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资讯 作者：樊志远、邓小路、董雯丹
摘要
■ 投资逻辑
已成全球龙头，成长性成未来核心。生益科技已成为全球CCL/PCB行业市值排名第6的核心厂商，根据公司2026年前三季度预告，预计公司2026年前三季度实现归母净利润64.6~68.7亿元（同比+164%~181%），26Q3实现归母净利润32~36亿元（同比+212%~252%）。我们认为公司在产业链中的地位遥遥领先是周期性和成长性共振的结果，周期性将保持稳中有进而CCL+PCB业务（营收合计占比94%）的成长性是公司未来发展的核心。
系统带宽升级+价值向PCB集成，PCB/CCL面临更多元升级要求。1）AI系统带宽提升趋势明显，产业链观察到Rubin Ultra NVL576可扩展版本的系统带宽相较Rubin有望增加1倍，谷歌TPU V8的芯片间通信带宽提升到上一代际的2倍，PCB的层数和材料等级大幅升级；2）柜内集成度提升，英伟达在Rubin中将托盘内线缆重设计为PCB板，并且还在研发正交背板以取代铜缆，同时谷歌在推理TPU中推出全新的Boardfly架构，将柜内互联从铜+光改变为完全用铜（PCB+铜缆），未来有望进一步集成至PCB，这一集成趋势导致PCB和CCL材料跳跃式升级，对全球供应商提出挑战；3）CoWoP方案将载板价值量向PCB转移，对PCB提出了在大板上进一步缩小线宽线距的制作能力，对CCL提出了low CTE的需求。
变局中的核心竞争力：配方齐全，材料可得性高，产能供应强。CCL业务，公司是全球具备全系列材料方案的领先厂商（包括不限于PTFE、高速材料、封装材料等），同时在原材料可得性上具有突出的产业链优势、产能供应能力优于海外竞争对手，这些优势使得公司在全球特种覆铜板的市占率从2021年的5%提升至2024年的9%（数据来源覆铜板资讯和联茂官网资料），在AI变局中份额有望继续提升；PCB业务，生益电子绑定了海外龙头AI终端客户、储备了国内高端客户，将能够在AI扩容大浪潮下实现增长，与此同时借助母公司高端覆铜板的原材料可得性有望突破新客户。
风险提示
下游需求及覆铜板行业景气不及预期；原材料价格上涨及产品顺价不及预期；AI基础设施资本开支及硬件升级节奏不及预期；高端CCL及PCB市场竞争加剧。
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目录
一、已成为全球产业链中核心龙头，未来成长性将成为主导因素
1.1、产业链中市值排名第6，源于周期性和成长性的共振
1.2、CCL+PCB后续成长性将成为核心判断点
二、AI硬件创新不断，公司全方位掌握增量密码
2.1、系统带宽升级+价值向PCB集成，PCB/CCL面临更多元升级要求
2.2、公司掌握变局中的核心竞争力：配方齐全，材料可得性高，产能供应强
三、投资建议
四、风险提示
4.1、下游需求及覆铜板行业景气不及预期
4.2、原材料价格上涨及产品顺价不及预期
4.3、AI基础设施资本开支及硬件升级节奏不及预期
4.4、高端CCL及PCB市场竞争加剧
正文
一、已成为全球产业链中核心龙头，未来成长性将成为主导因素
1.1 产业链中市值排名第6，源于周期性和成长性的共振
生益科技成立于1985年，至今已成为全球CCL/PCB行业的龙头厂商，其市值在全球CCL/PCB排名第6，在产业链中的地位遥遥领先，根据公司2026年前三季度预告，预计公司2026年前三季度实现归母净利润64.6~68.7亿元、同比增速达到164%~181%，其中2026年单三季度实现归母净利润32~36亿元、同比增速达到212%~252%，虽然营收增速和毛利率在行业中不算突出，但公司的毛利率长期保持高于全球大多数主流CCL厂商，可见公司业务质量高、值得高溢价。根据我们2025年2月发布的深度报告《生益科技：高胜率强阿尔法厂商，打破垄断迎成长》中提及的公司研究框架，我们认为公司在全球排名靠前是周期性和成长性双重属性共振的结果，当前公司业务仍然聚焦于CCL和PCB两大板块（2026H1，CCL类业务营收占比65%、毛利润占比62%，PCB类业务营收占比29%、毛利润占比29%，营收和毛利润合计占比达到94%和91%），则公司仍然适用周期爆发和成长升级的总框架。
