创新药板块2027年投资策略：前沿迭代加速，决胜全球舞台

创新药板块2027年投资策略前沿迭代加速，决胜全球舞台

分析师：甘坛焕

执业编号：S1130525060003

分析师：姜铸轩

执业编号：S1130525070015

分析师：唐玉青

执业编号：S1130525080003

分析师：马居东

执业编号：S1130525070004

分析师：刘创

执业编号：S1130526060004

执业编号：S1130125080043

■前沿技术迭代加速，国际化进程迈向收获期。随着创新药前沿技术迎来加速迭代，全球投融资及BD交易迎来强劲回暖。以PD-(L)1/VEGF双抗为代表的IO2.0迎来头对头临床优效验证，重塑泛肿瘤治疗格局；ADC技术通过新载荷与新机制实现多线迭代，并在肺癌、妇科肿瘤等大适应症上逐步替代传统化疗；自免领域长效双抗与口服小分子并进，代谢领域口服及超长效制剂等多维度迎来突破。中国原研资产已占据全球新药交易的重要部分，合作形式亦由单一对外授权深化演进为NewCo、联合开发及深度战略合作。前沿技术的交叉突破加速推动中国创新药融入全球价值链，国际化布局全面步入收获期。

■ 支付端持续改善，驱动国内业绩持续兑现。医保与商保双轮驱动，多元支付体系有望打通创新药支付瓶颈。国谈常态化下目录结构迎来优化，高临床价值品种获得准入提速，国谈药进院及基金支出稳健攀升；首版商保创新药目录与“三除外”政策落地见效，特例单议机制常态化推进，有效缓解高值创新药的院内考核与配备约束。在支付端持续改善的环境下，本土创新药企产品销售收入保持强劲放量势头；叠加BD首付款与里程碑等出海收益，多家重点Biotech净现金流大幅改善、迎来实质性盈亏平衡拐点，推动企业步入造血良性循环。

海内外政策共振，创新价值凸显。监管环境迎来深层次重塑，政策导向全面聚焦“真创新”与高质量临床增益。国内维度，支持政策从审评审批前端延伸至上市后定价、进院与使用的全链条环节；生物类似药的温和集采预期逐步兑现，迎来政策红利。海外维度，中国新药逐渐步入关键临床节点，监管体系日趋清晰；具备严谨MRCT数据及差异化技术平台的头部企业预计尤其受益，全球竞争力进一步凸显。

■优质管线阶梯涌现，全球价值印证持续提速。中国创新药供给端已形成梯队完备、后劲充沛的跨周期管线矩阵。肿瘤、自免、代谢等赛道仍有大批具备FIC/BIC潜力的在研重磅资产蓄势待发，后续海外授权与全球合作空间广阔；同时，已出海的标杆品种正密集迎来海外关键临床终点与监管审批催化，以百济神州、康方生物、科伦博泰等为代表的核心分子在欧美开展的数十项注册临床试验快速推进，多款重磅大单品加速走向美国商业化阶段。研发成果的高密度兑现，正全面印证中国原研分子的全球临床价值，驱动创新药板块迎来由业绩兑现与国际化价值重估共振的黄金发展周期。

■ 相关标的：恒瑞医药、百济神州、翰森制药、信达生物、康方生物、中国生物制药、石药集团、科伦博泰、三生制药、荣昌生物、诺诚健华、映恩生物、康诺亚、和黄医药、甘李药业、特宝生物。

■风险提示：BD受海外地缘政策约束风险；创新药行业竞争加剧风险；医保控费降价不及预期风险；海外流动性收紧风险。

目录

01 前沿技术迭代加速，国际化进程迈向收获期 02 支付端持续改善，驱动国内业绩持续兑现 03 海内外政策共振，创新价值凸显 04 优质管线阶梯涌现，全球价值印证持续提速 05 投资建议 06 风险提示

前沿技术迭代加速，国际化进程迈向收获期

复盘2016年以来的行业投融资周期，2019-2020年凭借全球公共卫生事件催化与美国降息周期的流动性支撑，成为全球医药投融资的阶段性峰值。2021年后行业进入调整期，投融资规模逐步回落，而2026年前9个月市场呈现明确复苏信号——全球医药领域投融资总额达3013亿美元，其中境外市场贡献2889亿美元，中国市场录得124亿美元，海内外市场同步改善。

