国投证券研究?|?投言周精选?20261019

10月12日-10月16日

01

总量周观察

林荣雄

策略研究首席分析师

执业证号S1450520010001

上周上证指数跌2.56%、沪深300跌3.40%、创业板指跌8.90%，全A日均成交额15762亿元，较上周16399亿元进一步回落至3.9%。上周上证指数跌穿3700点关键整数关口，打破年初以来市场较为稳定的3800-4200点震荡框架，虽然上周沪深300ETF净流入超过400亿元，但持续下跌的恐慌情绪尚存，对应融资资金也出现大规模净流出。本周即将召开金融街论坛年会，市场高度期待在政策层面尤其是“培育壮大耐心资本”“双向开放下的长期投资机遇”能够传递出令人更为振奋的信息，以及“启动实施深化创业板改革”等资本市场改革的新信号亦值得期待。基于交流反馈看，市场想要的真正答案其实很清晰，要么看到国内K型经济收敛对应在内需提振出台真招实招，让大家逐渐敢投资放心消费扭转收入信心不足的预期；要么看到海外长端美债利率能够边际缓和以降低估值压制，至少不要继续创新高，在定价层面能够逐渐对高利率脱敏。

根据国内K型经济-海外美债利率四象限框架，我们一直在等待从第三象限向第四象限的过渡信号，对应AI科技板块系统性转机，这点预计在10月下旬能明确下来。对于本轮7月以来创业板指回调接近40%，点位大致回落至2025年8月水平，当期PE估值回落至32X左右（924估值为25X左右），其PE_TTM历史分位数（2012年至今）仅有13.4%。结合2026H1上半年利润增速35%，这种在高增速下低估值状态在历史上并不多见，要么意味着创业板指后续盈利周期大幅向下，要么就是事实上已经处于严重超跌的状态。在这个过程中，我们不建议对创业板指的估值状态采取“涨就是成长股估值，跌就是周期股估值”的摇摆模式，更倾向于是“通过利润增长不断消化估值”的良性模式。此外，近来美股AI和A股科技阶段性收益背离使得两者比值来到历史高位，这意味着后续要么美股科技补跌，要么A股科技补涨，这点在年内美债利率继续创新高难度不断增强背景下显然后者概率正在上升。
1、从创业板自身角度观察，基于过去两轮创业板指大周期复盘，发现一轮极限的调整幅度大约是此前区间上涨幅度的60%左右，调整周期为16-19周，触及阈值后立马反弹。第一轮调整发生在2015年年中：创业板指在2015/6/5盘中冲上4037.96随后一路下杀至2015/9/2的1779.18点，历时约14周（89天）、跌幅53.4%——对应前一段585.44→4037.96上涨波段，涨幅回撤比例为62.8%。第二轮调整发生在2021Q4至2022年4月：以创业板指2021/11/29顶部3522.50点此后单边下杀至2022/4/27的2122.32点，历时约20周，跌幅39.8%；对应2018/10/19从1184.91点累计上涨2337.59点，涨幅回撤比例也为59.9%。这一轮从2024/2/5的1482.99点起涨，到2026/6/26见顶4380.41点（累计上涨2897.42点，涨幅+195.4%），随后一路回落至2026/10/15收盘的2783.17点，历时约17个自然周，跌去1469.22点、跌幅34.6%、区间涨幅回撤比例54.4%，已经非常接近60%极限回撤比例。
2、从美股科技和A股科技的背离角度观察，竞争力的解释是：1、首要是资金面高美债利率下全球AI资产定价缩圈至美股AI科技核心龙头；2、其次是产业趋势上A股海外算力链额外计入供应商的政策风险。客观而言，历史上A股科技和美股科技走势在大多数时间是同向的（60%以上时间正相关，同涨45%，同跌20%），基本上若美股科技跌A股科技则很难独立，美股科技涨A股科技跌时有发生（时间占比25%），A股科技涨美股科技跌偶有发生（占比10%）。定价角度来看，两者在分母端共享全球流动性与风险偏好提振，宽松时同涨（例如：2020），紧缩时则两者同跌或分化（同跌例如：2022）。背离或者差异的主要原因：1、发生在分子端产业利润不同（例如：2021费半占据绝大数多数利润大涨)；2、产业话语权冲突（例如：2025年初deepseek）3、国内外经济货币政策错位导致（例如：2015年上半年）。
归回到我们反复强调10月下旬或开启的年内AI科技第二波，主要是建立在以下两个预判基础之上：1、10月下旬-11月长端利率美债利率进一步创新高难度在不断增强，有利于对高美债利率脱敏定价；2、10月下旬开启国内外财报季AI产业景气趋势能够获得进一步验证，本次中报季胜负手在于三点：微软FY26Q4单季Capex能否兑现400亿以上指引、Meta是否借财报澄清算力出售争议并再度上修、以及谷歌/亚马逊对2027年Capex的定量表述——只要上述三点中两点以上兑现，海外AI算力链的景气叙事将年内完成再确认。在此认知基础上，我们再次反复强调：1、在国内宏观经济K型分化没有收敛之前，资本市场“无科技不成牛”，最终结束“M非A”信仰要坚定。2、全球宏观不出现“黑天鹅”（例：美联储激进加息周期与美伊冲突明显加剧）前提下，只要AI科技后续盈利增长斜率超过贴现率上行的幅度，资产价格就会呈现对冲式上涨；3、只要产业逻辑没问题，经过一个季度情绪消化与交易拥挤回落至中位水平，四季度10月下旬AI科技行情回归概率在增大，这才是年内胜负手。
风险提示：国内政策不及预期、海外货币政策变化超预期，历史测算不代表未来。