1.2 CCL+PCB后续成长性将成为核心判断点
任何研究框架都需要结合产业实际发展情况来给予不同要素对逻辑的影响权重，我们认为当前时点周期性和成长性这两大因素对未来投资机会的影响权重将有所变化，具体来看：
1) 周期性经历了完整阶段，对投资的影响权重应当修正。经过了一年半的产业发展，事实与我们的判断一致，周期从2025年年初至今先后完成了“修复-加速-爆发”的完整过程，从几家A股CCL厂商业绩情况均能验证这一点，从2025年年初开始各家CCL的盈利增长先是缓慢向上、在2026年第二季度单季度环比开始加速、达到历史较高水平。
对未来周期性强弱的判断已经走入相对模糊的时刻，一方面我们观察到周期性较强的消费类需求（如手机、PC、汽车等）的终端出货量相对疲软，其中26Q2全球手机出货量同比下滑8、26Q2全球PC出货量同比线下滑7%、9月国内汽车销量同比下滑8%，这无疑揭示了当前基础消费的最终端需求非常弱；但我们从PCB产业看到的情况是，众多下游主要面向手机、PC、汽车等消费类产品的PCB厂商，月度营收同环比仍然在加速，例如主营手机及周边消费品PCB的中国台系厂商臻鼎和华通9月营收同比增速分别达到36%和15%、环比分别达到28%和23%，主营电脑/面板类PCB的中国台系厂商瀚宇博德和志超9月营收同比增速分别达到36%和51%、环比分别达到9%和4%，主营汽车类PCB的中国台系厂商敬鹏和定颖9月营收同比增速分别达到55%和44%、环比分别达到-10%和27%，整体来看主营消费类PCB的厂商当前的营收增长仍然保持相对高位且还有加速之势；在观察上游材料，中国台系铜箔和玻纤布厂商9月营收综合增速分别达到同比增长65%和98%、环比增长5%和10%，上游材料的月度营收隐含了产业链涨价的预期，最新的数据体现出涨价趋势仍然存在。落脚到CCL行业本身，我们观察到CCL行业仍然还在涨价趋势中，其中以涨价为主要营收增长驱动的中国台系CCL厂商南亚塑胶9月营收同比增长55%、环比增长12%，全球基础CCL龙头厂商建滔积层板也在10月发布了进一步涨价的通知函、将继续对含浸2116及以下薄布的CCL和PP产品进行加价销售。
综合来看，下游终端疲弱和PCB产业链基础产品享有高景气度的情况同时存在，我们认为当前经济的“K型”分布造就了这样的局面，我们进一步观察宏观层面的数据可以发现，即使全球宏观政策有所收紧的情况下，中国和美国两大经济主体PPI同比继续高位运行，LME铜也仍在创新高的趋势中，在这样的背景支撑下，考虑到CCL是AI核心受益产业、AI产品对周期性基础CCL产品具有产能积压效应，我们综合判断公司周期性产品在至少半年内仍能保持涨价势头，长期价格会逐渐回归至均值水平。
2) 成长性仍具潜力，在AI领域布局的变化成为核心关注点。在周期性保持平稳的情况下，成长性将成为判断公司未来发展的核心，正如我们在前序报告《高胜率强阿尔法厂商，打破垄断迎成长》中论证的一样，AI资本开支的投入使得整个产业链迎来价值量的升级，核心厂商显著受益于技术创新带来的盈利红利，从AI敞口最大、AI属性最强的CCL厂商台光的基本面变化情况就能观察到。公司同样在AI趋势下有所受益，一方面公司已经稳定供应海外AI龙头客户、成为A股CCL中少有参与海外AI项目的厂商，这一点体现在公司的盈利水平既高于大部分周期属性的CCL厂商、又直逼以AI为主的台光和台耀等厂商，盈利能力让全球主流CCL厂商难以望其项背；另一方面公司旗下的PCB资产生益电子在2024年就进入海外龙头CSP客户供应链体系之中，AI红利也体现在了生益电子的业绩水平中。
