己内酯型聚氨酯材料凭借其耐候性、抗黄变及力学强度等优势，已在车衣膜等细分领域实现较高的行业渗透率，规模化降本后有望向家具、鞋材等级消费市场延伸，为终端消费者提供性能更优的产品，助力下游相关产业链完成转型升级。

综上，聚己内酯多元醇等产品作为高性能聚氨酯制品的核心原材料，凭借规模化产能释放带来的边际成本下探与供应链韧性提升，正加速重构市场竞争格局。通过弹性体等高性能领域已验证的技术溢价路径，己内酯系列产品有望沿高性能场景向更广阔的消费市场延伸，推动产品性能升级，提升市场空间。短期提升动能聚焦性能博弈，长期则依赖产品“性能、成本”综合优势对下游客户配方黏性的持续强化。

（2）丙烯酸制品

公司特种己内酯改性H 系列产品由己内酯与丙烯酸共聚而成，形成丙烯酸树脂，主要用于制备紫外光固化涂料（UV 涂料）、紫外光固化油墨（UV 油墨）、紫外光固化胶粘剂（UV 胶粘剂）等光固化材料。

丙烯酸树脂（Acrylic Resin）是以丙烯酸酯或甲基丙烯酸酯类单体为主要原料，通过聚合反应制成的高分子聚合物。其分子结构中含有强极性的酯基，赋予材料优异的透明度、耐候性、耐化学腐蚀性以及良好的附着力，在户外长期使用中可抵御紫外线侵蚀，避免黄变与粉化。通过调整单体种类和聚合工艺，可灵活调控树脂的硬度、柔韧性及成膜性能。根据固化方式不同，丙烯酸树脂可分为热塑性、热固性及紫外光（UV）固化等多种类型，广泛应用于涂料、胶粘剂、油墨、纺织助剂等领域。在建筑外墙和汽车面漆中，丙烯酸树脂因其耐紫外线老化特性成为重要成膜物质；在电子行业，光敏丙烯酸树脂是光刻胶和 3D 打印材料的关键成分。此外，水性丙烯酸树脂因低挥发性有机物（VOC）排放，成为环保型涂料的主流选择，体现其在绿色化工中的重要作用。

光固化材料由光引发剂、单体、低聚物和助剂组成，在紫外光或可见光照射下触发自由基或阳离子聚合反应，使材料快速交联固化为网状高分子结构。相较于传统溶剂型材料，光固化技术具有高效、环保、节能等特性，是涂料、油墨、胶粘剂行业实现VOCs 减排及大气污染治理的关键路径，广泛应用于建材涂装、电子电器、包装印刷、PCB 制造及3D 打印等领域。作为传统溶剂型产品的重要升级方案，光固化材料凭借其环保属性与技术优势，成为国家绿色发展战略的重要支撑。

根据中国感光学会数据，2023 年我国UV 涂料、UV 油墨、UV 胶粘剂市场规模分别为 62 亿元、55 亿元、26 亿元，同比增长8%、11%、238%。当前伴随国内地产等政策发力，UV 涂料需求有复苏趋势；UV 油墨在下游 PCB、服装、真空电镀、口红等拉动下稳健增长；UV 胶粘剂则因触摸屏光学胶、电子封装胶及高阻隔包装胶等新兴需求增长。

在这一背景下，公司特种己内酯改性H 系列产品通过共聚技术优化丙烯酸性能，解决了传统丙烯酸单体 热粘冷脆 的缺陷，显著提升了低温柔韧性、耐冲击性及基材附着力。此类高性能特性精准匹配光固化材料向环保化、功能化升级的趋势，尤其在电子器件封装、工业地坪涂料、高端木器涂装、汽车涂料等高增长领域具备升级潜力。

（3）助剂类制品

公司特种己内酯改性M 系列产品通过己内酯与戊内酯共聚技术制备，主要应用于超分散剂等高性能添加剂领域。以锂电超分散剂为例，作为动力电池浆料体系的关键功能材料，锂电分散剂直接决定电极活性物质的均匀性与界面稳定性，其市场需求与新能源汽车产业高度绑定。

2020 年11 月，国务院办公厅发布的《新能源汽车产业发展规划（2021-2035 年）》提出 年新能源车渗透率 、 年全面电动化 的顶层设计目标，为动力电池产业提供长期增长锚点。政策端对动力电池能量密度提升与快充性能优化的要求，进一步强化超分散剂的技术迭代需求。

