【中金固收】利率锚转型的影响

事件

中国人民银行行长潘功胜出席2026金融街论坛年会上并发表主题演讲[1]。

评论

本次金融街论坛上央行行长潘功胜提及多项即将出台的政策举措，部分举措此前央行已有提及铺垫，例如设立非银机构流动性支持工具、推动银行间和交易所债券市场互联互通落地等。其中，对于非银机构流动性支持工具，央行此次明确该工具目的在于建立债券市场稳定机制，并将工具启用情景设定为在资管机构面临群体性流动性风险、债券市场出现赎回-抛售负向循环之际，同时限定与央行开展操作必须满足宏观审慎要求、提供高等级抵押品，防止金融市场定价扭曲、形成兜底幻觉，维护市场纪律。

在公布新举措的同时，潘行长也就市场近期较为关注的问题作出回应，尤其是关于货币政策框架的转型和完善，市场予以高度关注。事实上，近几年央行已持续开展多轮货币政策调控机制的优化，尤其是价格层面，先后通过明确7天逆回购作为政策利率，淡化包括MLF等在内的其他工具的政策利率色彩，构建基于临时正、逆回购操作利率所形成的窄版利率走廊等系列举措，强化提高利率调控指引的有效性和精准性。在前期框架优化的基础上，央行此次提及的新方向更多聚焦在三个层面的“并轨”。

一是政策利率与市场常用的超短端利率并轨。央行此次提及“择机把央行公开市场主要操作品种的期限切换为隔夜，公开市场隔夜回购利率将相应成为主要政策利率”。自公开市场业务常态化以来，7天逆回购操作是央行最为常用的高频投放工具，7天逆回购利率此前也被明确为政策利率，但银行间市场回购融资行为上，隔夜回购交易规模占比要明显高于包括7天等在内其他期限的逆回购规模，整体占比高达九成以上。为更好匹配市场实际业务与政策工具的期限结构，今年6月陆家嘴论坛上[2]，央行便提及适时增加临时隔夜逆回购操作品种，并在此后分别于各月月中、月末等季节性扰动时点开展隔夜逆回购投放，包括利率调控上，收窄后的临时隔夜正、逆回购利率走廊也更多是作用于对市场隔夜逆回购利率、也就是DR001的指引，正如潘行长所述，DR001实际上已成为货币政策调控的目标利率，我们认为将常用政策投放工具进一步从7天切换至隔夜、同时将隔夜回购利率设为主要政策利率，能更好地实现政策投放与市场实际业务的有效衔接，有助于进一步提高政策利率调控的精准性。

二是贷款利率与政策利率、债券利率的并轨。长期以来，我国形成了贷款、货币和债券利率并行的局面，早在2019年，为提升货币政策价格传导的有效性，央行便推动了利率并轨，彼时是借助MLF利率作为链接纽带，一端牵动货币和债券市场利率变化，另一端则将LPR的报价设定为基于MLF利率加点，并通过LPR来管理贷款利率。但自MLF政策利率色彩淡化后，贷款利率如何能重新与政策利率、以及债券等其他市场利率挂钩，一直没有明确的指引。此次央行再次提及推动贷款利率定价基准改革，明确从比较单一地参考LPR定价向更加多元的定价基准转型，这一转型方案市场也已有预期，此前货币政策执行报告中[3]，央行也曾提及，推动银行探索贷款定价基准多元化，并明确表示目前已有参考DR001定价的贷款落地，此次央行则再次提及，“一些财务能力强的企业，可与金融机构协商后自主选择银行间隔夜回购利率或贷款市场报价利率作为浮动利率贷款定价基准”。而在债券市场侧，央行也同步表示，“债券、金融衍生品的定价基准也可考虑将银行间隔夜回购利率作为一个选择”。可以看到当前DR001已成为新的多市场并轨链接纽带。

三是存款利率的并轨。过去央行对存款利率的调控主要通过设定存款基准利率、辅以自律机制约束，存款利率与市场化利率间的联系并不紧密，存款利率调整滞后于债券、货币市场利率的情况时有发生，对银行净息差、货币政策传导有效性等带来一定挑战。为更好发挥市场在利率决策中的作用，同时强化存款这一商业银行核心负债成本与资产端利率的联动性，央行表明会逐步退出存贷款基准利率，通过公布各个期限存款平均利率，作为银行存款定价的参考。