我们认为公司成长性仍然是决定未来发展的核心要素，逻辑在于：当前AI对公司基本面已经形成显著影响，奠定了AI敞口基础，在确定AI发展保持高速增长的情况下，公司受益的敏感度有望提升；在此基础上，公司在AI行业中的竞争潜力仍存在巨大的提升空间，一方面AI方案仍处于技术创新通道中，创新一定会带来行业扩容机会，增长有望加速；另一方面，公司在未来创新方案中的竞争力正在加速提升，CCL和PCB业务均具有份额提升的潜力，公司有望享受超越行业的成长性机会。
综上，公司在周期性和成长性共振下，成为了全球CCL/PCB产业中市值名列前茅（甚至超过大部分PCB厂商）的核心厂商，在当前的时点，我们认为对后续的判断应当重点关注成长性潜力，潜力主要体现在两点，其一行业创新变化继续带来行业扩容，其二公司在行业创新变化中的竞争优势将越来越突出、全球份额有望提升。
二、AI硬件创新不断，公司全方位掌握增量密码
2.1 系统带宽升级+价值向PCB集成，PCB/CCL面临更多元升级要求
2.1.1 系统带宽扩容是趋势，高端材料需求将显著提升
随着AI连接数量和网络规模的扩大，带宽扩容将成为必然趋势，PCB作为AI中网络连接的关键零部件，其功能逐渐向大带宽应用场景演进将成为必然趋势。从系统方案的实例来看，我们已经观察到多个AI终端客户在方案中采取更大带宽量的设计，以英伟达和谷歌明年主流方案来看，
1) 英伟达Rubin Ultra，我们观察到Rubin Ultra作为明年英伟达的主流方案，其芯片之间的带宽相对于今年主流款Rubin并未增加，但如果放大到机台系统中，Rubin的单机台搭配为72个GPU对应18个compute tray和9个switch tray，搭配的switch芯片数为36个，则单GPU对应的switch芯片数为0.5个，目前观察到Rubin Ultra的NVL576的可扩展版本的搭配有望达到8个NVL72，其中1个NVL72产品的搭配是72个GPU对应18个compute tray和18个switch tray，搭配的switch芯片数有望达到72个，则单GPU对应的switch芯片数为1个。在单switch芯片带宽相同的情况下，Rubin Ultra NVL576的可扩展版本的系统带宽有显著提升，也就使得承载高带宽的PCB/CCL材料的用量提升。
2) 谷歌TPU V8，谷歌最新推出的TPU V8产品在多项性能指标上实现大幅升级，其中芯片间通信带宽提升至19.2TB/s，是上一代际的2倍，从而TPU V8的计算板PCB的规格也相应升级，根据产业链跟踪来看，TPU V8的计算板的层数为34~36层、采用Super Ultra low loss等级的覆铜板，相较TPU V7计算板层数20+层、ultra low loss等级相比，规格有了大幅提升，扩大了高端材料的需求。
2) 谷歌TPU V8，谷歌最新推出的TPU V8产品在多项性能指标上实现大幅升级，其中芯片间通信带宽提升至19.2TB/s，是上一代际的2倍，从而TPU V8的计算板PCB的规格也相应升级，根据产业链跟踪来看，TPU V8的计算板的层数为34~36层、采用Super Ultra low loss等级的覆铜板，相较TPU V7计算板层数20+层、ultra low loss等级相比，规格有了大幅提升，扩大了高端材料的需求。
2.1.2 柜内集成度提升，对PCB/CCL的性能提出多方位要求
将AI芯片节点尽可能整合在一起有利于网络节点之间的就近连接，也有利于组装效率提升、系统级别的性能优化。我们观察到各大终端厂商曾尝试过多种互联方案，但从发展趋势上来看，我们认为PCB仍然是柜内第一层网络互联的核心方案，同样从案例上来看，