左大勇

所长助理，分管固收研究

执业证号S1450526080005

验证率反弹至77%，上期信号多数仍在走阔：上期（1009）35个早期走阔信号中，本期27家仍走阔（验证率77%，上期41%），近四周依次为62%、52%、41%、77%。下降趋势被本次调升终结，回头看成因是上期名单里信用事件与板块联动类占比更高，个体催化比技术性波动更能延续。

城投端呈现“风险自下而上、改善自上而下”的分化格局：走阔端与收窄端同步扩张，比值回升。走阔主体90家（上期64家，+41%）、早期走阔45家（上期35家，+29%），走阔个券159只（上期136只）；收窄主体653家（上期567家，+15%）、收窄个券1138只（上期1132只）。走阔/收窄主体比0.14（上期0.11），中位收益率1.6352%（上期1.6577%，-2.25bp）。
银行成为最大行业，城投占比降至18%：早期走阔45家中产业37家、城投8家，城投占比18%（上期34%），为框架运行以来最低。产业端银行14家（占38%），以农商行为主，隐含评级集中在A至AA，当前相对利差19bp至347bp；综合5家、社会服务3家、建筑装饰2家。城投端8家全部为板块联动，没有一家出现主体本级信用事件。
收窄端同步扩容，重点调研及研究方向：收窄主体653家、早期收窄270家（城投98、产业172），收窄驱动269/270为配置需求。重点方向：14家农商行走阔是群体性分层还是个体资产质量恶化，其中8家加速度与利差几乎重合，疑为同档定价联动；山东3家、贵州3家城投的区域线索是否同源；加速居前的两家地产与综合主体的主体本级事实；青海某省级国资平台相对利差-15.01bp而加速度3.23bp/天的估值异常；陕西建工、上海复星等高利差主体的存量折价再定价；江苏、山东在收窄端合计占城投收窄36%的集中度能否延续。
风险提示：估值滞后，信号衰减，评级整治持续，区域传导扩散，收窄行情反转，数据样本偏差。

杨勇

金融工程首席分析师

执业证号S1450518010002

上期提到短期或有望企稳修复，事后来看明显低于预期：上证综指10月15日收于3707.48点，跌破当时的验证点3754.14点，创业板指周跌8.90%。因此，按择时纪律来看，当前应降级为弱侧震荡；但考虑到10月9日看多的12只宽基指数中，目前仍有部分指数维持偏多状态，当前位置或不应继续强化空头情绪。