■ 国内维度看，2025年起创新药企港股上市通道持续畅通，多家企业顺利登陆资本市场，后备上市梯队亦保持充足供给。展望后市，预计2027年国内外医药投融资将维持较高水平态势。

2026年前9个月，全球生物医药BD合作事件数已达1323起，彰显出行业合作的强劲动能；交易层面表现同样亮眼，披露总额高达4512元，披露首付款规模达426亿元，26年两项核心指标均提前突破25年全年水平，凸显BD交易的价值密度与资本认可度。在此背景下，BD合作已稳步成长为创新药企投融资体系之外，获取资金支持、加速研发与商业化进程的核心渠道，成为驱动行业发展的关键动力之一。

多重优势加持下，近年来密集吸引海外药企，达成多项合作，迎来License out出海浪潮

从“引进来”到“走出去”：交易数量持续攀升，于2023年开始License out交易数量超过License in，成为跨国交易主线；

真金白银落地，全球优质资产逻辑已获验证：交易首付款与交易金额屡创新高，在全球交易中的占比持续攀升。

自主出海

自主在海外开展临床试验、申报上市，获批后自主在境外进行销售

代表企业：百济神州（泽布替尼）

优点：市场掌握与收益独享，品牌价值提升

挑战：资金回流周期长，市场与法规不熟悉，综合能力要求较高，大多数国内biotech并不具备相应的资金和组建团队能力

License out

传统的对外授权合作模式，授权海外药企进行临床研发及商业化，按照最后销售额进行分成、里程碑确认

创新药国际化

合作开发

NewCo模式

将核心资产海外权益授权给海外新成立公司，多方参与

优点：直接现金流回报，降低投入成本，加速市场准入，风险共担 挑战：依赖性强，有退回风险，话语权受限，收益分享有限

代表企业：康诺亚

优点：灵活性与独立性，风险分散，多元化融资 挑战：文化差异与沟通，管理难度大，股权稀释及控制权风险

兼并收购

国内创新药企被境外企业完全收购代表企业：阿斯利康收购亘喜生物优点：快速获得资金支持，国际化渠道与市场，资源贡献与优势互补

挑战：文化差异和整合难度较大，估值风险，监管与合规风险

数据来源：新康界，公开资料整理，国金证券研究所

> 历经多年发展，中国创新药已在多个领域具备技术优势，成为全球创新药研发的重要供给来源。中国企业新药在研数量已占据全球第一的赛道：ADC占比 54% 、PROTAC占比 51% 、细胞疗法占比 49% 、多抗占比 49% 、双抗占比 48% 、溶瘤病毒占比 47% 、mRNA疫苗占比 43%

中国和美国已成为全球创新药研发的两大最主要来源地。相比美国，中国药企由于新药研发起步较晚，仍处于高速发展期，目前早研管线占比较高，随着早研管线临床研发陆续推进，未来有望在全球临床研发晚期和商业化新药中的比例持续提高。

MNC的多款大单品面临专利悬崖：肿瘤、自免领域尤其集中，代谢、呼吸、感染、血液等专科领域次之

2026H1 MNC引进管线分布：肿瘤、自免热度继续走高，同时代谢、神经、心血管等领域热度亦迎来攀升

来源：医药魔方，国金证券研究所注：数据截至2026H1。灰色：H1发生管线引进；蓝色：H1发生至少3起管线引进；★：H1发生总交易金额10亿美元以上的引进

泛肿瘤疗法市场潜力巨大，中国分子领军下双抗与ADC展现升级路径 国金证券 SINOLINK SECURITIES

治疗领域

非小细胞肺癌

三阴乳腺癌

肝细胞癌

胃癌

肾癌

膀胱癌

头颈癌

黑色素瘤

霍奇金淋巴瘤 等

(K药已获批超过40项适应症)

现有疗法（代表性药物）

PD-1单抗

PD-1单抗——K药 (2025年销售额超过300亿美元)

PD-1单抗——O药 (2025年销售额超过100亿美元)

联用

化疗药物 (大部分专利已过期)

K药领衔下，PD-(L)1单抗构建了全球最主要的肿瘤药物市场

来源：insight，国金证券研究所

疗法升级路径（代表性药物/企业）

PD-1/VEGF双抗

PD-1双抗康方生物依沃西首创先河 中国分子在该赛道全球领先 全球大部分资产来自中国

PD-1/IO双抗

康方生物/SMMT

荣昌生物

海外研发屡屡受挫，中国分子率先突破，引领研发风向普米斯/BioNTech

三生制药/辉瑞

华海医药

信达生物/武田

维立志博

君实生物

ADC

神州细胞

TROP2

科伦博泰/MSD

吉利德

阿斯利康/第一三共

中国分子为BIC

百利天恒/BMS (EGFR/HER3双抗)