1) 英伟达曾在Blackwell托盘内采用线束进行节点之间的连接，但在Rubin中将线束取消、改用PCB小板（midplane）作为连接部件，在2026年GTC大会上黄仁勋提及在托盘内取消所有线束有利于组装效率提升（以往需要2天，用midplane只需要2小时）。在此基础上，英伟达在2026年GTC大会上还提及了正交背板的方案，从会上展示来看，以往负责GPU-Switch-GPU连接的铜缆线束架重量较重，并且根据产业链反馈，铜缆互联方案散热问题也较大，在未来单链路带宽还要继续提升的情况下，铜缆互联方案的弊端将进一步凸显，正交背板将成为未来提升集成度、提升集成效率、提高散热性能的核心方案。根据英伟达在GTC大会上披露的技术路线，预计正交背板将在Kyber架构上采用，1个NVL144将搭配36个compute tray（每个compute tray上有4个芯片）、18个switch tray大托盘（每个大托盘上有2块switch板，每个switch板上有3个switch ASIC芯片）、2个正交背板；根据产业链跟踪，正交背板的层数最少为70多层、最多高达上百层，在测的材料包括extreme low loss及以上等级高速材料和PTFE等级类高频材料，该产品无论是对PCB的加工要求还是对CCL的材料等级要求都有跳跃式的升级。
2）谷歌在TPU V7的网络架构中独创了3D Torus架构，这个架构的优势是保证任意两个TPU之间的连接都能保持同样的互联速率、损耗可控，因此在物理硬件层面同时采用了铜缆、PCB、光模块三种材料（用于负责不同物理距离之间的两两互联），但这一架构会导致网络跳数过多、不利于在AI推理应用场景中应用；因此在TPU V8的推理芯片中，谷歌推出了名为Boardfly架构，该架构下1个tray中有2块计算板（每块计算板上2个TPU芯片，因此1个tray中有4个TPU）、8个tray通过铜线互联（copper cabling），由此构成最小互联单元。虽然当前谷歌在最小互联单元中采取的是铜缆作为互联方案，但我们认为核心原因是在于当前的单机台互联数、对批量的效率考量仍在实践探索中，未来进一步集成是大势所趋，PCB在未来方案中再替代铜缆指日可待。
除正交背板以外，CoWoP将载板价值量向PCB转移也是集成度提升的表现。CoWoP全称Chip on Wafer on Platform PCB,是芯片→晶圆→直连PCB，省掉封装基板环节，相当于芯片直接跳过封装基板，直接与PCB相连。我们在产业链跟踪过程中发现海外厂商有研发这一类高端产品，虽然当前不确定这类产品什么时候成为主流方案，但从这一方案我们可以看出海外终端厂商在未来方案设计之时仍然非常重视PCB技术，并且这一技术路线将提升PCB在线宽线距的制作能力上，同时对CCL提出了low CTE的需求，这相对于之前带宽提升对优良的介电性能提出要求而言，对CCL的要求变得多元和全面，对供应商的能力考验也就更高。
2.2 公司掌握变局中的核心竞争力：配方齐全，材料可得性高，产能供应强
2.2.1 公司是全球范围内具备全系列材料方案的领先厂商
我们观察到各大终端厂商在AI产品设计中存在多种不同思路，导致不同客户的PCB/CCL要求不尽相同，特别是在CCL性能方面，现在客户不仅要求介电性能优异，还对CTE值、剥离强度、Tg值等提出更多的要求，存在多种方案并行的现象；除此之外，我们还观察到随着性能升级，客户更偏向于采用混压的方式设计产品（可节省成本、保证产品稳定性、提升加工性能），即一块PCB板中需要不同等级的CCL层压合，在高难度PCB中甚至观察到需要较大差异的两种材料类型进行压合（如正交背板的方案中设计到碳氢和PTFE压合，甚至在core层设计到ABF材料的运用），因此能够提供多元材料是在AI竞争中脱颖而出的关键。