由于新能源汽车行业的集约化发展和市场需求的稳定增加，我国新能源汽车销量实现了快速增长。根据中国汽车工业协会统计，国内新能源汽车销量由 2019 年的120.60 万辆增加至 2025 年的 1649 万辆。

根据中国汽车动力电池产业创新联盟数据，我国动力电池装车量保持高速增长态势：2025年全年动力电池累计装车量达 769.7 吉瓦时（GWh），同比增长 40.4%。

受益于“政策强驱动+技术高壁垒”双轮增长模型，公司己内酯改性 M 系列产品在锂电分散剂市场的渗透率有望持续提升。其分子结构可设计性可适配高固含量浆料、低粘度加工等工艺痛点，尤其在高镍正极、硅基负极等前沿体系中的分散稳定性优势显著，有望成为电池厂商突破能量密度瓶颈的关键助剂之一。

（4）生物可降解制品

公司核心产品聚己内酯具有优良的生物降解性能，可实现人体组织降解、海水降解、工业堆肥降解以及家庭堆肥降解；同时，聚己内酯玻璃化转变温度低（-60℃），软化点低（ ℃）、具有优良的相容性（塑料相容、人体组织相容）、可塑性、形状记忆性，并具备高黏度特性。根据聚己内酯不同的特性，可在不同的行业中进行应用。

聚己内酯是石油基完全生物可降解材料。相较于PLA 和PBAT 等目前产量较高的生物可降解材料，聚己内酯具有海水可降解性以及相对综合的性能。可降解材料性能对比见下表：

表13：聚己内酯具有海水可降解性以及相对综合的性能

资料来源：公司招股说明书、开源证券研究所（注：上表中所述公司产品为聚己内酯（PCL）。）

人类社会在经历了“以塑料代替金属、木材”的阶段后，随着“白色污染”问题日益严峻，各国政府陆续出台“限塑禁塑”相关政策，为生物可降解塑料行业发展奠定了基础，开启了“以可降解材料代替不可降解塑料”的发展阶段。2020 年1 月，国家发改委、生态环境部出台《关于进一步加强塑料污染治理的意见》，将 2020 年底、2022年底和 2025 年设置为三大关键时间节点，对部分不可降解塑料制品有序禁止和限制，在细分行业内明确了对塑料污染治理工作，标志着我国生物可降解塑料在细分行业领域的快速渗透和发展。

2020 年至 2023 年，我国塑料制品月均产量为 600 万\~800 万吨，年产量约 8,000万吨，其中日用塑料制品占比约 5%\~10%，可降解塑料渗透率不足 1%。根据《关于进一步加强塑料污染治理的意见》，2025 年，我国塑料袋、编织袋、胶带、一次性餐盒和农地膜将主要由可降解材料进行升级，上述制品主要应用于快递、外卖餐饮和农用地膜等领域。

随着国内可降解塑料政策深化及成本优化，聚己内酯在生物可降解领域的应用成本与市场可及性将进一步改善，驱动聚己内酯市场空间加速扩容。

（5）医用材料

聚己内酯是公认的石油基生物降解材料，同时拥有低熔点可塑性、记忆功能和生物相容性，在肿瘤放疗定位膜、冠脉支架、骨科植入耗材、药物释放载体、骨相连软组织缝合线、人体面部填充剂等医疗器械及辅材领域有着广泛的应用场景。我国“十四五”规划纲要提出重点发展全降解血管支架等高值医疗器械，未来可降解塑料在医疗领域的应用有望进一步扩大。

3、 看点：十年技术三级进阶，科创实力多维认证

截至 2026年5月 20日，公司所获主要荣誉及获奖情况如下：

表14：公司获得多项荣誉

资料来源：公司招股说明书、开源证券研究所

公司通过十年技术积累，完成己内酯“单体突破-衍生物延伸-高端应用定制”三级跃迁，形成完善的工艺技术体系与装备能力，产品性能通过欧盟 REACH、韩国K-REACH、德国标准化学会认证中心 DIN CERTCO 生物降解塑料产品等国际认证。作为国内唯一实现万吨级连续化生产的企业，公司已成为全球己内酯产业核心参与者，持续推动己内酯系列产品市场拓展与高端化升级。截至 2025年12月31日，公司拥有专利 38 项，其中发明专利 32 项。