EGFR

石药集团

中国分子为FIC

B7-H3

翰森制药/GSK

映恩生物/BioNTech

第一三共/MSD

中国分子为BIC

2026年，PD/VEGF双抗在一线肺癌领域的临床获益迎来加速验证，相比PD-1单抗在单药、联合化疗方案的临床试验中均呈现出优异的OS获益趋势，临床证据持续增强，展现出更加明确的迭代潜力。

随着新一代IO2.0的趋势日益明确，MNC的投入持续加强，辉瑞、BMS、MSD、阿斯利康、艾伯维、武田等制药巨头陆续入场。

依沃西+化疗 VS 替雷利珠单抗+化疗：头对头研究展现替代潜力

近年来二代IO PD-(L)1双抗BD频现，赛道交易火热

来源：insight，国金证券研究所

成熟ADC管线：已展现出明确的取代化疗的临床迭代趋势，多项注册临床陆续取得阳性结果：在肺癌领域，MSD/科伦博泰的SKB264针对1L NSCLC，GSK/翰森制药的Ris-Rez、罗氏/宜联生物的Tam-Peli针对1L SCLC均取得中国III期临床阳性结果；此外，在子宫内膜癌领域，MSD/科伦博泰的SKB264已取得首个全球III期临床成功，迭代趋势已拓展至海外市场；

早期ADC管线：以新payload技术为代表的多类升级迭代路线，有望带来临床获益，打开市场空间。2026年以来，映恩生物、和黄医药均已达成新一代ADC技术平台的License out交易，包括KRAS抑制剂、全新机制毒素等新型载荷。

来源：2026 ASCO，2026 WCLC，insight数据库，国金证券研究所

自免领域：长效双抗、口服小分子与B细胞靶向治疗形成多条交易主线

\- 长效给药、口服便利性与深度疾病控制成为自免领域的重要研发方向，中国资产出海呈现多技术路径并进的特点。从代表性交易看，海外药企的布局涵盖长效抗体及双抗、口服小分子、B细胞/浆细胞靶向治疗和体内CAR-T等方向，分别寻求降低给药负担、改善长期用药体验及提高疾病缓解深度。中国企业已在上述方向形成多项海外合作，授权资产包括泰它西普、奥布替尼、TSLP及TL1A相关双抗，以及CD19/BCMA相关T细胞衔接器等。合作方式涵盖直接授权、NewCo及平台合作，海外买方既包括大型药企，也包括聚焦自免领域的专业生物技术公司。我们认为，具备明确临床定位、差异化产品设计及持续数据验证能力的中国资产，有望继续获得海外合作机会。

图：国内多个自免管线授权出海，海外MNC如赛诺菲等仍在加速布局长效自免管线

恒瑞口服GLP-1/GIP授权诺和诺德，关注口服领域多靶/长效制剂BD机会

来源：各公司公告，诺和诺德，礼来，insight，国金证券研究所

口服赛道疗效&依从性迭代空间大，关注国内企业弯道超车机会

注射领域疗效见顶，甘李/石药GLP-1 BD管线均为长效制剂（双周及以上）

周制剂胰岛素在依从性、成本、患者管理等方面优势显著

兼具药物治疗“三角”

血糖控制更优 HbA_ 10 降幅 显著优于基础 胰岛素日制剂 a,2-4

依从性显著提高 一周一次注射，显著优于 一周七次的基础胰岛素日制剂 2,5

应用创新：实现胰岛素7到1的突破，助力患者实现优效安全控糖

MNC逐步收缩胰岛素产品供应，多款产品欧美市场处于紧缺状态

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家 > 药物 > 诺和诺德胰岛素（人胰岛素）（多种短效、速效、中效、混合型和长效制剂）——供应短缺

