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煤电一体格局逐渐成熟，非经营因素拖累业绩
核心观点
公司发布2026年三季报：2026前三季度公司实现营收127.2亿元（+41.2%），归母净利润17.5亿元（+18.3%），扣非归母净利润17.6亿元（+18.8%）；其中 2026Q3 公司实现营收 48.3 亿元，同比+51.1%，环比+12.8%，归母净利润5.3亿元，同比-4.7%，环比-20.8%，扣非归母净利润5.4亿元，同比-1.6%，环比-19.4%；三季度计提约1亿元的资产减值损失。
煤炭业务：煤价中枢上移驱动盈利增加，但量减影响弹性释放。2026Q3公司商品煤产量 470.0 万吨，同比-0.9%，环比-10.6%，商品煤销售量 477.9 万吨，同比-5.1%，环比-10.3%，对外商品煤销售量 242.1 万吨，同比-22.2%，环比-27.9%，吨煤售价630元/吨，同比+117元/吨，环比+56元/吨，吨煤成本374元/吨，同比+46元/吨，环比+24元/吨，吨煤毛利256元/吨，同比+70元/吨，环比+32元/吨。
电力业务：2026Q3量、价齐升，煤电一体化格局逐渐成熟。2026Q3公司发/上网电量分别为 85.2/80.4 亿千瓦时，同比+95%/+96%，环比+34%/+34%，主要系新建机组投运后发电量继续提升，其中上饶电厂2×1000MW超超临界二次再热燃煤发电项目两台机组分别于2025年12月30日和2026年3月25日投运、滁州2×660MW超超临界二次再热燃煤发电项目两台机组分别于2026 年1 月30 日和 2026 年 3 月 27 日投运，六安2×660MW 超超临界二次再热燃煤发电项目两台机组分别于2026年4月30日和2026年6月30日投运。2026Q3电价继续改善，平均上网电价0.376元/千瓦时，同比+1.3%，环比+1.2%。新能源项目方面，公司投资建设亳州市利辛一期10万千瓦风电项目，项目动态总投资约66,783万元，该项目已获安徽省能源局核准并已开工建设。截至2026年9月末，投资执行进度良好，项目即将全容量并网。
投资建议：维持盈利预测，维持 “优于大市”评级。
预计公司 2026-2028 年归母净利润为 23.9/25.3/26.2 亿元。当前公司煤电一体格局逐渐成熟，分红率有提升潜力，维持“优于大市”评级。
风险提示：煤炭等大宗商品价格波动风险、安全生产事故影响、产能释放不及预期、分红率不及预期。
| 盈利预测和财务指标 | 2024 | 2025 | 2026E | 2027E | 2028E |
| 营业收入(百万元) | 12,727 | 12,280 | 14,587 | 14,978 | 14,978 |
| $(+/-\%)$ | -0.9% | -3.5% | 18.8% | 2.7% | 0.0% |
| 净利润(百万元) | 2393 | 2136 | 2387 | 2527 | 2619 |
| $(+/-\%)$ | 13.4% | -10.7% | 11.7% | 5.9% | 3.6% |
| 每股收益(元) | 0.92 | 0.82 | 0.92 | 0.98 | 1.01 |
| EBIT Margin | 32.2% | 28.5% | 27.4% | 27.0% | 27.0% |
| 净资产收益率(ROE) | 15.4% | 12.6% | 12.6% | 11.9% | 11.2% |
| 市盈率(PE) | 10.4 | 11.7 | 10.5 | 9.9 | 9.5 |
| EV/EBITDA | 9.5 | 11.5 | 10.5 | 10.0 | 9.7 |
| 市净率(PB) | 1.61 | 1.47 | 1.31 | 1.18 | 1.07 |
资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测 注：摊薄每股收益按最新总股本计算
公司研究·财报点评
煤炭·煤炭开采
证券分析师：刘孟峦010-88005312liumengluan@guosen.com.cnS0980520040001
证券分析师：胡瑞阳 0755-81982908 huruiyang@guosen.com.cn S0980523060002
基础数据
| 投资评级 | 优于大市(维持) |
| 合理估值 | |
| 收盘价 | 9.64元 |
| 总市值/流通市值 | 24973/24973 百万元 |
| 52周最高价/最低价 | 12.16/6.56元 |
| 近3个月日均成交额 | 418.19百万元 |
市场走势
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财务预测与估值
| 资产负债表(百万元) | 2024 | 2025 | 2026E | 2027E | 2028E |
| 现金及现金等价物 | 2286 | 2478 | 4392 | 6920 | 9024 |
