【广发?早间速递】2026年美国中期选举前瞻

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宏观 | 2026年美国中期选举前瞻

宏观 | “政策底”的宏观含义：宏观周度述评系列（2026.10.19-10.25）

银行 | 资本项拖累净流入放缓，持币待结敞口释放——9月银行涉外收付及结售汇回顾

非银 | 9月行业保费点评：人身险同比增速回正，财产险增速边际放缓

纺服轻工 | 纺织服装与轻工行业数据周报10.19-10.23

环保 | 三季报渐次披露，高成长与红利压舱石共振

汽车 | 如何看待乘用车内需修复节奏较慢？

机械 | 人形机器人行业：大语言模型后，具身模型何时迎来GPT时刻？

煤炭 | 供应边际修复，冬储需求具备支撑，煤价延续高位震荡

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宏观：2026年美国中期选举前瞻

美国中期选举将于2026年11月3日举行，它将改选全部435个众议院席位、35个参议院席位和36个州长。从对最终结果的预期来看，民主党赢得众议院的市场定价相对明确，参议院归属则仍存在一定不确定性。

从政策影响来看，无论民主党拿下两院、仅拿下众议院，还是共和党保住两院，2027—2028年美国国会都难以持续推出新的重大立法，政策变化更多通过总统行政措施、司法裁决及美联储货币政策等路径体现。财政是中期选举最直接影响的政策领域，要集中在三个方面：（1）医疗补助（Medicaid）和食品券（SNAP）削减何时生效；（2）国防开支的增量；（3）政府停摆和债务上限对峙的激烈程度。AI产业链方面，中选对数据中心建设的直接影响相对有限，项目落地更受州和地方层面的约束。关税方面，民主党胜选不意味着关税调整。货币政策方面，中期选举改变不了美联储的政策路径，但能部分影响美联储理事会未来的人选。市场关注的还包括中选对美股的影响。整体来看，历史数据支持“选前谨慎、选后上涨”的规律。我们理解其背后主要反映政策不确定性的消退。美债方面，中期选举本身不决定收益率的方向，决定方向的主要因素仍是美联储货币政策方向。中选结果主要是通过影响财政赤字和国债供给，对长端收益率形成一定额外影响。

风险提示：美国经济在政策利率与长端收益率双高下超预期放缓，导致美联储提前结束加息甚至转向降息；中东地缘冲突升级推动油价与裂解价差持续走高，价格压力向核心通胀扩散，迫使美联储加息幅度超预期；大型云计算厂商融资需求与美国财政赤字共同推升期限溢价，引发美债收益率剧烈波动；美联储沟通框架调整与前瞻指引缺位加大政策路径不确定性，放大金融市场波动。

选自报告：《2026年美国中期选举前瞻》2026年10月26日；作者：郭磊 S0260516070002；陈嘉荔 S0260523120005

宏观：“政策底”的宏观含义：宏观周度述评系列（2026.10.19-10.25）

资本市场上一直有“盈利底”、“资金面底”、“政策底”等说法，从历史经验来看，“政策底”是其中尤其值得重视的，我们理解其不仅代表政策信号，同时也是其他一系列基本面线索的“代理变量”：一是政策底往往处于一揽子政策稳增长时段，从而能够提供观测经济拐点的时间窗口。二是政策底往往对应着广义流动性、狭义流动性、金融市场流动性的多重改善。三是政策底往往一定程度上改变市场对于尾部风险的定价。四是政策底往往是在市场经历一轮较集中的调整之后，从而也对应估值低位。

政策底带来“代理变量”是第一个过程，后续更关键的是第二个过程：真实变量的验证和确认。一是经济指标能够确认拐点；二是市场风险偏好重新打开，微观流动性进入正循环；三是估值修复具有广谱性，不出现单一领域过度集中拉估值，带来后续市场行为逻辑一致等潜在风险点；四是海外定价要素不出现极端扰动。简言之，政策底并非市场持续上涨的充分条件，但往往意味着市场风险收益比开始改善，随着市场真实变量逐步验证，政策信号有望进一步转化为资产价格修复的持续动力。