③ 正在进行中

诺和诺德胰岛素（人胰岛素）（多种短效、速效、中效、混合型和长效制剂）——供应短缺

甘李药业GZR4疗效及安全性均优于日制剂方案，有望成为BIC

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礼来胰岛素（各种剂型）——供应短缺

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短缺 人类

⑧ 正在进行中

胰岛素龙头企业诺和诺德、礼来近年来先后宣布出于商业原因停止在欧洲及美国市场供应多款胰岛素产品，相应产品现已被列入FDA及EMA的药品短缺目录

EMA已建议新患者不应再开始使用上述胰岛素产品，并建议医护人员及时为患者更换其他品牌胰岛素

来源：各公司公告，the Lancet，EMA，诺和诺德，甘李药业，东阳光药，insight，国金证券研究所

内资企业胰岛素欧美市场持续推进

2026年开年以来，甘李药业甘精胰岛素注射液（欧盟商品名：Ondibta®），®）、门冬胰岛素注射液（欧盟商品名：Dazparda®）、赖脯胰岛素注射液（欧盟商品名：Bysumlog®）陆续正式获得欧盟委员会（EC）上市批准；公司为首个在欧盟实现三款三代胰岛素产品获批的中国药企，打破欧洲市场长期被原研药巨头垄断的格局

2026年4月，东阳光药自主研发生产的甘精胰岛素注射液（商品名：Langlara）正式获得美国食品药品监督管理局（FDA）上市批准；公司成为首家在美国市场上市甘精胰岛素的中国企业，标志着中国高端生物药国际化实现关键突破

心血管领域：口服降脂与长效小核酸推动中国资产出海，海外药企拓展多元治疗布局

\- 心血管领域残余风险尚未解决，海外药企按疾病补齐管线，中国资产以差异化靶点切入全球分工。他汀与PCSK9之外，Lp(a)、高甘油三酯、炎症带来的残余风险，以及高血压依从性差、抗凝出血风险高、心肌病缺乏对因治疗等问题仍待解决。MNC正据此布局：默沙东、阿斯利康分别以2亿、1亿美元首付引进恒瑞、石药的口服Lp(a)抑制剂；诺华与舶望合作开发ANGPTL3等降脂项目，并收购Anthos布局FXI抗凝；礼来收购Verve，探索一次性降脂。我们认为，口服化提升便利性、长效化改善依从性，二者叠加对因治疗的新机制，有望持续驱动中国心血管资产出海。

图：国内心血管管线授权出海，海外MNC持续布局新型降脂、抗凝及心肌病治疗

\- AMD是老年致盲首因。中国是全球眼病患者最多的国家，以屈光不正（50%）、干眼症（25%）为主，白内障、青光眼治疗手段也已成熟，创新空间有限。真正值得关注的是仅占4%的眼底血管病变，其细分包括AMD、DR、RVO、CNV，其中AMD是老年人致盲的首要原因，也是抗VEGF药物治疗最成熟的适应症，

\- AMD以抗VEGF药物治疗为主，产品迭代清晰：雷珠单抗（诺华）2006年全球获批、2011年进入中国，每月一次注射开创AMD药物治疗时代；阿柏西普（再生元）2017年进入中国，延长给药间隔至每8周一次；康弘康柏西普2013年国产突围，每3个月一次兼顾疗效与依从性；罗氏法瑞西单抗（VEGF/Ang2双抗）2022年美国上市、2023年进入中国，每2-4个月一次成为迭代新方向。此外，海西新药口服小分子HX9428（VEGFR2，II期）探索"注射转口服"的潜在突破。

资料来源：insight，摩熵咨询，国金证券研究所

精神及神经系统领域：新机制、给药优化与脑递送技术驱动海外布局

\- 海外药企持续布局神经精神创新疗法，国内疼痛与入脑递送资产率先出海，精神类资产仍处早期验证阶段，关注国内新机制药物与长效制剂的研发进展。精神分裂症的阴性症状与认知障碍、难治性抑郁、阿尔茨海默病的入脑效率，以及非阿片镇痛，仍是海外核心未满足需求。BMS于2024年完成收购Karuna，礼来于2026年以约63亿美元首付收购Centessa，分别强化了新机制抗精神病药物和睡眠障碍治疗领域的布局；GSK与ABL Bio开展脑递送平台合作，进一步体现海外药企对神经系统药物开发技术的投入。中国资产已从已验证机制和平台技术切入：艾伯维以3000万美元首付引进海思科NaV1.8镇痛项目；诺华以1.65亿美元首付获得赛神医药脑穿梭Aβ抗体项目的全球权益；翰森制药的精神分裂症药物授权美国新设公司Tortugas，推进海外II期临床。精神类药物安慰剂效应高、终点主观、依赖海外数据，我们认为，具备海外概念验证和差异化递送能力的资产将率先兑现价值。