3.1、 创新：深耕领域多年，公司实现己内酯核心技术自主研发

公司主要产品涵盖己内酯及其衍生物两大类别。这两类产品的核心技术、核心生产工艺及装备、主要专利、主要产品及配方的研发与规模化生产过程均经历了三

个阶段。

表15：公司的核心技术、核心生产工艺及装备、主要专利等经历了三个阶段

资料来源：公司招股说明书、开源证券研究所（注 1：酸值指产品中酸性物质的含量，通常以中和每克产品所需氢氧化钾的毫克数（mgKOH/g）表示，是衡量产品纯净度的重要指标。酸值越低，代表产品中酸性杂质的含量越少，产品的纯净度越高，化学稳定性通常也更好；注 2：PDI 指数，全称为多分散指数（Polydispersity Index），又称分子量分布系数，用于衡量合成聚合物分子量的分布宽度与均匀性。PDI 值越小，即分子量分布窄，分子链长度均一，通常带来更优且可预测的力学性能（如强度、韧性）、更稳定的加工性能。）

（1）己内酯核心技术与“千吨级己内酯间歇法”工艺突破

己内酯系列产品长期依赖进口，严重制约了相关行业的发展。历经多年研发与探索，公司于 2016年自主建成并投产“千吨级己内酯间歇法”生产线并实现稳定生产。公司己内酯核心技术已实现工业化应用。具体包括：（1）过氧酸制备本质安全技术及其装备开发；（2）过氧酸氧化环己酮制备己内酯本质安全技术及其装备开发；（3）热敏性己内酯高效提纯技术及其核心装备开发。己内酯核心技术先进性说明及其表征如下：

表16：公司己内酯核心技术具备先进性

资料来源：公司招股说明书、开源证券研究所

（2）“万吨级己内酯连续法”工艺创新

“间歇法”工艺向“连续法”工艺的升级与突破，系化工产品大规模产业化应用的基础。公司依托“千吨级己内酯间歇法”工艺深度研究和大量连续化工艺技术论证性试验，形成“万吨级己内酯连续化生产技术工艺包”，并建成“万吨级己内酯连续化”生产线，实现己内酯全流程自动化生产和监测。

“万吨级己内酯连续法”工艺先进性和创新性主要体现在：（ ）自控率大幅提升，自动化和智能化水平大幅提升；（2）生产效率大幅提升，以连续化取代间歇法，使得单位小时反应效率显著提升；（3）安全性大幅提升，实现全流程自动化监控与检测；（4）单位投资额、物耗、能耗降低，实现降本增效，提升产品竞争力；（5）产品品质提升，己内酯核心指标酸值进一步降低。

（3）“千吨级己内酯衍生物连续法聚合”工艺创新

公司持续开展己内酯衍生物聚合技术与工业化研发，旨在实现产品多元化发展，为不同应用领域客户提供系统化的原材料解决方案。公司已完全掌握“己内酯本体聚合技术及其关键装备工业化”和“高分子量聚己内酯生产技术及其装备工业化”两项核心技术，并通过对聚合催化体系的优化和聚合生产设备的革新，实现己内酯衍生物连续化生产，使得超高粘度聚合物的生产效率和品质稳定性大幅提升，保障了高品质产品顺利产出。己内酯衍生物聚合核心技术先进性说明及其表征如下：

表17：公司己内酯衍生物聚合核心技术具备先进性

资料来源：公司招股说明书、开源证券研究所

3.2、 可比公司：选取瑞华泰、中研股份、一诺威等

公司是国内专业的己内酯系列产品服务型制造企业，专注于己内酯系列产品的研发、生产和销售。己内酯系列产品系先进化工材料，长期以来一直由美国、日本和德国企业垄断。A 股上市公司中未有其他以生产己内酯及衍生物为主营业务的上市公司，因此从是否同属于精细化工新材料行业、经营和生产规模、是否为A 股上市公司、产品下游应用等角度综合考虑，选取瑞华泰、中研股份、海正生材、汇得科技、长华化学和一诺威作为公司国内同行业的可比公司进行对比分析。