风险提示：高频预测模型构建基于历史数据，可能在未来有较大经济冲击或者市场改变时并没有很强的样本外超额效果；中东地缘政治局势升级、国内地产压力短期超预期等。

选自报告：《“政策底”的宏观含义：宏观周度述评系列（2026.10.19-10.25）》2026年10月25日；作者：郭磊 S0260516070002；陈礼清 S0260523080003；陈嘉荔 S0260523120005；钟林楠 S0260520110001；吴棋滢 S0260519080003；王丹 S0260521040001；贺骁束 S0260517030003；文永恒 S0260524080007

银行：资本项拖累净流入放缓，持币待结敞口释放——9月银行涉外收付及结售汇回顾

2026年9月人民币保持强势，持币待结敞口持续释放，银行代客涉外收付款与结售汇数据再度背离：涉外收付款顺差环比大幅收窄1,481亿元至2,751亿元，资本金融账户净流出明显走扩是主要拖累；而银行代客净结汇在经常项目支撑下环比继续回升732亿元至4,256亿元、保持历史同期新高。

资本项拖累9月涉外收付款顺差环比大幅收窄。9月出口保持高增，货物净流入维持高位，服务净流出收窄，经常账户继续担当主要支撑。美中利差大幅走扩，资本项净流出明显走扩。9月欧美日央行先后加息，美元指数上涨、美中利差走扩，境内向境外关联企业提供融资规模较快上升，一定程度反映人民币融资货币功能增强。

9月净结汇继续回升，结汇率、售汇率环比均有所上升。分类别来看，货物贸易净结汇继续走高，服务及资本项净结汇逆差走扩。

从流动性角度看，跨境回流对基础货币的补充暂停、对M2的补充边际回落。从涉外收付款数据来看，出口高景气支撑经常账户净流入基本保持稳定，预计金融账户流出再度走扩是外占回落的主因。

10月以来，人民币保持强势对冲中美利差高位，套利回报率继续回落。往后看，虽然欧债压力、科技股抛售延续带来了对美债的增量需求，考虑到中东地缘格局维持动荡，油价二次上涨压力再临，高油价下美国通胀压力并未缓解，人民币汇率预计延续温和偏强、双向波动的走势，Q4跨境回流对基础货币及M2的补充将减弱，M2增速预计回落、M2与社融剪刀差预计继续收窄。

风险提示：(1)测算与实际值差异; (2)经济超预期下滑; (3)财政不及预期; (4)利率汇率波动超预期等。

选自报告：《跨境流动性跟踪20261026：资本项拖累净流入放缓，持币待结敞口释放——9月银行涉外收付及结售汇回顾》2026年10月26日；作者：倪军 S0260518020004；张晓辉 S0260526040001；李文洁 S0260526060006

非银：9月行业保费点评：人身险同比增速回正，财产险增速边际放缓

截至2026年9月末，行业全年累计实现原保险保费收入52613亿元，同比增长0.9%，保费收入增速触底回升。从具体结构来看，人身险公司1-9月实现原保险保费收入3.86万亿元，同比+0.51%，增速回正；同期，财产险公司实现原保险保费收入1.4万亿元，同比+1.97%，预计受新车销量增速回暖及非车险需求延续等因素影响，增速表现相对稳定。

人身险方面，行业开始蓄力“开门红”，保费收入增速回正。虽然行业三季度末重心开始转向储备客户、队伍增员，为后续“开门红”蓄力，但因去年同期高基数带来续期保费的增长，因此9月以寿险为代表的险种带动人身险公司累计保费收入增速回升。同时，我们认为以分红险为代表的储蓄险在居民财富管理产品中仍具备较强竞争力，在当前低利率环境下产品保本属性及中长期收益水平预计具备较强吸引力，预计四季度行业累计保费增速有望延续修复态势。

财产险方面，车险累计增速环比承压，非车险同比增速边际放缓。（1）车险方面：今年以来，经济低位徘徊以及补贴减少等导致汽车销量疲软，车险保费收入增速承压。新车销量的短期承压导致车险保费收入增速放缓。展望后续，虽然车均保费受益于新能源车渗透率提升而有所改善，但因汽车销量承压预计延续疲软态势。（2）非车险方面：受需求提升等因素影响，健康险、意外险及责任险延续高增速。展望后续，随着非车险“报行合一”的持续落地推进，财险公司盈利结构有望持续改善提升整体盈利水平，有利于行业中长期良性发展。

