美股 AI 核心公司财报跟踪系列

AI 硬件景气延续，软件商业化加速验证

优于大市

 行业研究·行业快评

 传媒

 投资评级：优于大市（维持）

证券分析师： 张衡

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证券分析师： 熊莉

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证券分析师： 艾宪

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执证编码：S0980524090001

事项：

CRM / CRWD / NVDA发布最新季度财报，整体表现优异。

国信传媒/计算机观点：1）AI相关公司财报表现呈现硬件高景气持续的同时，软件 SaaS在 AI 应用推动下营收业绩出现超预期增长的特征：英伟达在接近千亿美元单季收入规模下仍保持双位数环比增长，说明从订单与交付端看，AI算力需求景气度仍在提升；Salesforce与 CrowdStrike的共同特点则是订单、ARR 等前瞻指标明显好于当期收入，AI 产品开始进入收入贡献阶段。下一阶段 AI 产业投资主线有望从单一的算力扩张，向更为健康的“算力基础设施持续景气+软件及应用商业化兑现”双轮驱动的形态演进；

2）NVIDIA（NVDA）：高基数下增长再提速，Rubin开启下一轮产品周期。Q2收入 962.21亿美元、同比+106%、环比+18%，Data Center 收入 890 亿美元、同比+117%；Q3 收入指引中值 1080 亿美元，环比继续增长 12.2%。VeraRubin 已进入全面量产。从业绩和下季指引看，算力需求仍保持强劲，下一阶段更值得关注 Rubin 爬坡速度、系统交付以及毛利率变化；

3）Salesforce（CRM）：订单端继续改善，AI 商业化提速。Q2 营收 113.45 亿美元、同比+11%，cRPO 固定汇率同比+14%，前瞻订单指标继续快于收入增速；Agentforce+Data360 ARR 接近 39 亿美元、同比+210%。后续重点关注有机订阅收入增速表现；

4）CrowdStrike（CRWD）：ARR 增长重新加速，Flex 继续放大平台化优势。Q2 营收 14.71 亿美元、同比+26%，期末 ARR 58.4 亿美元、同比+25%，净新增 ARR 3.33 亿美元、同比+51%并创历史新高；Falcon Flex ARR超过 22.9 亿美元、同比+101%，采用 6 个以上模块的客户占比升至 51%。合同端增长明显快于收入确认，同时盈利与现金流继续改善，平台整合与多模块渗透持续改善。

5）投资观点：继续看好 AI 产业中长期投资机会，未来 AI 产业投资主线有望从单一的算力扩张，进一步向“算力基础设施持续景气+软件及应用商业化兑现”双轮驱动演进。短期需关注硬件端高基数下增速变化，产品迭代与供应链交付节奏以及软件端AL产品收入转化和盈利能力改善进度但AL产业长期成长趋势仍然明确，建议持续关注算力基础设施、AI 软件及高价值应用等方向。

6）风险提示：AI 基础设施需求增长不及预期；Rubin 等新产品量产及供应链爬坡不及预期；产品结构及供应链成本导致毛利率低于预期；第三方融资扩张及终端需求质量风险；技术迭代、商业化及政策变化风险；软件业务被大模型替代风险、AI应用落地不及预期等。

评论：

 NVIDIA（NVDA）：千亿美元收入基数下增长再提速，Rubin 量产延续算力景气

收入与盈利双双超预期，高基数下增长再次提速。Q2 收入 962.21亿美元、同比增长 106%、环比增长 18%，较用户提供的 Bloomberg 一致预期高 4.3%；Non-GAAP EPS 为 2.22 美元，较一致预期高 6.4%。在单季收入首次接近千亿美元、环比增加 146亿美元的同时，Non-GAAP毛利率仍维持 75.0%，显示产品组合升级与规模效应继续支撑盈利能力，全球 AI 基础设施投资景气度持续。

Q3指引继续高于预期，Rubin量产进一步强化成长能见度。公司预计 Q3收入 1080亿美元±2%，以中值计算环比继续增长 12.2%；Non-GAAP 毛利率指引为 74.0%±50bp，较 Q2 回落约 1pct，主要反映供应链及系统级产品爬坡带来的短期压力。Vera Rubin 已进入全面量产，并开始在 CoreWeave、Google Cloud、MicrosoftAzure、Oracle及 Nebius运行，意味着下一代平台已由发布和准备阶段进入实际部署，年度平台升级节奏继续保持。

Data Center 仍是增长的绝对主力，第三方资本扩容进一步打开 AI 基础设施的长期需求边界。Q2 DataCenter 收入 890亿美元、同比增长 117%、环比增长 18%，占总收入 92.5%，约贡献本季收入增量的 94%。公司同时联合 Apollo、BlackRock、Blackstone 等机构推动独立计算融资平台，长期计划调动超过 5000亿美元第三方资本，有望降低 AI Cloud、企业及主权客户的前期资本约束，并扩大可部署的算力规模。

当前核心矛盾仍更多在供给释放与系统交付，而非需求不足。FY2028 收入公司预计约增长 70%。整体来看，本季财报继续验证“算力需求扩张—平台快速迭代—资本供给扩容”的正循环，Rubin进入量产后，NVIDIA中期增长的核心矛盾仍更多在供给释放与系统交付能力，而非需求不足。