从“势”的视角看，当前主要宽基指数均线系统呈空头排列、布林带下行、长期趋势状态为-1且变化为-1，整体趋势明显偏弱。但从"术"的角度看，当前技术面上也存在改善证据。
比如，主要宽基指数的长期（超低频）温度计指标处于明显冰点位置，短期温度计指标也非常接近冰点。虽然温度计处于冰点并不一定意味着反转到来，但历史数据显示，一旦长期和短期温度计指标均处于冰点，超跌反弹或将随时可能出现。
此外，从缠论视角看，不少宽基指数（如上证综指、中证500、创业板指和科创50等）近期均出现较大级别的底背驰迹象，支持短线随时出现修复。
考虑到本轮市场快速调整与海外这段时间的资产表现、尤其是海外科技链走弱有关，技术面上的边际改善迹象或仍有待各维度负面影响的边际缓和才能有效发挥作用。由此我们认为，可以采用"以术为探，逢低布局"的思路来应对未来市场波动。
具体板块上，行业四轮驱动模型提示关注汽车、传媒、电力设备、商贸零售、机械设备等板块的机会。
风险提示：历史经验及模型在宏观环境变化时可能存在失效风险。

02

行业周观察

汪磊

环保/公用行业首席分析师

执业证号S1450525050002

上周市场回顾：上周上证指数下降2.56%，北证A股指数下降6.98%,跑输上证综指4.42pct;北证50指数下降8.42%,跑输上证综指5.86pct;创业板指数下降7.39%，科创板指数下降8.72%。

流动性方面，上周北证A股总成交额为654.25亿元，北证50总成交额208.81亿元，占北证A股总成交额的31.92%。北证A股日均成交额130.85亿元；区间日均换手率为2.38%。
估值方面，截至2026年10月16日，北证A股市盈率中位数为42.84X；同期科创板、创业板PE中位数分别为38.36X、37.44X。
个股表现&新股上市情况：截至2026年10月16日，北交所上市公司总数为351家，涨幅靠前的分别为:晟楠科技、康乐卫士、捷众科技、中设咨询、同辉信息、星辰科技、通易航天、朱老六、天罡股份、骏创科技；跌幅靠前的分别为:戈碧迦、宇特光电、龙鑫智能、蘅东光、新睿电子、秋乐种业、吉和昌、纳科诺尔、长鹰硬科、安达科技。2025年1月1日至2026年10月16日，北交所共有91家企业新发上市，市盈率中位数14.98X。
行业动态：证监会：深化改革创新，推动北交所、新三板一体化高质量发展。10月12日，在2026金融街论坛年会新闻发布会上，证监会办公厅副主任王利表示，证监会将立足多层次资本市场建设整体格局，推动北交所、新三板一体化高质量发展，探索更加适配创新型中小企业的制度和实践，深化改革创新，丰富产品体系，强化功能发挥，更好助力金融强国建设和经济高质量发展。
风险提示：市场需求不及预期，行业竞争加剧风险，地缘政治风险，政策推进不及预期，研发进度不及预期。

冯俊曦

医药行业首席分析师

执业证号S1450520010002

上周新药行情回顾：2026年10月12日-2026年10月16日，新药板块涨幅前5：友芝友（+40.00%）、云顶新耀（+9.32%）、亚盛医药（+5.39%）、康诺亚（+4.66%）、迪哲医药（+4.42%）；跌幅前5：创胜集团（-19.75%）、康方生物（-16.32%）、歌礼制药（-15.95%）、宝济药业（-15.42%）、派格生物医药（-14.29%）。