图：国内精神神经领域交易覆盖AD、睡眠障碍及精神疾病，复星、恩华等上市药企持续布局

资料来源：insight，罗氏推介材料，pubmed，国金证券研究所

支付端持续改善，驱动国内业绩持续兑现

单位：亿元，含生育保险

\- 医保谈判将创新药的临床需求转化为可支付需求，持续支撑国内商业化市场。2018-2025年，医保谈判新增药品在协议期内的销售额累计超过7100亿元，其中医保基金支出超过4900亿元。新增品种的支付支持亦在持续落地：2026年1-5月，2025年目录新增谈判药品对应基金支出26.4亿元，带动药品销售39.5亿元。随着更多创新产品纳入保障范围，医保对药品市场的支持逐步体现为具体产品的支付和使用，为企业商业化提供需求基础。

2025年基本医保（含生育保险）基金收入3.59万亿元、支出3.01万亿元；统筹基金当期结存5,258亿元。

2026年1—8月统筹基金收入2.07万亿元（同比+10.2%）、支出1.55万亿元（+0.5%）；8月单月收入2,149亿元（+9.5%）、支出1,813亿元（+4.5%）。

2018—2025年协议期累计

谈判新增药品协议期销售额

超7100亿元

医保基金支付

超4900亿元

2025年协议期内谈判药品报销2.48亿人次

2025年51个品种当年获批即纳入医保目录，19款创新药纳入商保目录

图：19个品种进入商保目录

\-2025年医保谈判延续常态化、规则化趋势，目录调整从“扩容”转向“结构优化”。本轮311个目录外药品通过形式审查，112个成功准入，谈判/竞价平均降幅约 63% ，最高降幅约 94% ；谈判成功率提升至 88.19% ，显示企业预期更充分、规则运行更成熟。

\- 政策导向上，医保更加突出“真创新”和临床价值，对同质化、改良价值有限或价格超出“保基本”定位的品种审查趋严。肿瘤药仍是重点新增领域，罕见病药品保持一定支持力度。同时，首次设立商保创新药目录，19个高创新、高临床价值品种纳入，标志创新药支付体系开始向“基本医保+商保”多层次模式延伸。

\- 建议关注具备明确临床差异化、医保准入后放量能力强的平台型创新药企，以及能够通过商保、院外和出海渠道降低医保支付依赖的公司。

\- 整体规模有所增加但增速略放缓，结构转向医疗险：2025年商业健康险保费9973亿元，同比+2.0%；医疗险保费4550亿元（+7%）首超疾病险（医疗险是创新药报销的主要载体）。但实际赔付仍小：2025年商保对创新药械支付约150亿元，仅占测算的创新药销售市场规模1950亿元市场的7.8%；首版商保目录为推荐性、医保不参与筹资，肿瘤药占7成，CAR-T与罕见病药放量缓慢。增量主要来自“三除外”带动进院；中端医疗险、带病体产品扩容支撑长期潜力，兑现取决于商保价格协商与风险共担机制落地。

政策空间 19种，推荐性目录，享“三除外”；肿瘤药占7成

实际覆盖

163/174个惠民保纳入部分品种，仅3个全纳入

产品落地 截止2026年5月底，配备机构1486家，较年初翻倍

来源：ifind，各公司公告，■百济神州■信达生物

22家代表性Biotech累计营收2019-2025年CAGR超50%，2026H1年增速达43%，仍处于快速放量期（亿元）

剔除授权收入，上述Biotech2019-2025年产品收入CAGR达60%，2026H1年增速仍达22%，处于快速放量期（亿元）

受益于收入增长以及费用控制，研发和销售费用率下降，2025年研发及销售费用率分别为32%(-5.8pct)、27%(-6.0pct)

部分Biotech近两年逐步扭亏，2026HI多家公司实现扭亏（亿元）

3

海内外政策共振，创新价值凸显

通过率 90.5% （初审557个 rightarrow 终审601个）；商保目录62个申报、58个通过- 创新药政策重心正从加快上市，延伸至上市后的定价、支付与临床使用。审评提速、数据保护和首发价格机制改善高临床价值产品的回报预期；基本医保与商保双目录分层承接支付需求，特例单议及“三除外”政策缓解医院使用高值药品的考核约束。与此同时，医保谈判仍受临床增益、基金承受能力和同类竞争影响，成熟品种持续面临集采压力。对企业而言，政策支持能否转化为业绩，还要看最终支付标准、医院配备和处方放量。

