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资讯 近期美债利率受益于“买盘增加+AI融资担忧”而回落，后续大概率重回高位震荡或温和上行，真正的趋势性回落要等美伊局势实质性缓和或市场交易加息结束。当前成长价值分化程度已经来到一个相对极值水平，成长/价值相对表现阶段性逆转的概率在增大，不过考虑到美债利率高位震荡、股市增量资金有限、AI叙事弱化，成长反弹与占优的空间或相对有限，除非分子端预期出现新的有利变化。短期关注科技股财报、基金季报持仓拥挤度消化程度、10月议息会议。
核心观点
? 美债利率回落原因及后续展望。美国9月通胀数据超预期后，美债利率在数据公布后快速冲高后回落，而美股市场则表现疲软收跌，究其原因，预期修正、避险买盘力量增加以及AI融资担忧等因素共同推动了美债利率的回落，但AI融资担忧对股票分子端构成压力。往后去看，10月美联储暂停加息是基准情形，但在高油价、通胀扩散压力下，12月继续加息概率较高。美债利率在经历近两周的回落后进一步下行空间已经有限，可能重回高位震荡或温和上行，真正的趋势性回落需要等到美伊局势出现实质性缓和或者市场提前交易美联储加息结束。
? 对于市场风格而言，当前成长价值分化程度已经来到一个相对极值水平，成长/价值相对表现阶段性逆转的概率在增大。不过考虑到美债利率高位震荡、股票市场增量资金有限、AI叙事弱化的背景，成长反弹与占优的空间可能相对有限，除非分子端预期出现新的有利变化。短期需要重要关注几个重要节点： 1）10月下旬的美股科技龙头财报，这是市场能否重拾对科技信心、扭转AI弱叙事局面的重要一环；2）韩国股市能否企稳回升；3）公募基金三季报持仓拥挤度消化程度；4）10月美联储议息会议的表态与政策预期的重塑。
? 。货币政策与利率：上周（10/12-10/16）央行公开市场净投放1740亿元，未来一周将有2760亿元逆回购、1500亿元国库现金定存到期。货币市场利率上行，短、长端国债收益率下行，同业存单发行规模扩大，发行利率均上行。截至10月16日，R007上行5.1bp，DR007上行6.6bp，1年期国债收益率下行4.4bp，10年期国债收益率下行3.7bp，同业存单发行规模增加5475.4亿元，1M/3M/6M同业存单利率均上行。
? 资金供需：二级市场可跟踪资金净流入。融资余额下降，融资资金净卖出703.5亿元；ETF净流入877.0亿元；新成立偏股类公募基金份额减少。重要股东由净增持转为净减持，公布的计划减持规模扩大。
? 市场偏好：行业偏好上，银行、非银金融、医药生物获各类资金净流入规模较高。宽指ETF申赎参半，其中沪深300ETF申购较多，中证500ETF赎回较多；行业ETF以净申购为主，其中信息技术ETF申购较多，原材料ETF赎回较多。净申购最高的为易方达沪深300ETF；净赎回最高的为南方标普中国A股
? 风险提示：经济数据及政策不及预期、海外政策超预期收紧。
01
流动性专题
※ 美债利率回落原因及后续展望
10月14日美国公布数据显示，9月美国核心CPI超预期。具体来看，9月美国CPI同比3.7%，高于前值（3.4%）和市场预期（3.6%），环比上涨0.6%，与预期基本持平，高于前值的0.4%。核心CPI同比2.6%，高于前值（2.4%）和市场预期（2.5%），核心CPI环比0.3%，高于市场预期的0.2%，持平于前值。
从结构上来看，通胀扩散压力增大。汽油价格环比上涨9.1%，贡献了整体CPI月度涨幅的一半以上，是本次通胀回升的主要推动力。与此同时，价格压力也体现在核心服务和商品领域。核心服务环比上涨0.4%，高于前期的0.3%，其中，居住成本环比上涨0.4%，高于上月的0.3%，并且交通服务、医疗服务等也都一定程度推升通胀，显示核心服务的通胀粘性仍在。剔除能源的核心商品价格上涨0.3%，较前期的0.1%也有扩大，其中二手车环比0.7%，已经连续三个月走强。
受此影响，市场对10月美联储加息预期升温，从数据前的20%左右升至数据公布后的50%左右，不过随后市场又重新降低了对10月的加息预期，但对12月加息甚至更大幅度加息的定价提升。截至目前，市场对10月加息预期为14.9%，12月加息预期达到88.4%，其中加息50bp的预期达到12.9%。
