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资讯 分众传媒（002027）
收购新潮获反垄断附条件批准，整合协同有望逐步释放
买入（维持）
| 盈利预测与估值 | 2024A | 2025A | 2026E | 2027E | 2028E |
| 营业总收入(百万元) | 12,262 | 12,759 | 12,003 | 14,323 | 15,006 |
| 同比(%) | 3.01 | 4.05 | (5.93) | 19.33 | 4.77 |
| 归母净利润(百万元) | 5,155 | 2,946 | 5,610 | 5,971 | 6,538 |
| 同比(%) | 6.80 | (42.85) | 90.41 | 6.44 | 9.48 |
| EPS-最新摊薄(元/股) | 0.36 | 0.20 | 0.39 | 0.41 | 0.45 |
| P/E(现价&最新摊薄) | 13.75 | 24.07 | 12.64 | 11.88 | 10.85 |
[Table\_Su<sub>投资要点</sub>
分众传媒收购新潮传媒获反垄断附条件批准，交易取得重要进展：10 月10 日，市场监管总局决定附加限制性条件批准本次收购。附加条件主要包括：1）继续履行现有客户合同，维持服务水平，按照公平、合理、无歧视原则提供广告服务；2）无正当理由，各城市年度实际成交价不得超过生效日前 24个月双方各自对应城市的实际成交价；3）放弃现有点位合作合同中独家条款产生的相关权利，新签及续签合同不得设置独家及自动续约条款。上述限制性条件实施满 5年后可申请解除，未经批准仍需继续履行。本次获批推动收购进程进一步向前，交易落地可期，后续整合协同效应有望逐步释放。
点位布局与客户结构互补，有望提升广告变现效率：新潮传媒在社区媒体及下沉市场具备一定资源优势，合计运营约81.03万个数字媒体广告点位，覆盖全国 200余座城市，另有约8万个平面媒体点位，与分众现有布局形成互补。同时，据官方披露，双方现有客户重叠度较低，分众具备较强的品牌客户资源及销售能力。收购完成后，分众有望依托自身品牌客户资源及新潮点位优势，扩大广告网络覆盖及客户服务范围，通过资源整合，提升单点创收能力，释放收入协同效应。
成本费用协同仍具空间，有望进一步释放盈利弹性：分众与新潮此前在销售、点位拓展及后台运营等方面存在一定资源重合，收购完成后有望通过团队整合、人员配置优化及统一运维管理降低重复投入。2025年新潮传媒销售及管理费用合计约 5.68 亿元，具备一定费用整合空间；同时，分众自身降本增效持续推进， 营业成本及销售费用分别同比下降约 8.9%和11.4%。我们认为，依托分众规模化运营与成本管控优势，收购后有望进一步优化费用结构，推动整体盈利能力改善。
监管条件对现有经营无实质性负面影响：近三年宏观环境及广告需求承压，分众仍依托较强的运营管理能力保持经营韧性。我们认为，公司点位实际成交价格预计维持相对平稳，盈利增长主要依靠刊挂率提升及运营效率优化，本次监管限制预计不会对现有经营构成负面影响。且未来若宏观环境复苏，公司仍有望在符合监管要求的前提下，结合通货膨胀等合理因素调整广告定价。
盈利预测及投资评级：由于整体宏观经济承压，且闪购广告投放下滑，因此我们将 2026 -2028 年的 EPS 预测由 0.40/0.44/0.51 元下调为0.39/0.41/0.45 元，2026-2028 年对应当前 PE 分别为 12.64/11.88/10.85倍，由于公司龙头地位稳固、现有业务盈利具备韧性，且收购后整合协同价值有望逐步释放，因此我们维持“买入”评级。
风险提示：宏观经济不及预期。
2026 年 10 月 12 日
证券分析师 张良卫
执业证书：S0600516070001
021-60199793
zhanglw@dwzq.com.cn
证券分析师 张家琦
执业证书：S0600521070001
zhangjiaqi@dwzq.com.cn
市场数据
| 收盘价(元) | 4.91 |
| 一年最低/最高价 | 4.63/8.32 |
| 市净率(倍) | 5.07 |
| 流通A股市值(百万元) | 70,911.20 |
| 总市值(百万元) | 70,911.20 |
基础数据
| 每股净资产(元,LF) | 0.97 |
| 资产负债率(%,LF) | 35.64 |
| 总股本(百万股) | 14,442.20 |
| 流通A股(百万股) | 14,442.20 |
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分众传媒三大财务预测表
| 资产负债表(百万元) | 2025A | 2026E | 2027E | 2028E |
| 流动资产 | 11,818 | 17,070 | 23,605 | 30,281 |
| 货币资金及交易性金融资产 | 7,554 | 13,343 | 19,191 | 25,470 |
| 经营性应收款项 | 3,792 | 3,238 | 3,830 | 4,131 |
| 存货 | 6 | 5 | 7 | 7 |
| 合同资产 | 66 | 60 | 72 | 75 |
| 其他流动资产 | 401 | 423 | 505 | 598 |
| 非流动资产 | 8,397 | 8,144 | 8,067 | 8,010 |
| 长期股权投资 | 876 | 876 | 876 | 876 |
| 固定资产及使用权资产 | 3,219 | 2,899 | 2,756 | 2,626 |
| 在建工程 | 13 | 13 | 12 | 11 |
| 无形资产 | 77 | 125 | 170 | 220 |
| 商誉 | 172 | 172 | 172 | 172 |
| 长期待摊费用 | 2 | 2 | 4 | 7 |
| 其他非流动资产 | 4,038 | 4,058 | 4,078 | 4,098 |
| 资产总计 | 20,215 | 25,213 | 31,672 | 38,291 |
| 流动负债 | 4,647 | 4,066 | 4,586 | 4,705 |
| 短期借款及一年内到期的非流动负债 | 2,024 | 2,024 | 2,024 | 2,024 |
| 经营性应付款项 | 87 | 108 | 116 | 144 |
| 合同负债 | 546 | 491 | 635 | 657 |
| 其他流动负债 | 1,991 | 1,443 | 1,812 | 1,880 |