上周建议关注标的：创新药板块百花齐放，建议关注眼科、代谢、肿瘤、CNS等多个领域的关键进展：1）代谢领域：MASH口服小分子、减脂增肌、周制剂胰岛素进展值得期待；2）肿瘤领域：panRAS抑制剂、二代IO、IO+ADC联用、双载荷ADC进展值得期待；3）眼科领域：口服疗法、基因疗法进展值得期待；4）中枢神经领域：大单品管线进展值得期待。
上周新药行业重点分析：近日劲方医药/Verastem Oncology披露了口服KRAS G12D抑制剂GFH375/VS-7375多项国内及海外临床研究取得积极进展并公布相关研究的最新数据，展现出良好的疗效及安全性。
上周新药上市申请获批准&受理情况：上周国内有4个新药或新适应症的上市申请获批准，有9个新药或新适应症的上市申请获得受理。
上周新药临床申请获批准&受理情况：上周国内有40个新药的临床申请获批准，有69个新药的临床申请获受理。
上周国内市场重点关注事件TOP3：
【艾迪药业】10月15日，艾迪药业宣布其自主研发的抗HIV 1类新药ADC118片获国家药监局批准开展3期临床研究，拟用于已接受稳定抗逆转录病毒治疗并达到病毒学抑制的HIV-1感染者；ADC118片为以HIV整合酶链转移抑制剂ACC017为核心、联合恩曲他滨和丙酚替诺福韦组成的每日一次口服三联复方制剂。
【翰森制药】10月12日，翰森制药公布HS-10380治疗精神分裂症的2b期临床研究积极结果，该药为D?/D?受体和5-HT?A受体部分激动剂、5-HT?A受体拮抗剂；第42天时多个剂量组PANSS总分较安慰剂显著改善，并覆盖阳性、阴性和认知症状维度。
【石药集团】10月15日，石药集团两款1类新药SYS6088注射液和SYS6062首次在中国获得临床试验默示许可，分别拟用于晚期/转移性实体瘤和晚期实体瘤；SYS6088为PD-1/VEGFA/CTLA-4三特异性抗体，SYS6062为单克隆抗体偶联药物。
上周海外市场重点关注事件TOP3：
【吉利德/Vir Biotechnology】10月15日，吉利德与Vir Biotechnology达成合作及许可协议，双方将共同发现和开发3款针对实体瘤相关抗原的双掩蔽T细胞衔接器；Vir将获得9000万美元前期付款和股权投资，并有资格获得最高18.75亿美元的前期及后续里程碑付款。
【罗氏/大睿生物】10月14日，大睿生物宣布与罗氏达成全球独家许可协议，罗氏将获得一款靶向ALK7的在研RNAi疗法的全球独家许可，用于肥胖及代谢性疾病治疗；大睿生物将获得最高1亿美元首付款及近期里程碑付款，并有资格获得最高10.6亿美元后续里程碑付款。
【阿斯利康/insitro】10月16日，阿斯利康与insitro达成战略研发及许可协议，双方将利用insitro的AI平台发现MASH和心肌病的新治疗靶点并开发创新疗法；insitro将获得4000万美元首付款，并有资格获得最高约14.6亿美元开发及商业化里程碑付款。
风险提示：临床试验进度不及预期的风险，临床试验结果不及预期的风险，医药政策变动的风险，创新药专利纠纷的风险。

贾宏坤

有色行业首席分析师

执业证号S1450525060005

美国CPI、PPI通胀超预期，市场预计加息概率进一步提升，当前通胀已经不是油价单一上涨造成的，预计加息会有连贯性。从美国10年期国债远期利率定价来看，市场已开始反映未来经济衰退及利率下行预期。加息是短期扰动，经济衰退压力将制约持续紧缩的空间，2028年后美联储有望重启降息周期，黄金中长期上行动力依然充足，建议配置黄金。此外，稀土氧化物处于低库存状态，重稀土（氧化镝、氧化铽）处于温和上涨通道，关注需求与政策的边际变化，后续可能迎来涨价行情。中长期来看，我们持续看好稀土金铜铝锡钨钼锑锗镓钽铌铀铼锂等金属。