风险提示：长期债券收益率下行、代理人超规模下滑、大灾损害提升。

选自报告：《9月行业保费点评：人身险同比增速回正，财产险增速边际放缓》2026年10月25日；作者：刘淇 S0260520060001；陈福 S0260517050001；王京灵 S0260526050002

纺服轻工：纺织服装与轻工行业数据周报10.19-10.23

纺织服装行业周报观点。上游纺织制造板块：首先，建议关注三季报业绩有望超预期的板块内涨价链相关标的，以及业绩率先板块复苏的辅料子行业龙头公司。其次，去年以来受益业务模式变化、客户结构变化，业绩领跑板块的公司。下游服装家纺板块：首先，建议关注三季报业绩有望超预期的高端休闲龙头公司，户外子行业龙头公司，分别受益复古休闲风兴起，户外行业景气度高。其次，业绩稳健，股息率高的家纺、羽绒服、中高端女装子行业龙头公司。

轻工制造行业周报观点。（1）轻工出口：基本面仍具韧性，伴随海外补库周期延续及地产需求回暖预期，出口链龙头业绩兑现度高，具备一定进攻性。（2）内需消费：低估值标的可以作为波动环境下的风险平衡选择，关注经营稳健、分红能力强且估值处于底部区间的各细分赛道龙头。（3）新消费板块：关注部分前期受情绪压制而超跌的标的，随新品周期启动及团队改革初见成效，基本面修复弹性值得持续跟踪。

风险提示：宏观经济景气度下行、汇率波动、原材料价格上涨等风险。

选自报告：《纺织服饰行业：纺织服装与轻工行业数据周报10.19-10.23》2026年10月25日；作者：糜韩杰 S0260516020001；曹倩雯 S0260520110002；左琴琴 S0260521050001；李悦瑜 S0260524120002；董建芳 S0260525060002；钟泽宇 S0260526020002

环保：三季报渐次披露，高成长与红利压舱石共振

三季报披露拉开序幕，固废、水务运营资产业绩稳健、分红保障强化，高股息标的配置价值凸显。截至10月23日，23家环保样本公司发布三季报，其中垃圾焚烧、水务运营资产保持稳健增长。

9月UCO、SAF出口均价双双创26年新高，三季报验证废油脂资源化高成长，关注原料方与加工企业。出口端，26年9月UCO出口均价8194.73元/吨（环比+1.7%）创26年新高，1-9月UCO合计出口282.85万吨（同比+49.2%）；9月SAF出口15.70万吨创26年新高、出口均价16272元/吨（环比+11.2%）。

风险提示：政策变动风险；分红低预期；订单和新业务布局低预期等。

选自报告：《环保行业深度跟踪：三季报渐次披露，高成长与红利压舱石共振》2026年10月25日；作者：郭鹏 S0260514030003；陈龙 S0260523030004；荣凌琪 S0260523120006；陈舒心 S0260524030004

汽车：如何看待乘用车内需修复节奏较慢？

9月乘用车销量内需表现弱于正常季节性，主要系高油价和“闪充”纯电新车供给相对不足。根据交强险，26年9月国内乘用车交强险销量（不含进口，下同）为164.1万辆，同比-26.3%，环比+7.3%。乘用车26年1-9月累计销量为1323.5万辆，同比-20.7%。参考历史上正常年份/政策退出年份9月的环比增速均值分别为15.6/17.8%，26年9月乘用车内需表现分别跑输季节性8.3/10.5pct。从分动力类型来看，26年9月燃油车同比-45.4%，高油价持续抑制燃油车需求释放。从分价格区间来看，更高价格敏感程度的20万以下价格区间需求下滑更多。消费者在高油价和“闪充”影响下加速转向具备快充能力的纯电车型，但受制于产能端龙头比亚迪的供给提升相对较慢。

分省份数据来看，新增首购需求刺激政策的省份需求修复较为显著。根据交强险，26年9月内蒙古/青海的乘用车交强险销量同比增速分别为+17.1/-4.2%，显著跑赢行业整体，主要系其地方政策上对首次购买新车的补贴刺激拉动。9月新能源乘用车渗透率创历史新高，新能源出口维持高增长。新能源销量拉动下9月中国品牌终端份额表现依然亮眼。