| 非流动负债 | 954 | 954 | 954 | 954 |
| 长期借款 | 46 | 46 | 46 | 46 |
| 应付债券 | 0 | 0 | 0 | 0 |
| 租赁负债 | 729 | 729 | 729 | 729 |
| 其他非流动负债 | 179 | 179 | 179 | 179 |
| 负债合计 | 5,601 | 5,020 | 5,540 | 5,659 |
| 归属母公司股东权益 | 14,249 | 19,859 | 25,831 | 32,368 |
| 少数股东权益 | 365 | 334 | 301 | 264 |
| 所有者权益合计 | 14,614 | 20,194 | 26,132 | 32,632 |
| 负债和股东权益 | 20,215 | 25,213 | 31,672 | 38,291 |
| 利润表(百万元) | 2025A | 2026E | 2027E | 2028E |
| 营业总收入 | 12,759 | 12,003 | 14,323 | 15,006 |
| 营业成本(含金融类) | 3,766 | 3,276 | 4,234 | 4,382 |
| 税金及附加 | 257 | 240 | 286 | 300 |
| 销售费用 | 2,424 | 1,920 | 2,363 | 2,446 |
| 管理费用 | 554 | 480 | 573 | 570 |
| 研发费用 | 53 | 36 | 79 | 60 |
| 财务费用 | 0 | 1 | (70) | (141) |
| 加:其他收益 | 309 | 350 | 430 | 450 |
| 投资净收益 | 208 | 635 | 143 | 150 |
| 公允价值变动 | (166) | (171) | 50 | 65 |
| 减值损失 | (2,167) | (300) | (400) | (300) |
| 资产处置收益 | 3 | 4 | 1 | 2 |
| 营业利润 | 3,892 | 6,566 | 7,081 | 7,755 |
| 营业外净收支 | (3) | (2) | (12) | (16) |
| 利润总额 | 3,890 | 6,564 | 7,069 | 7,739 |
| 减:所得税 | 970 | 985 | 1,131 | 1,238 |
| 净利润 | 2,920 | 5,579 | 5,938 | 6,501 |
| 减:少数股东损益 | (26) | (31) | (33) | (37) |
| 归属母公司净利润 | 2,946 | 5,610 | 5,971 | 6,538 |
| 每股收益-最新股本摊薄(元) | 0.20 | 0.39 | 0.41 | 0.45 |
| EBIT | 5,995 | 6,050 | 6,787 | 7,247 |
| EBITDA | 8,725 | 6,481 | 7,141 | 7,488 |
| 毛利率(%) | 70.48 | 72.70 | 70.44 | 70.80 |
| 归母净利率(%) | 23.09 | 46.74 | 41.69 | 43.57 |
| 收入增长率(%) | 4.05 | (5.93) | 19.33 | 4.77 |
| 归母净利润增长率(%) | (42.85) | 90.41 | 6.44 | 9.48 |
| 现金流量表(百万元) | 2025A | 2026E | 2027E | 2028E |
| 经营活动现金流 | 7,209 | 5,544 | 5,985 | 6,304 |
| 投资活动现金流 | 400 | 177 | (244) | (147) |
| 筹资活动现金流 | (7,894) | (42) | (42) | (42) |
| 现金净增加额 | (306) | 5,679 | 5,698 | 6,114 |
| 折旧和摊销 | 2,729 | 431 | 353 | 240 |
| 资本开支 | (155) | (156) | (266) | (174) |
| 营运资本变动 | (709) | (343) | (566) | (579) |
数据来源:Wind,东吴证券研究所，全文如无特殊注明，相关数据的货币单位均为人民币，预测均为东吴证券研究所预测。
| 重要财务与估值指标 | 2025A | 2026E | 2027E | 2028E |
| 每股净资产(元) | 0.99 | 1.38 | 1.79 | 2.24 |
| 最新发行在外股份(百万股) | 14,442 | 14,442 | 14,442 | 14,442 |
| ROIC(%) | 23.88 | 25.45 | 21.96 | 18.92 |
| ROE-摊薄(%) | 20.68 | 28.25 | 23.12 | 20.20 |
| 资产负债率(%) | 27.71 | 19.91 | 17.49 | 14.78 |
| P/E(现价&最新股本摊薄) | 24.07 | 12.64 | 11.88 | 10.85 |
| P/B(现价) | 4.98 | 3.57 | 2.75 | 2.19 |
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东吴证券投资评级标准
投资评级基于分析师对报告发布日后 6 至 12 个月内行业或公司回报潜力相对基准表现的预期（A 股市场基准为沪深 300 指数，香港市场基准为恒生指数，美国市场基准为标普500 指数，新三板基准指数为三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的），北交所基准指数为北证 50指数），具体如下：
公司投资评级：
买入：预期未来 6个月个股涨跌幅相对基准在15%以上；
增持：预期未来 6个月个股涨跌幅相对基准介于5%与 15%之间；
中性：预期未来 6个月个股涨跌幅相对基准介于-5%与 5%之间；
减持：预期未来 6个月个股涨跌幅相对基准介于-15%与-5%之间；
卖出：预期未来 6个月个股涨跌幅相对基准在-15%以下。
行业投资评级：
增持： 预期未来 6个月内，行业指数相对强于基准5%以上；
中性： 预期未来 6个月内，行业指数相对基准-5%与5%；
减持： 预期未来 6个月内，行业指数相对弱于基准5%以上。
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