贵金属：
金银：黄金配置需求维持强劲，白银供需偏紧提供支撑。截至10月16日，贵金属价格受美国经济数据及美联储政策预期扰动，短期呈现震荡走势。基本面看，黄金配置需求持续释放，9月全球黄金ETF净流入约100亿美元，三季度累计净流入约310亿美元，创季度历史新高；同时，全球央行持续增持黄金，8月净购金39吨，中国央行9月增持23吨，为金价提供支撑。此外，全球财政风险及地缘不确定性仍支撑黄金避险需求。白银方面，2026年全球白银市场预计连续第六年供不应求，实物投资需求保持增长，叠加AI、数据中心及汽车等领域需求支撑，供需格局有望维持偏紧。整体看，黄金配置需求强劲、央行持续购金及白银供需偏紧，仍对贵金属价格形成中长期支撑。
工业金属：
铜：上周LME铜收报14359.5美元/吨，环比上上周-1.79%，沪铜收报109860元/吨，环比上上周-0.77%。据SMM，供给端，本Escondida达成劳资协议、罢工风险解除，短期供应担忧受到削弱，但仍需关注Centinela矿区罢工后续进展。据ICSG，今年上半年全球铜矿产量下降1.1%，主要因Codelco和Freeport减量较多。废铜仍然由于含税票点高和合规货源稀缺，原料供应持续紧张。需求端，上周铜杆、铜线缆企业开工率分别为73.27%、69.79%，分别环比+8.70pct、+7.66pct，节后开工率持续回升。库存端，截至10月15日，铜社会库存11.31万吨，上周累库3.97万吨。LME铜库存22.54万吨，环比-9.13%，COMEX库存71.70万吨，环比+1.56%。铜价在供给端硬约束下有支撑，铜价有望维持强势。
铝：上周五LME收报3008美元/吨，较上上周-1.28%，沪铝收报23270元/吨，较上上周-1.06%。基本面，电解铝复产及新增投产持续推进，远期供应宽松预期持续存在，国内电解铝产量保持相对稳定。需求端，节后下游需求持续旺盛，9月末锻轧铝及铝材环比4.8%，国内铝下游加工龙头企业开工率环比持续回升录得61.7%，国内库存方面，截至10月15日，国内主流消费地电解铝锭库存报63.6万吨，环比下降5万吨，去库节奏延续。短期来看，铝加工回暖或带动电解铝价格小幅回升，中长期铝价格变化需关注海外项目投产进度。
锡：截至10月17日，沪锡主力合约报391200元/吨，较上上周-5.10%。需求端，下游焊料厂开工率升至79.1%，其中大型企业开工率超过80%，原料库存周期进一步降至8.87天，反映终端生产维持高位、企业原料储备偏低。库存端，锡锭三地社会库存降至7770吨，较上上周减少980吨，但绝对水平仍处低位；SHFE仓单2860吨，较上上周-1134吨，可交割货源仍处紧张状态。供给端，四地冶炼厂加工费虽较月初上调500元/吨，但开工率仅为59.5%，精炼锡产出恢复仍然有限。当前下游开工维持高位，而原料及社会库存持续处于低位，供给恢复相对偏慢，供需偏紧格局延续，后续若需求保持韧性，库存有望继续去化，对锡价中枢形成支撑。
能源金属：
镍：上周镍价周度-3.42%至115040元/吨。基本面看，2026年补充RKAB逐步释放，但新增配额转化为实际产量和发运仍需时间，后续应重点关注矿山复产及物流兑现情况。中间品方面，硫磺集中到港推动部分MHP项目排产恢复，而下游镍盐采购接受度偏弱，产业链需求端仍缺乏明显改善。国内库存仍处高位，据SMM，六地纯镍库存累计约12.29万吨，较上上周去库约602吨。预计短期镍价受政策预期摇摆等因素影响维持震荡。
锂：上周碳酸锂期货主力合约99500元/吨，环比上上周-18.16%。供应端，上周视下窝环评拟受理、茜坑锂矿安全设计过审、澳矿Bald Hill与Finniss复产、津巴布韦发运恢复，多事件推动碳酸锂远期供给宽松信号密集落地。需求端，下游电芯及正极材料排产仍处相对高位，有望为碳酸锂价格提供一定支撑。考虑到下游排产数据仍处高位且短期供给端变化较弱，碳酸锂年内供需仍然偏紧，短期或存在阶段性反弹空间。
战略金属：
稀土：截至10月17日，氧化镨钕现货报价为74.44万元/吨，环比+0.6%。重稀土价格表现更强，氧化镝现货报价为1410元/公斤，较6月初1240元/公斤上涨13.71%；氧化铽现货报价为6380元/公斤，较6月初6030元/公斤上涨5.80%，重稀土涨价进一步强化稀土价格上行预期。人形机器人关节伺服电机刚需高性能稀土永磁，伴随后续人形机器人规模化出货落地，将为稀土板块打开全新需求增量空间，持续拉动上游稀土原料需求。供给端来看，自5月起废料回收链条税务及票据合规监管趋严，部分灰色再生料供给出清，废料端有效供应收缩，进一步削弱稀土供给弹性，强化价格上行支撑，看好26年稀土中枢价格上涨。此外，美欧加紧布局本土稀土及永磁产业链，美国重点看重镝、铽等重稀土并推进相关项目投产，但部分海外稀土项目或因当地政局面临延期。长期来看，海外掌握较多的稀土矿山，中国掌握全球先进的稀土回收技术，未来或许稀土回收将会成为新的王牌。
风险提示：宏观政策扰动，原材料价格扰动，需求不及预期，资金情绪不稳定等。

董文静

建筑建材行业首席分析师

执业证号S1450522030004

上周核心更新：继2026年8月28日房地产现房销售政策发布以来，多地纷纷出台细实施细则，10月15日，深圳、杭州同日发布商品住房销售制度改革细则，北上广深四城细则已全部落地，现房销售改革进入有序实施阶段，同时部分城市成交数据和价格较为亮眼，有望驱动地产链建筑建材企业估值提升和市场表现。