风险提示：政策刺激效果不及预期；行业竞争加剧；海外关税加征风险。

选自报告：《汽车行业：如何看待乘用车内需修复节奏较慢？》2026年10月26日；作者：陈飞彤 S0260524040002；周伟 S0260522090001；张力月 S0260524040004；罗英 S0260525110001

机械：人形机器人行业：大语言模型后，具身模型何时迎来GPT时刻？

迈过量产节点后，产业发展的重心已迁移至具身模型。当前产业已迈过量产节点，硬件方案基本定型，发展重心已逐渐从硬件层零部件迁移至软件侧的具身模型-影响着具身智能的智能化程度和动作执行效果，其模型能力也决定着具身智能的应用场景边界和终端需求，是决定后续产业发展节奏和发展阶段的关键变量。

具身模型：身处前GPT时代，多路线并行发展，迷雾中前行，离理想目标存在较大差距。正如2017年Transformer提出后、GPT收敛前的大模型行业：多路线并行、胜负未分、迷雾中前行。当前具身模型对于如何实现机器人理想的“稳定、准确、强泛化、跨场景”智能化能力存在三条路线的尝试：（1）大小脑分层：大脑大模型负责高层级规划+小脑技能库执行具体动作；是成熟度高、特定任务和特定场景落地较快的方案，但能力上限低、泛化能力弱；（2）VLA：重构了动作表达与动作生成，是当前的主流布局路线，但长时任务与分布外场景仍是短板；（3）世界模型：先想象、再决策、后执行，最接近“理解物理世界"的远期形态，但尚处初期。

具身智能模型路线的收敛需等待两大基石的归位。参考大模型的收敛历史，收敛需要两块基石。（1）“三大要素”：数据墙-目前具身模型缺乏海量标准化数据，训练成本高；表征墙-缺乏类似 “预测下一个词”的统一任务目标；闭环墙-物理试错代价高、反馈慢，行业缺少统一评测标尺，迭代无法自驱。（2）收敛方向的“指路牌”：大模型在满足三堵墙的前提下，出现Scaling Law法则才开始收敛，当下具身模型类Scaling Law的收敛法则尚未出现，路线正确性无从验证，产业只能多线分散试错。

风险提示：技术迭代不及预期、安全和隐私法规影响、道德因素。

选自报告：《人形机器人行业：大语言模型后，具身模型何时迎来GPT时刻？》2026年10月25日；作者：孙柏阳 S0260520080002；蒲明琪 S0260524080003

煤炭：供应边际修复，冬储需求具备支撑，煤价延续高位震荡

本周市场动态：动力煤价延续小幅上涨，焦精煤价格回落，焦炭首轮提涨暂未落地。

动力煤：本周港口动力煤价继续小幅上涨，产地表现有所分化，其中山西区域延续升势、陕蒙区域高位回落。近期主产区供应有恢复预期，市场成交偏淡，不过供需面并未明显宽松，价格延续高位震荡。后期，大秦线检修结束运力恢复，加上各地复产，预计供应有望继续增加，但各环节库存维持中位偏低，冬储需求也将进一步释放，预计动力煤价格维持高位震荡。

炼焦煤：本周港口和产地焦精煤价格小幅回落，原煤价格平稳。近期终端需求偏弱，加上山西复产和蒙煤通关提升预期，下游采购意愿不强，上周阶段性反弹后本周市场转弱。后期，山西产量有望继续回升，但由于安全检查较为严格，整体复产进度有待观察，预计短期炼焦煤以震荡分化为主，优质主焦煤仍有支撑。

行业观点：本周动力煤价进一步上涨12元/吨至1040元/吨，炼焦煤价小幅回落80元/吨至2500元/吨。动力煤方面，保供政策推动煤矿开工回升，煤价上行动能减弱，不过国内产量和进口货源总体仍维持偏紧，叠加冬储采购逐步启动，价格延续稳中有升；焦煤方面，下游低盈利和节后补库放缓压制高价煤成交，焦煤复产也推动供应回升，但优质主焦煤仍有结构性支撑。

风险提示：下游需求增速低预期，进口煤量过快增长，加速供需关系恶化，导致煤价超预期下跌等。

选自报告：《煤炭行业周报（2026年第40期）：供应边际修复，冬储需求具备支撑，煤价延续高位震荡》2026年10月25日；作者：安鹏 S0260512030008；张云瀚 S0260525030004

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