对应到资产端的表现来看，美债利率在数据公布后快速冲高后回落，而美股市场则表现疲软收跌，究其原因，预期修正、避险买盘力量增加以及AI融资担忧等因素共同推动了美债利率的回落，但AI融资担忧对股票分子端构成压力。
第一，美债利率冲高在定价通胀超预期后市场对美联储加息预期升温，但考虑到偏弱的就业数据以及已经收紧的金融条件，10月加息并非板上钉钉，美联储有一定观察空间，并且近期美联储官员多次发表10月不急于加息的观点，且当前处于中选前的敏感窗口，因此10月不加息概率仍大，市场对短期加息预期修正，推动美债利率回落。
第一，美债利率冲高在定价通胀超预期后市场对美联储加息预期升温，但考虑到偏弱的就业数据以及已经收紧的金融条件，10月加息并非板上钉钉，美联储有一定观察空间，并且近期美联储官员多次发表10月不急于加息的观点，且当前处于中选前的敏感窗口，因此10月不加息概率仍大，市场对短期加息预期修正，推动美债利率回落。
第二，股市大跌、避险情绪明显升温的情况下，长久期资金部分回流美国债券避险，带动了美债利率的下行。
第三，美债利率高企叠加AI企业的ARR降速，引发市场对未来AI产业链融资及资本开支可持续性的担忧，这会压低美债利率（对美债的挤出效应减弱），但却构成科技股分子端叙事的利空。其一，Anthropic第三季度营收达到168亿美元，季度环比增长约45%，尽管绝对增速仍高，但相比二季度约147%的增速已经明显放缓，在高利率环境下，市场关注点逐渐由收入高速扩张转向增长可持续性与盈利质量，ARR放缓使得市场对未来资本开支可持续担忧加剧。其二，伴随着利率上行，新兴云服务商CoreWeave2032年到期的无担保债券收益率升破15% ，5年期CDS利差从10月13日的982bp快速走阔至10月14日的1118bp，单日大幅上行136bp，体现出高利率环境下AI产业链外部融资的脆弱性，进一步增大了市场对AI产业链高杠杆、高资本开支模式可持续性的质疑。
往后去看，10月美联储暂停加息是基准情形，但在高油价、通胀扩散压力下，12月继续加息概率较高。近期多位美联储官员多次传递出10月美联储可能观望的信号，且10月16日沃什在IMF和世界银行秋季年会上，并没有对通胀数据做出鹰派回应，只是强调，美联储已经明确表示将确保价格稳定，但他并不认同提前对未来议息会议作出判断。在此情况下，综合考虑中期选举以及美联储此前加息的预防性，预计10月美联储大概率顺应市场预期保持按兵不动。但10月过后，由于当前油价依然在高位，且随着油运受阻和石油储备量的下降，油价上行压力仍大，并且ISM对CPI的领先效果显示未来美国通胀大概率继续上行，因此只要中东局势没看到明显缓解，12月美联储将继续加息。
在此路径下，美债利率在经历近两周的回落后进一步下行空间已经有限，可能重回高位震荡或温和上行，真正的趋势性回落需要等到美伊局势出现实质性缓和或者市场提前交易美联储加息结束。
对于市场风格而言，当前成长价值分化程度已经来到一个相对极值水平，成长/价值相对表现阶段性逆转的概率在增大，不过考虑到美债利率高位震荡、股票市场增量资金有限、AI叙事弱化的背景，成长反弹与占优的空间可能相对有限，除非分子端预期出现新的有利变化。短期需要重要关注几个重要节点： 1）10月下旬的美股科技龙头财报，这是市场能否重拾对科技信心、扭转AI弱叙事局面的重要一环；2）韩国股市能否企稳回升；3）公募基金三季报持仓拥挤度消化程度；4）10月美联储议息会议的表态与政策预期的重塑。
中期维度上，
?如果美债利率进一步上行，而AI产业的ARR降速，则资本回报率与加权平均资本成本之间的利差就会逐渐收窄，将迫使企业不得不放缓融资和资本开支，对AI产业叙事形成挑战。极端情况下，如果信用风险从个别主体向全AI产业链传导和扩散，则会引发AI领域的信用风险危机。
?待通胀预期明显放缓、美债利率从高位趋势性回落，市场将从“权重上行阶段”逐渐扩散到“宽度上行阶段”。美股纳斯达克和M7仍有不错表现，但Russell2000、小盘成长、韩国科技、港股成长等资产可能具有更大弹性。