综合全球各家CCL的研发和量产情况，我们认为公司是全球具备所有产品体系供应能力的领先厂商，这是基于公司多年坚持多元化客户布局和前沿产品跟踪研究的策略，以PTFE为例，PTFE以往主要用在无线通信领域，目标领域聚焦在运营商通信（4G/5G等）和汽车毫米波雷达，在运营商通信中CCL面对的客户以通信设备厂商为主，如华为、中兴通讯，在汽车毫米波雷达领域中CCL面对的客户主要以汽车Tier1（博世等），自2021年运营商通信和汽车领域需求逐渐下滑，大部分客户和供应商在高端产品研发方向的力度显著降低，甚至PTFE全球龙头厂商罗杰斯一度要被股东出售，在这样的背景下，坚持做前沿研发是需要更高维度的战略支撑的。公司基于自身全系列的研发平台，坚持在各类高精尖领域做技术研究，并且致力于帮助客户做高精尖产品量产化，从而在配方上积累了深厚的功底，同样以PTFE为例，在运营商通信和汽车毫米波雷达需求不振的情况下，公司并未放弃对PTFE材料的研究，在继续跟踪原应用场景的基础上，公司在研发推广材料的过程中还将该类材料推广至航空航天领域，并在该领域实现量产；在这样的背景下，公司在PTFE这款材料上积累了多种场景研发量产的经验，加深了对材料特性的理解，因此当全球AI龙头厂商提出PTFE材料用在高速通信领域的需求时，公司能够快速地针对AI应用场景提出最优解决方案，最终导致第一测试版本公司产品性能领先，而该款材料截至目前在全球范围内公司也是具备量产能力的核心厂商，可见多年全系列研发平台的搭建为公司构建了强大的全球竞争力。
2.2.2 产业链痛点布局保证原材料可得性，PCB业务亦受益于强大的材料平台
覆铜板营业成本中原材料占比达到87%，而原材料成本高度集中于铜箔、玻纤布、树脂三大原材料（三大原材料合计占比87%），可见原材料管控能力是覆铜板行业竞争的核心能力。在高端产品竞争中，CCL的升级伴随着原材料的同步升级，而高端原材料的供给有限，CCL取得高端原材料的能力成为了能够保证高端CCL供应的核心。
公司在多年CCL产业经营中早已参透这一竞争法则，依托大陆产业链供应优势、在高端材料研发过程中同步储备了高端原材料的产业链配套能力，核心关键瓶颈工序更是紧密合作、开放配方平台孵化核心材料厂商技术能力，以AI多次产品升级为例，客户的CCL方案从M8第一代low dk玻纤布升级为M8第二代low dk玻纤布时、客户研发Q布配套方案时，第二代low dk玻纤布和Q布的增量供应只有大陆厂商可以配套，而大陆能够供应的材料厂商在高端布种的研发历史过程中就有公司参与项目孵化，因此公司在客户升级中具备核心材料的可得性、帮助公司打破海外CCL对美系厂商供应链的垄断局面；再以PTFE高端产品为例，鉴于性能和加工性要求，PTFE方案中用硅微粉填料取代玻纤布成为核心材料，而公司早在2002年就投资入股了主营为硅微粉的厂商联瑞新材，在多年的产业链配套中，联瑞新材业已成长为全球硅微粉市场龙头厂商，在本次PTFE类CCL产品研发中，公司与联瑞新材的股权关系保证公司PTFE配方的稀缺性和供应能力。可见高端材料瓶颈率先布局是公司一直以来坚持的策略，该策略保障了公司在任何产品升级场景中具备强有力的竞争优势。
公司在高端CCL材料的原材料可得性和顶尖技术能力，同样为旗下的PCB资产保证了材料的可得性。生益电子当前的业务布局也以高端AI高速通信类产品为主,在全球AI PCB竞争中想要脱颖而出也必须为客户解决高精尖复杂的前沿产品量化落地问题，而要想参与到高精尖的项目，打通客户关系是重中之重，而要做到这一点，能拿到客户研发项目所需的材料将成为打进项目的核心。以PTFE类PCB板为例，作为当前全球PCB加工难度最大的产品之一，技术能力和材料可得性卡住了大部分PCB厂商进入该项目，而公司旗下生益电子在多年高速通信技术积累、PTFE材料又能从母公司获得的优势下，成为了该项目的核心参与方，并且有机会凭借该项目进入新的AI终端客户产业链。
2.2.3 产能积极配套产业趋势，为客户提供高端升级的供应保障
在产业快速增长的情况下，产能无法跟上需求变化将为竞争对手带来突破机会，特别是AI高端产品相较普通产品更耗费产能的情况下，产能配套将成为竞争关键。为了应对AI需求，公司规划了多项扩产计划，包括母公司覆铜板业务和子公司生益电子PCB业务，力求在客户高端升级过程中能够保证对客户的及时交付能力，鉴于在全球AI产业链中有大部分的竞争对手为海外厂商，海外厂商在扩产积极度上远低于大陆厂商，因此公司积极布局产能储备将有利于全球竞争。