 Salesforce（CRM）：订单端继续改善，AI 商业化提速

表观收入加速，订单端继续改善。Q2 营收 113.45亿美元、同比+11%，订阅与支持收入 108.0 亿美元、同比+12%；Informatica 贡献 4.56 亿美元收入。与此同时，cRPO 达到 335 亿美元、固定汇率同比+14%，总RPO 663亿美元、同比+11%，均快于收入增长。cRPO回升说明订单端改善，关注有机收入加速可能。

财务指引表现强劲，全年收入指引上调。公司预计 Q3收入 114.2—115.0 亿美元，中值 114.6 亿美元；FY27收入指引上调至 461—464 亿美元，中值 462.5 亿美元。本次上调包括约 1 亿美元有机改善、约 2 亿美元Contentful 与 Fin 并购贡献，同时受到约 1 亿美元汇率负面影响。GAAP 营业利润率 20.5%，Non-GAAP 营业利润率 34.1%；经营现金流 13 亿美元、同比+71%，自由现金流 11 亿美元、同比+81%。管理层继续强调下半年有机收入有望加速。

AI 产品已经从客户采用逐步走向收入贡献。Agentforce+Data360 ARR 接近 39 亿美元、同比+210%，AgenticWork Units 环比+97%，高端 SKU 订单环比翻倍，AI 产品已经从客户采用逐步走向收入贡献。公司同时将Claude 更深地嵌入 CRM 平台，补强推理、企业治理与数据安全能力。短期看，AI 业务的增长速度明显快于公司整体，后续持续关注有机订阅增速、Agentforce收入贡献以及并购整合情况。

图4：CRM季度 EPS及增速（单位：美元）

 CrowdStrike（CRWD）：净新增 ARR 创新高，Flex与多模块渗透推动平台扩张

收入保持稳健增长，合同端动能明显快于当期收入确认。Q2 营收 14.71 亿美元、同比增长 26%，其中订阅收入 14.00 亿美元、同比增长 27%。期末 ARR 达到 58.4 亿美元、同比增长 25%，净新增 ARR 达到 3.33 亿美元、同比增长 51%，创历史新高；RPO 由上年同期 72亿美元升至 107 亿美元。ARR与 RPO同步扩张，表明客户承诺仍在增强，并为后续收入增长提供更高能见度。

图6：EPS及增速（单位：美元）

Falcon Flex 与多模块渗透继续强化平台化增长逻辑。Falcon Flex 账户 ARR 超过 22.9亿美元、同比增长101%；采用 6个以上、7个以上及 8 个以上模块的客户占比分别达到 51%、35%和 26%。Flex通过前置平台承诺降低后续增购阻力，多模块渗透则持续提升单客价值与客户黏性。后续重点关注 Flex 合同承诺向收入转化的速度、模块实际使用深度及续约质量。

盈利、现金流与全年 ARR 指引同步改善，合同增长正逐步转化为利润与现金流。GAAP 订阅毛利率为 78%，Non-GAAP 订阅毛利率为 81%；Non-GAAP 营业利润达到 3.72 亿美元，利润率约 25%，GAAP 净利润实现转正。经营现金流为 5.30亿美元，自由现金流为 3.77亿美元。公司将 FY27期末 ARR指引上调至 66.030—66.119亿美元，并将全年净新增 ARR增速指引中值上调至 34%，进一步表明合同端的强劲动能并非单季现象。

AI 安全产品正在成为下一增长抓手，核心仍是产品落地能否转化为收入与 GAAP 利润。公司将 AI 安全视为核心增长引擎，AIDR与 AI Agent 身份安全产品持续落地，并通过 AWS、Cerebras 扩展客户生态。整体来看，本季财报继续验证平台整合、Flex扩张与 AI安全需求相互强化；主要风险来自竞争性定价、AI 产品商业化低于预期、服务事故，以及股权激励导致 Non-GAAP与 GAAP盈利长期存在较大差距。

 投资观点：持续看好AI 硬件产业景气度，关注软件与应用商业化拐点

我们继续看好 AI 产业中长期投资机会。当前 AI产业仍处于基础设施持续扩张、应用商业化加速验证的阶段：一方面，英伟达财报显示，在高基数下 AI 算力需求仍保持较快增长，头部云厂商资本开支、模型训练及推理需求持续扩张，AI 硬件产业链景气度仍具较强支撑；另一方面，Salesforce、CrowdStrike等软件公司订单、ARR及 AI 相关产品指标持续改善，表明 AI 应用正逐步从产品导入和客户试用阶段，向收入贡献和商业模式验证阶段过渡。

我们认为，未来 AI产业投资主线有望从单一的算力扩张，进一步向“算力基础设施持续景气+软件及应用商业化兑现”双轮驱动演进。短期需关注硬件端高基数下增速变化、产品迭代与供应链交付节奏，以及软件端 AI 产品收入转化和盈利能力改善进度，但 AI 产业长期成长趋势仍然明确，建议持续关注算力基础设施、AI 软件及高价值应用等方向。

 风险提示：

AI 基础设施需求增长不及预期；Rubin等新产品量产及供应链爬坡不及预期；产品结构及供应链成本导致毛利率低于预期；第三方融资扩张及终端需求质量风险；技术迭代、商业化及政策变化风险；软件业务被大模型替代风险、AI 应用落地不及预期等。

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