| 应收款项 | 1159 | 1069 | 1269 | 1324 | 1310 |
| 存货净额 | 308 | 340 | 427 | 433 | 426 |
| 其他流动资产 | 240 | 1008 | 1197 | 749 | 749 |
| 流动资产合计 | 4033 | 4932 | 7322 | 9462 | 11545 |
| 固定资产 | 28381 | 37154 | 37331 | 37359 | 37252 |
| 无形资产及其他 | 1953 | 1938 | 1874 | 1811 | 1747 |
| 投资性房地产 | 9439 | 8086 | 8086 | 8086 | 8086 |
| 长期股权投资 | 860 | 925 | 991 | 1056 | 1122 |
| 资产总计 | 44666 | 53035 | 55605 | 57775 | 59752 |
| 短期借款及交易性金融负债 | 4234 | 6125 | 5000 | 5000 | 5000 |
| 应付款项 | 3177 | 4587 | 5753 | 5834 | 5734 |
| 其他流动负债 | 2482 | 2510 | 3127 | 3176 | 3128 |
| 流动负债合计 | 9893 | 13222 | 13881 | 14010 | 13863 |
| 长期借款及应付债券 | 14508 | 17900 | 17900 | 17900 | 17900 |
| 其他长期负债 | 2850 | 2569 | 2289 | 2008 | 1727 |
| 长期负债合计 | 17358 | 20469 | 20189 | 19908 | 19627 |
| 负债合计 | 27251 | 33692 | 34070 | 33918 | 33490 |
| 少数股东权益 | 1858 | 2383 | 2536 | 2698 | 2866 |
| 股东权益 | 15556 | 16961 | 19000 | 21159 | 23397 |
| 负债和股东权益总计 | 44666 | 53035 | 55605 | 57775 | 59752 |
| 关键财务与估值指标 | 2024 | 2025 | 2026E | 2027E | 2028E |
| 每股收益 | 0.92 | 0.82 | 0.92 | 0.98 | 1.01 |
| 每股红利 | 0.37 | 0.46 | 0.13 | 0.14 | 0.15 |
| 每股净资产 | 6.01 | 6.55 | 7.33 | 8.17 | 9.03 |
| ROIC | 8.29% | 5.96% | 6% | 7% | 7% |
| ROE | 15.38% | 12.59% | 13% | 12% | 11% |
| 毛利率 | 43% | 40% | 39% | 39% | 39% |
| EBIT Margin | 32% | 29% | 27% | 27% | 27% |
| EBITDA Margin | 43% | 41% | 39% | 39% | 40% |
| 收入增长 | -1% | -4% | 19% | 3% | 0% |
| 净利润增长率 | 13% | -11% | 12% | 6% | 4% |
| 资产负债率 | 65% | 68% | 66% | 63% | 61% |
| 股息率 | 3.9% | 4.8% | 1.4% | 1.5% | 1.5% |
| P/E | 10.4 | 11.7 | 10.5 | 9.9 | 9.5 |
| P/B | 1.6 | 1.5 | 1.3 | 1.2 | 1.1 |
| EV/EBITDA | 9.5 | 11.5 | 10.5 | 10.0 | 9.7 |
资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测
| 利润表(百万元) | 2024 | 2025 | 2026E | 2027E | 2028E |
| 营业收入 | 12727 | 12280 | 14587 | 14978 | 14978 |
| 营业成本 | 7289 | 7366 | 8920 | 9209 | 9209 |
| 营业税金及附加 | 446 | 513 | 610 | 626 | 626 |
| 销售费用 | 58 | 61 | 72 | 74 | 74 |
| 管理费用 | 841 | 832 | 988 | 1014 | 1014 |
| 研发费用 | 1 | 5 | 6 | 6 | 6 |
| 财务费用 | 503 | 468 | 599 | 456 | 325 |
| 投资收益 | 126 | 90 | 90 | 90 | 90 |
| 资产减值及公允价值变动 | (3) | (76) | (106) | (106) | (106) |
| 其他收入 | 15 | (25) | 7 | 7 | 7 |