图：2024-2026年国内创新药政策演进

海外政策：后续节点集中在2026年12月至2028年，临床数据与授权审查是最大潜在变量

图：海外政策后续关键时点（截至2026年10月11日）

2026.12.11前

临时拨款到期

FY2027农业-F终稿或再续期

2026.12.18前

2027.3.13

OMB首批清单

BIOSECURE受关注企

业名单

2028.8–9

COINS细则

财政部可将生物技术纳入审查

2029.1.20

BIOSECURE禁令

FAR修订后60-90天生效

2030.4.2

关税0%到期

税率升至100%

MFN + 本土化协议豁免 仅有本土化计划企业（截止 现20%）

支付落地：国谈药放量顺畅、基药打开基层通道，商保与特例单议执行仍有提升空间

· 路径齐备：国谈准入、基药配备（9月1日实施）、商保“三除外”、特例单议四条路径覆盖院内与基层

· 执行分化：国谈药、基药有配备考核托底，落地快；商保高值药与特例单议受医院申报意愿、结算周期制约

图：基药目录品种数（种）

图：2025年新增国谈药使用 2026年1-5月

图：第十一批入围品种过评均不少于7家，中选规则新增非入围复活

2025年8月，安徽省医药价格和集中采购中心发布《关于开展部分单抗类生物制剂信息填报收集工作的通知》，就8款单抗进行信息申报收集，包括：阿达木单抗、贝伐珠单抗、地舒单抗、利妥昔单抗、曲妥珠单抗、托珠单抗、英夫利西单抗、帕妥珠单抗。

此前生物类似药联盟集采中，整体降幅相对温和。此前在广东省联盟集采中，利妥昔单抗和依那西普整体降价幅度相对温和，整体降幅均低于化药平均降幅。考虑到部分生物类似药竞争格局较好，预计整体降幅有望延续温和态势，2027年或将正式启动生物类似药集采。

表：安徽集采文件中涉及8款生物药，其中7款竞争企业数≥5家，仅1款获批企业超过10家

表：此前生物类似药联盟集采中，整体降幅相对温和

资料来源：insight，CDE，广东联盟集采文件，国金证券研究所（注：价格均为2025年平均挂网价）

优质管线阶梯涌现，全球价值印证持续提速

多款潜在重磅单品尚未完成出海BD，后续进展值得关注

来源：insight数据库，国金证券研究所

来源：insight，国金证券研究所

来源：insight，clinical trials，国金证券研究所

5 投资建议

■ Pharma-恒瑞医药、翰森制药、中国生物制药、石药集团、三生制药、甘李药业

■ Biopharma-百济神州、信达生物、科伦博泰、康方生物

■ Biotech-荣昌生物、诺诚健华、映恩生物、康诺亚、和黄医药- BD 受海外地缘政策约束风险。当前中美生物 BD 交易面临地缘立法风险，包括已生效的《全面对外投资国家安全法案》（COINS 法案）及两党联合提案《生物技术投资国家安全法案》（BINSA 法案）。目前相关法案尚未完全落地，相关法案的推进会使国内药企出海 BD 交易审批不确定性提升，进一步压制海外变现预期，冲击国内药企的现金流与估值。

\- 创新药行业竞争加剧风险。国内药审提速带动创新药获批数量持续扩容，肿瘤、代谢等热门靶点迎来众多一类新药上市，若相关创新药适应症覆盖高度重叠，则先发企业市场独占周期大幅缩短，且后上市品种缺乏差异化临床优势，放量难度显著提升。

医保控费降价不及预期风险。医保谈判常态化推进，而国内创新药进入集中上市窗口期，医保议价力度逐年加大，存在单品降价幅度超出市场预期可能。大幅降价将直接压缩产品毛利率，削弱单品盈利贡献；若放量无法对冲价格下滑，企业营收、利润将承压。

\- 海外流动性收紧风险。若美联储加息预期走强，美债收益率上行将抬升长久期创新药折现率，压制板块估值。此外，港股以外资定价为主，紧缩周期下跨境资金回流美国，板块流动性持续收缩，Biotech再融资难度加大、估值中枢承压。

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