综上，我们认为在行业继续扩容、高端方案层出不穷的基础上，能够全方位、多元化应对客户需求的厂商将具有竞争力。在CCL业务方面，公司具备全系列配方体系，包括不限于高速材料、PTFE、封装类low CTE材料，同时在产业链配套做了充足准备以应对未来客户的高精尖要求，并且在产能供应能力优于海外厂商，因此我们认为公司CCL业务将在全球竞争中进一步脱颖而出，份额有望逐渐提升；在PCB业务方面，公司旗下PCB资产生益电子当前绑定了海外龙头AI终端厂商、储备了国内高端客户，将能够在AI扩容大浪潮下实现增长，与此同时因像PTFE这类具有全球稀缺性的材料只有公司母公司具备批量能力，生益电子也因此近水楼台先得月，在PTFE类项目中具备原材料可得性，保证了生益电子在该类项目中的参与资格，加上生益电子自身多年积累的高多层、高速高频类PCB板加工经验，有望凭借该项目进入新的AI终端客户产业链。
公司基于上述优势，在全球竞争中已经达到一定的成果。公司在特种覆铜板竞争中份额提升明显，在2021年公司排名第8、份额占比为5%，在2024年公司排名已经位居第4、份额占比为9%，可见公司竞争优势已经有所显现，预计未来份额还望进一步提升；PCB业务方面，生益电子在2023年毛利率水平显著低于其他PCB厂商，在AI业务的带动下，生益电子的毛利率至今已经超过了绝大多数AI PCB厂商，可见生益电子在AI竞争中已经成为了核心厂商，在预期AI需求进一步增长的情况下，公司也将进一步受益，再加上母公司覆铜板业务的紧密合作，有望使得生益电子再进一个台阶。
三、投资建议
我们首先对公司主营业务收入和毛利率进行假设：覆铜板和粘结片业务，公司覆铜板业务在涨价行情、AI高端材料放量和新增产能释放的多重共振下实现高速增长，根据公司2026年半年报显示，覆铜板和粘结片业务在2026年上半年实现营业收入124亿元、同比增长48%，毛利率达到29%、同比增长5.47pct。
2026年下半年预测，公司覆铜板和粘结片业务将会进一步加速增长，根据本文前述内容，虽然消费电子终端需求已现疲弱之势，但宏观层面PPI同比增速仍在高位、中观LME铜价在创新高的趋势中、微观PCB产业链核心厂商的营收数据加速增长，并且10月开始周期类核心龙头CCL建滔积层板又发布涨价通知，可见CCL行业仍然在周期和成长共振的趋势中。更进一步看行业内CCL的前瞻性数据，
a) 以周期类CCL为主营业务的厂商在26Q3实现的营收和盈利同比增速相对26H1有大幅提升，其中南亚塑胶26Q3营收同比增速达到49%、相对26H1同比增速提升33pct，华正新材7-8月营收同比增速/归母净利同比增速/净利率达到140%/9347%/21%、相对26H1同比增速提升99pct/9042pct/15pct，可见涨价周期在2026年下半年仍在加速；
b) 以成长类CCL为主营业务的厂商同样展现出2026年下半年加速的趋势，如台光26Q3营收同比增速达到142%、相对26H1同比增速提升60pct，台燿26Q3营收同比增速达到123%、相对26H1同比增速提升38pct，联茂26Q3营收同比增速达到102%、相对26H1同比增速提升76pct，可见成长类CCL行业景气度亦在下半年加速；
c) 落脚到公司自身基本面状况，公司在26Q3已经展现出了下半年周期和成长共振下的加速增长趋势；为了排除PCB业务对业绩的影响，我们按照合并报表归母净利润减去生益电子归母净利润按被控股比例计入公司合并报表的部分，得到扣除生益电子贡献后的归母净利润，从数据上看，该指标26Q3单季度实现27~31亿，大于该指标26H1两个季度合计值26亿，该指标26Q3同比增速可达到314%~369%，相比26H1同比增速137%增长177pct~232pct，由于公司的营收和利润主要由覆铜板+粘结片和PCB业务组成，我们认为扣除生益电子贡献后的归母净利润能够反映覆铜板和粘结片业务的变化趋势。
基于上述数据支撑，我们认为公司2026年下半年覆铜板和粘结片业务趋势大概率实现营收大幅增长、利润率大幅提升。