今年以来，相关部门进一步深化住房公积金制度改革、完善商品房销售及其配套制度，随着这些政策措施落实落地，将有力推动房地产市场转型发展，驱动地产和地产链企业市场表现。同时，现房销售政策背景下，地产项目交付质量和交付效率的重要性凸显，优质地产设计和建筑工程企业充分受益项目质量要求提升。中长期维度下，地产行业竞争格局或迎来优化，布局房地产业务且具备地产全产业链业务能力的建筑央企其地产业务经营和估值均具备修复契机。
年初以来，或由于终端需求收缩叠加财政资金发行节奏错位等原因，基建/地产投资需求均同比承压，建筑装饰板块营收/业绩下滑，板块估值承压。截至10月16日，建筑装饰（SW）板块PE为10.12倍，PB为0.66倍，均处历史低位区间，部分优质央国企龙头兼具低估值与高股息属性，稳健配置价值凸显。此外，Q4通常为次年政策密集发布期，建筑装饰板块在政策预期催化下或迎估值改善。
上周，AI链整体大幅回调，行业基本面景气未改。其中，亚翔工程9月单月营收为107亿新台币（23亿人民币），同比增长5.97%，主因去年9月结算基数远高于其他月份，环比维持高位月度收入；1-9月累计实现营收786亿新台币（165亿人民币），同比增长52%，第三季度单季营收为326亿新台币（69亿人民币），同比增长33%。2026H1洁净室板块代表企业盈利大幅改善、业绩同比高增，同时新签订单和在手订单显著增长，预计Q3业绩或延续高增态势。
风险提示：政策实施不及预期、经济下行风险、固定资产投资下滑、地产回暖不及预期、地方财政增长缓慢风险等。

陈立

房地产行业首席分析师

执业证号S1450525040001

周观点：9月50城住宅租金环比转跌，同比跌幅持续收窄。

9月重点城市住宅租赁市场热度伴随毕业季需求高峰消退有所回落。中指研究院统计，9月50城住宅平均租金为33.97元/㎡/月，高基数下环比转跌0.17%；同比下跌2.23%，跌幅较8月收窄0.22个百分点，为近25个月最低水平，租金筑底回稳信号进一步明确。

各能级城市住宅租金环比均小幅回落，一线、二线、三四线城市分别环比下跌0.03%、0.25%、0.15%。重点城市中，上海继续领涨，深圳、苏州持续环比上涨。我们认为，7月、8月作为租赁需求释放旺季，市场反馈积极，9月正常回落，3季度住宅租赁市场表现良好，租金回稳将推动住宅投资属性修复。
销售回顾（10.10-10.16）：重点监测32城合计成交总套数为1.5万套，环比上周增长100.9%；2026年累计成交总套数为57.3万套，累计同比下降8%。其中，一线城市成交5033套，环比上周增长78.8%，2026年累计成交18.4万套，累计同比增长2.3%；二线城市成交8005套，环比上周增长114.7%，2026年累计成交32.7万套，累计同比下降11.2%；三线城市成交2028套，环比上周增长111.7%，2026年累计成交6.2万套，累计同比下降17%。
重点监测16城合计成交二手房总套数为2.9万套，环比上周增长185.9%；2026年累计成交总套数为99.1万套，累计同比增长8%。
土地供应（10.5-10.11）：百城土地宅地供应规划建筑面积353万㎡，2026年累计供应规划建面22755万㎡，累计同比增长9.6%，供求比1.77。
土地挂牌价格方面，百城供应土地挂牌楼面均价2790元/㎡，近四周平均挂牌均价4479元/㎡，环比下降1.1%,同比增长4.5%。
土地成交（10.5-10.11）：百城土地住宅用地成交规划建筑面积416万㎡，2026年累计成交12879万㎡，累计同比下降22.8%。
土地成交楼面价及溢价率方面，百城住宅用地平均成交楼面价为4111元/㎡，环比下降46.9%，同比下降15.5%，整体溢价率为2.2%，2026年平均楼面价7136元/㎡，溢价率8.6%，较去年同期降低0.4个百分点。
风险提示：政策宽松不及预期、融资环境超预期收紧。