整体来看，此次金融街论坛上，央行对下一阶段的政策机制优化仍主要侧重于利率调控机制的不断完善，进一步明确了未来隔夜逆回购操作利率和DR001作为央行政策与货币市场、债券市场、存贷款市场的核心纽带。过去在多个市场利率并轨的运行模式下，各资产端利率调整往往并不同步，资产端和负债端利率调整也呈现一定错位，这种利率的“脱轨”一定程度上也削弱了政策调控的有效性，甚至可能引发低息贷款回存高息存款等资金空转现象，包括存款利率与货币市场利率调降不同步也在一定程度上催生了银行存款流向非银等现象，放大银行负债的不稳定性。我们认为有效的利率并轨无疑更利于发挥货币政策利率调控的功能，也能更好的通过利率层面来统一实体部门在不同市场间的融资成本，减少无风险套利的可能，提高资金使用效率，更高效的助力实体经济修复。对于后续债市展望而言，自9月中下旬以来，在央行流动性投放支持下，货币市场利率整体低位运行，DR001近期均值重新逼近5月低点，叠加央行买断式逆回购超额续作，边际也强化了市场对宽货币的预期，从历史数据看，目前DR001相比次贷和疫情期间的低点仍有一定的下行空间，考虑到目前实体经济修复仍面临一定挑战，有效需求不足等结构性矛盾仍存，我们认为货币政策或仍需进一步放松以对冲经济增长压力，随着央行对政策利率锚的切换，未来隔夜政策利率和DR001同步调降的空间仍在。

风险

经济修复强于预期，货币政策转向收紧。

[1]https://www.pbc.gov.cn/goutongjiaoliu/113456/113469/2026101918374958873/index.html

[2]https://www.pbc.gov.cn/goutongjiaoliu/113456/113469/2026061711412181694/index.html

[3]https://www.pbc.gov.cn/zhengcehuobisi/125207/125227/125957/2026nhbzczxbg/2026081218435062865/2026081218435024793.pdf

Source

文章来源

本文摘自：2026年10月20日已经发布的《利率锚转型的影响》

东旭  分析员，SAC执业证书编号：S0080519040002 SFC CE Ref：BOM884

陈健恒  分析员，SAC执业证书编号：S0080511030011 SFC CE Ref：BBM220

Legal Disclaimer

法律声明

特别提示

本公众号不是中国国际金融股份有限公司（下称“中金公司”）研究报告的发布平台。本公众号只是转发中金公司已发布研究报告的部分观点，订阅者若使用本公众号所载资料，有可能会因缺乏对完整报告的了解或缺乏相关的解读而对资料中的关键假设、评级、目标价等内容产生理解上的歧义。订阅者如使用本资料，须寻求专业投资顾问的指导及解读。

本公众号所载信息、意见不构成所述证券或金融工具买卖的出价或征价，评级、目标价、估值、盈利预测等分析判断亦不构成对具体证券或金融工具在具体价位、具体时点、具体市场表现的投资建议。该等信息、意见在任何时候均不构成对任何人的具有针对性的、指导具体投资的操作意见，订阅者应当对本公众号中的信息和意见进行评估，根据自身情况自主做出投资决策并自行承担投资风险。

中金公司对本公众号所载资料的准确性、可靠性、时效性及完整性不作任何明示或暗示的保证。对依据或者使用本公众号所载资料所造成的任何后果，中金公司及/或其关联人员均不承担任何形式的责任。

本公众号仅面向中金公司中国内地客户，任何不符合前述条件的订阅者，敬请订阅前自行评估接收订阅内容的适当性。订阅本公众号不构成任何合同或承诺的基础，中金公司不因任何单纯订阅本公众号的行为而将订阅人视为中金公司的客户。

一般声明

本公众号仅是转发中金公司已发布报告的部分观点，所载盈利预测、目标价格、评级、估值等观点的给予是基于一系列的假设和前提条件，订阅者只有在了解相关报告中的全部信息基础上，才可能对相关观点形成比较全面的认识。如欲了解完整观点，应参见中金研究网站（http://research.cicc.com）所载完整报告。

本资料较之中金公司正式发布的报告存在延时转发的情况，并有可能因报告发布日之后的情势或其他因素的变更而不再准确或失效。本资料所载意见、评估及预测仅为报告出具日的观点和判断。该等意见、评估及预测无需通知即可随时更改。证券或金融工具的价格或价值走势可能受各种因素影响，过往的表现不应作为日后表现的预示和担保。在不同时期，中金公司可能会发出与本资料所载意见、评估及预测不一致的研究报告。中金公司的销售人员、交易人员以及其他专业人士可能会依据不同假设和标准、采用不同的分析方法而口头或书面发表与本资料意见不一致的市场评论和/或交易观点。

在法律许可的情况下，中金公司可能与本资料中提及公司正在建立或争取建立业务关系或服务关系。因此，订阅者应当考虑到中金公司及/或其相关人员可能存在影响本资料观点客观性的潜在利益冲突。与本资料相关的披露信息请访http://research.cicc.com/disclosure_cn，亦可参见近期已发布的关于相关公司的具体研究报告。

本订阅号是由中金公司研究部建立并维护的官方订阅号。本订阅号中所有资料的版权均为中金公司所有，未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式转发、转载、翻版、复制、刊登、发表、修改、仿制或引用本订阅号中的内容。