2027~2028年预测，公司覆铜板和粘结片业务存在周期性和成长性双重因素影响，根据本文前述逻辑，行业周期性存在一定的不确定性但公司成长性将进一步突破新料号和新客户，因此趋势上我们认为公司覆铜板和粘结片业务将实现较高增长但增速难以达到如2026年这样的超高增速。
2) PCB业务，2026H1公司印制线路板业务实现营业收入55亿元，同比增长52%，毛利率达到31%。AI服务器、高速交换机及云厂商自研ASIC持续放量，高多层、HDI等高端PCB需求快速增长，PCB层数、材料等级及制造难度均持续提升，单位价值量亦有望进一步增长。生益电子现有及新增高端产能逐步爬坡，有望同时受益于行业需求扩容和自身客户份额提升。
3）其他业务保持稳定。公司其余业务主要包括废弃资源综合利用、房地产及其他业务，整体收入体量相对两大主业较小，在2026年上半年实现收入11亿元、同比增速达到165%，毛利率达到45%，业务体量显著高于历史水平，主要是今年原材料通胀的情况下废料收入和房地产销售收入增加所致。
四、风险提示
4.1 下游需求及覆铜板行业景气不及预期
根据前述逻辑，传统电子终端需求修复是公司普通刚性覆铜板销量增长、产能利用率维持高位及行业顺价落地的重要基础。若宏观经济复苏弱于预期，消费电子、通信设备、汽车电子及工业控制等下游需求出现下滑，或客户去库存周期延长，可能导致覆铜板行业供需关系转弱、公司产品销量及产能利用率下降，进而使普通产品价格和单位毛利修复幅度不及预期，拖累公司整体经营业绩。
4.2 原材料价格上涨及产品顺价不及预期
铜箔、电子级玻璃纤维布和树脂是覆铜板的主要原材料，其中铜价及电子布价格上涨将直接推升公司单位生产成本。本报告关于周期盈利弹性的判断，建立在公司能够依托行业集中度、规模采购能力及客户协同机制，将原材料成本上涨较为顺畅地传导至下游的基础之上。若铜箔、电子布等原材料价格短期大幅上涨，而覆铜板价格调整存在滞后，或下游客户接受提价的能力低于预期，公司产品价差可能收窄，毛利率和盈利表现存在不及预期的风险。
4.3 AI基础设施资本开支及硬件升级节奏不及预期
AI服务器、高速交换机及云厂商自研ASIC是公司高端覆铜板和PCB业务增长的重要驱动力。本报告关于公司盈利中枢上移的判断，建立在AI基础设施资本开支持续增长、板级互联速率不断提升，以及服务器与交换机平台持续向更高层数、更低损耗材料升级的基础之上。若云厂商资本开支增速放缓，AI服务器出货量低于预期，或系统架构优化、光互联及线缆化等技术路径降低了高端PCB和CCL的单位使用量，公司高速低损耗材料及生益电子AI相关产品需求可能不及预期。
4.4 高端CCL及PCB市场竞争加剧
AI带来的高端覆铜板和PCB需求增长已成为行业共识，中国台湾、日韩及中国大陆主要厂商均在加快高速低损耗材料、高多层PCB和HDI产品布局，并通过扩建产能、研发新产品及强化客户认证争夺市场份额。目前高端高速CCL领域仍以台系和日韩厂商为主要竞争者，部分厂商具备较早的客户认证和产业链配套优势。若竞争对手扩产速度快于预期，或通过降价、绑定核心客户等方式加剧竞争，可能导致公司订单获取、产品价格及高端份额提升不及预期，并对整体盈利能力造成不利影响。
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《生益科技深度：产业需求更多元，公司掌握变局中的核心密码》
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报告信息
证券研究报告：《生益科技深度：产业需求更多元，公司掌握变局中的核心密码》
报告日期：2026年10月20日
作者：
樊志远 SAC执业编号：S1130518070003
邓小路 SAC执业编号：S1130520080003
董雯丹 SAC执业编号：S1130526080003
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