?不过也需要注意的是，如果是AI融资担忧驱动的美债利率阶段性回落，则非科技板块将明显占优。
02
货币政策工具与资金成本
上周（10/12-10/16）央行公开市场净投放1740亿元。为维护银行体系流动性合理充裕，央行开展逆回购2760亿元，同期有3020亿元央行逆回购到期，逆回购净回笼260亿元。未来一周将有2760亿元逆回购、1500亿元国库现金定存到期。
货币市场利率上行，R007与DR007利差缩小；短、长端国债收益率下行，期限利差扩大。截至10月16日，R007为1.38%，较前期上行5.1bp，DR007为1.39%，较前期上行6.6bp，两者利差缩小1.5bp至-0.01%。1年期国债到期收益率下降4.4bp至1.17%，10年期国债到期收益率下降3.7bp至1.65%，期限利差扩大0.7bp至0.48%。
同业存单发行规模扩大，发行利率均上行。上周（10/12-10/16）同业存单发行481只，较上期增多451只；发行总规模5518.6亿元，较上期增多5475.4亿元；截至10月16日，1个月、3个月和6个月发行利率分别较前期变化1.1bp、0.9bp、0.6bp至1.38%、1.44%、1.46%。
03
股市资金供需
1、资金供给
资金供给方面，上周（10/12-10/16）新成立偏股类公募基金7.1亿份，较前期减少4.7亿份。股票型ETF较前期净流入，对应净流入877.0亿元。上周整个市场融资净卖出703.5亿元，净卖出额较前期扩大599.6亿元，截至10月16日，A股融资余额为24597.0亿元。
2、资金需求
资金需求方面，上周（10/12-10/16）无IPO发行，IPO融资额0亿元。截至10月16日公告，未来一周将有1家IPO，计划募资规模10.1亿元。重要股东由净增持转为净减持，净减持9.2亿元；公告的计划减持规模27.0亿元，较前期上升。
限售解禁市值为531.4亿元（首发原股东限售股解禁312.1亿元，首发一般股份解禁161.6亿元，定增股份解禁25.7亿元，其他32.0亿元），较前期上升。未来一周解禁规模上升至1004.2亿元（首发原股东限售股解禁964.0亿元，首发一般股份解禁12.7亿元，定增股份解禁19.9亿元，其他7.6亿元）。
04
投资者偏好
1、行业偏好
行业偏好上，上周（10/12-10/16）银行、非银金融、医药生物获各类资金净流入规模较高。上周股票型ETF净流入886.3亿元，净流入规模较高的行业为电子、通信、银行，流入金额分别为272.3亿元、86.4亿元、72.3亿元，无净流出行业。融资资金净流出703.5亿元，净买入的行业仅综合(+0.5亿元），净卖出电子（-263.6亿元）、通信（-121.6亿元）、电力设备（-59.2亿元）等行业。
2、个股偏好
融资净买入规模较高的为中国平安（+4.3亿元）、C粤芯-U（+3.4亿元）、崇达技术（+2.3亿元）等；净卖出规模较高的为中际旭创（-52.1亿元）、新易盛（-29.0亿元）、寒武纪（-14.7亿元）等。
3、ETF偏好
上周（10/12-10/16）ETF净申购，当周净申购877.0亿元，宽指ETF申赎参半，其中沪深300ETF申购较多，中证500ETF赎回较多；行业ETF以净申购为主，其中信息技术ETF申购较多，原材料ETF赎回较多。具体的，沪深300ETF净申购394.2亿元；上证50ETF净申购50.6亿元；科创板ETF净申购159.7亿元；A50ETF净赎回0.4亿元；双创50ETF净申购25.4亿元；创业板ETF净申购155.4亿元；中证500ETF净赎回1.7亿元。行业ETF方面，信息技术行业净申购21.4亿元；消费行业净申购2.4亿元；医药行业净申购8.0亿元；券商行业净申购0.6亿元；金融地产行业净申购1.7亿元；军工行业净申购8.8亿元；原材料行业净赎回7.4亿元；新能源&智能汽车行业净赎回6.5亿元。
- END -
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