| 营业利润 | 3729 | 3030 | 3389 | 3590 | 3721 |
| 营业外净收支 | (2) | 28 | 28 | 28 | 28 |
| 利润总额 | 3726 | 3058 | 3417 | 3618 | 3749 |
| 所得税费用 | 1043 | 762 | 851 | 901 | 934 |
| 少数股东损益 | 290 | 160 | 179 | 190 | 197 |
| 归属于母公司净利润 | 2393 | 2136 | 2387 | 2527 | 2619 |
| 现金流量表(百万元) | 2024 | 2025 | 2026E | 2027E | 2028E |
| 净利润 | 2393 | 2136 | 2387 | 2527 | 2619 |
| 资产减值准备 | (11) | 60 | 10 | 5 | 2 |
| 折旧摊销 | 1396 | 1581 | 1632 | 1825 | 1963 |
| 公允价值变动损失 | 3 | 76 | 106 | 106 | 106 |
| 财务费用 | 503 | 468 | 599 | 456 | 325 |
| 营运资本变动 | (2384) | 1842 | 1075 | 242 | (405) |
| 其它 | 251 | 77 | 143 | 157 | 166 |
| 经营活动现金流 | 1648 | 5772 | 5353 | 4862 | 4451 |
| 资本开支 | 0 | (10270) | (1901) | (1901) | (1901) |
| 其它投资现金流 | (6) | 3 | 0 | 0 | 0 |
| 投资活动现金流 | (104) | (10333) | (1966) | (1966) | (1966) |
| 权益性融资 | 0 | 609 | 0 | 0 | 0 |
| 负债净变化 | 5547 | 3392 | 0 | 0 | 0 |
| 支付股利、利息 | (969) | (1188) | (347) | (368) | (381) |
| 其它融资现金流 | (10047) | (265) | (1125) | 0 | 0 |
| 融资活动现金流 | (893) | 4753 | (1472) | (368) | (381) |
| 现金净变动 | 651 | 192 | 1914 | 2528 | 2103 |
| 货币资金的期初余额 | 1635 | 2286 | 2478 | 4392 | 6920 |
| 货币资金的期末余额 | 2286 | 2478 | 4392 | 6920 | 9024 |
| 企业自由现金流 | 0 | (4217) | 3802 | 3206 | 2697 |
| 权益自由现金流 | 0 | (1090) | 2228 | 2864 | 2453 |
风险提示：经济放缓导致煤炭需求下降、新能源快速发展替代煤电需求、安全生产事故影响、公司产能释放不及预期、公司分红率不及预期。
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作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道；分析逻辑基于作者的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求独立、客观、公正，结论不受任何第三方的授意或影响；作者在过去、现在或未来未就其研究报告所提供的具体建议或所表述的意见直接或间接收取任何报酬，特此声明。
国信证券投资评级
| 投资评级标准 | 类别 | 级别 | 说明 |
| 报告中投资建议所涉及的评级(如有)分为股票评级和行业评级(另有说明的除外)。评级标准为报告发布日后6到12个月内的相对市场表现,也即报告发布日后的6到12个月内公司股价(或行业指数)相对同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅作为基准。A股市场以沪深300指数(000300.SH)作为基准;新三板市场以三板成指(899001.CSI)为基准;香港市场以恒生指数(HSI.HI)作为基准;美国市场以标普500指数(SPX.GI)或纳斯达克指数(IXIC.GI)为基准。 | 股票投资评级 | 优于大市 | 股价表现优于市场代表性指数10%以上 |
| 中性 | 股价表现介于市场代表性指数±10%之间 | ||
| 弱于大市 | 股价表现弱于市场代表性指数10%以上 | ||
| 无评级 | 股价与市场代表性指数相比无明确观点 | ||
| 行业投资评级 | 优于大市 | 行业指数表现优于市场代表性指数10%以上 | |
| 中性 | 行业指数表现介于市场代表性指数±10%之间 | ||
| 弱于大市 | 行业指数表现弱于市场代表性指数10%以上 |
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