表18：综合考虑选取瑞华泰、中研股份、一诺威等作为公司国内同行业的可比公司

资料来源：公司招股说明书、开源证券研究所

公司综合毛利率与部分可比公司差异较大，主要是公司以己内酯为核心并延伸出己内酯衍生物，目前不存在境内外单独生产己内酯的可比上市公司，境外己内酯生产商均为大型化工企业。公司从己内酯衍生物广义同行业层面来看，选取上述企业为可比公司，但具体来看公司与上述企业产品性能、需求、产能及原材料均存在显著差异。相比而言，公司毛利率显著高于部分上述可比公司的平均毛利率，主要是由于公司产品聚焦高性能应用领域，产品附加值相对较高，毛利率较高。

3.3、 募投项目：形成 “己内酯-衍生物”配套生产体系

公司本次拟公开发行不超过 63,529,411 股（含本数，未行使超额配售选择权的情况下）人民币普通股，募集资金扣除发行费用后，拟投资于以下项目：

表19：募投项目包括“40000t/a 特种聚己内酯智能化工厂项目”和“研发中心项目”

数据来源：公司招股说明书、开源证券研究所

湖南聚仁新材料股份公司40000t/a 特种聚己内酯智能化工厂项目：本项目拟在岳阳绿色化工高新技术产业开发区投资建设 40000t/a 特种聚己内酯智能化工厂项目及配套公用工程。

随着国内己内酯生产技术与工艺的突破、改进与提升，己内酯供给端产能有望呈现稳步扩大的态势，有利于进一步拓展下游应用领域。己内酯行业内的领先企业具备市场优先进入优势，未来将凭借产能优势、成本优势和客户优势迎来扩张机遇。

项目利用公司已投产的5 万吨/年己内酯装置生产的己内酯单体为主要原料，延伸生产各类己内酯衍生物，支持下游产业向高性能方向转型升级。本项目所用主要原料由公司 5 万吨/年己内酯装置生产供应，具有良好的成本优势和较高的技术优势。本项目的建设，将有效补齐公司在衍生物产能规划上的短板，形成上下游紧密衔接的 己内酯 衍生物 配套生产体系。本项目的建设目标在于将己内酯单体进一步制备为各类衍生物，以便下游客户能在更广泛的领域应用，此过程并不涉及扩大己内酯单体产能的情形。

项目建设周期规划为 24 个月，完全达产后，预计可实现新增年均营业收入101,991.16 万元，新增年均净利润 9,429.87万元。项目内部收益率为 29.88%（税后），投资回收期为 5.66 年（税后，含建设期），具有较好的经济效益。

湖南聚仁高科技有限公司研发中心项目：本项目由公司全资子公司聚仁高科实施，拟在湖南长沙市矿冶研究院内新建研发中心项目，拟建设研发中心面积为1,418.49 平方米，新增专职研发人员约 60 名。本项目租赁已建房产作为公司研发中心，根据大楼已建格局布置装修研发实验室、分析化验室、应用评价实验室等区域。

项目建设周期规划为24 个月，项目的实施有利于公司进一步保持和增强技术优势，从而有效提升公司核心竞争力。

4、 估值对比：可比公司 PE TTM均值 67.15X

聚仁新材可比公司 （ ）均值为 ， （ ）均值为 。公司是国内专业从事己内酯系列产品研发、生产与销售的服务型制造企业。作为先进化工材料领域的创新驱动型厂商，公司长期从事己内酯系列产品的技术研发与产业化应用。公司建成国内首套万吨级己内酯系列产品连续化生产线，实现核心技术及生产装备的自主创新，填补国内规模化生产空白。2023-2025 年，公司营业收入复合增长率达 49.98%，展现强劲增长动能。中国石油和化学工业联合会数据显示，公司产品全球市场占有率从 2022 年的 6.19%提升至 2025 年的 22.96%，国内占有率从35.19%上升至 56.40%，已成长为国内规模最大、全球主要的己内酯系列产品供应商。

公司募投项目将补齐公司在衍生物产能规划上的短板，形成上下游紧密衔接的“己内酯-衍生物”配套生产体系，同时进一步增强技术优势，有效提升公司核心竞争力。

表20：可比公司 PE（2025）均值为 69.70X

数据来源：Wind、开源证券研究所 （注：数据截至 2026年 7月 21日，可比公司均值已剔除负值及异常值）

5、 风险提示

下游市场需求波动风险、产品价格下降风险、市场竞争加剧风险

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