王华炳

化工行业首席分析师

执业证号S1450525110002

事件：当前化肥市场正处于秋季备肥行情收官、冬储集中启动前的观望窗口。据中国肥料价格系列指数，10月12日复合肥/氯化钾/磷酸一铵/尿素批发价格指数分别为3160.09/3179.07/4058.57/1798.44点，环比-0.56%/-1.09%/-2.09%/-0.21%，同步回落。

钾肥：库存高位形成短期压制，国际价格与供给节奏筑底。国内钾肥价格近期下行，主要系秋季备肥结束叠加高库存压力。据百川盈孚，截至10月16日，国内钾肥市场价达2990元/吨，环比上周-3.2%，温哥华FOB价格为300美元/吨，环比上周-0.8%。库存端，截至10月16日，国内港口库存达445万吨，年同比+150.7%，为2020年以来最高水平，高库存压力叠加秋备收尾，钾肥价格下行。大合同与国际价格构筑底部，海外产能延期提供中期支撑。2026年度中国钾肥大合同价为348美元/吨CFR，在全球市场形成价格洼地；印度大合同价为383美元/吨CFR、巴西年内CFR区间为362-408美元/吨、泰国/越南年内CFR区间为378-435美元/吨，海外价格中枢高于国内，对国内形成底部约束。未来新增产能方面，BHP Jansen一期414万吨/年预计2027年中投产、其后爬坡至2031年，叠加EuroChem、Acron项目2027年后陆续投产、老挝开元龙湖二期延期至2029年，据Argus预测，钾肥年度净产能增长峰值在2028年，大规模供给冲击尚未到来，为价格提供中期缓冲。钾肥高性价比支撑需求韧性，厄尔尼诺带动作物涨价、增强种植意愿。种植利润决定用肥需求，此前地缘冲突抬升能源、化肥成本，市场需求承压；而据8月Argus全球化肥可负担性指数，钾肥在氮、磷、钾三大养分中可负担性最高，即作物价格相对肥料价格更具优势、用钾性价比突出，支撑其相对需求韧性。中长期看，国内方面冬储需求及2027年春耕刚性采购有望逐步消化港口高库存，海外方面受厄尔尼诺气候风险影响，东南亚棕榈油、大米等作物已开始涨价，有助于修复种植收益、增强后续种植意愿。据百川盈孚，2027年中国标准氯化钾长协谈判预计于近期启动。
复合肥：成本压力减轻吨盈利修复，关注冬储预收与原料锁价。复合肥价格下降、价差上升，磷肥价格回落带动盈利修复。据百川盈孚，截至10月16日，45%硫基、45%氯基复合肥市场价分别达3324、2804元/吨，较月初分别-1.4%、-1.9%；但价差分别达589、310元/吨，较月初+43元/吨（+7.8%）、+44元/吨（+16.3%）。复合肥价格弹性受制于产能过剩与渠道观望，顺价能力弱于单质肥；上半年硫磺带动磷酸一铵涨价，抬升复合肥成本，行业利润承压。进入10月二者回落，截至16日，55%粉磷酸一铵市场价为3736元/吨，较月初-190元/吨（-4.8%），其减价对硫基、氯基复合肥原料成本下降的贡献占比分别为72%、69%；同时氯化钾、尿素价格均环比下行，较月初-102元/吨（-3.3%）、-18元/吨（-1.0%）。复合肥成本压力边际减轻，行业从“成本上行、挤压利润”切换至“成本下行、吨盈利修复”阶段。低开工、库存去化叠加原料成本下行，冬储落地后龙头盈利兑现确定性提升。供应方面开工季节性回落，截至10月16日，复合肥周度开工率约31.5%、周环比-2.8pct，工厂库存降至约79万吨、周环比-1.8%，供应端装置降负、企业以消化库存为主；9月产量约377万吨、环比减少超12万吨。需求方面，据百川盈孚，市场整体处于秋肥收尾、冬储尚未放量的空档期，其中东北及华南地区冬储主流价格尚未明确，黄淮海区域秋肥发运仍在收尾、冬储政策预计大多延迟至11月上旬落地；后续核心看点为冬储预收进度与低位原料锁价落地情况。行业龙头依托产能规模与单质肥产业链一体化优势，有望在本轮冬储博弈中抢占先机。
风险提示：宏观经济下行风险，原料价格大幅波动，下游需求不及预期，产能大幅扩张风险，安全生产与环保风险，企业经营风险等。

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