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资讯 水晶光电（002273.SZ）
盈利水平稳步增长，三条成长曲线打开长期发展空间
核心观点
2025年收入增长超10%，归母净利润增长超13%。公司2025年营业收入69.28亿元(YoY 10.37%)，主营业务在长期发展战略引领下实现高质量发展；归母净利润 11.72 亿元(YoY 13.84%)，扣非归母净利润 10.44 亿元(YoY 9.28%)，毛利率 31.29%(YoY 0.20pct)。
2026年一季度收入增长超16%，归母净利润增长超11%。公司1Q26营业收入17.21 亿元(YoY 16.08%，QoQ -4.68%)，归母净利润 2.47 亿元(YoY 11.69%，QoQ 30.44%)，扣非归母净利润 2.27 亿元(YoY 9.74%，QoQ 92.85%)；毛利率 29.47%(YoY 1.52pct，QoQ -0.53pct)。
消费电子业务稳固基本盘，多元场景拓展增量。2025年消费电子业务收入58.92 亿元(YoY 7.41%)，毛利率 31.56%(YoY -0.49pct)。作为业绩核心基本盘，公司持续优化产品盈利结构，微棱镜、安卓涂布滤光片维持高市占率；北美涂布滤光片实现量产，黑膜产品研发顺利推进。薄膜光学面板稳步增长，持续开拓无人机、智能穿戴、运动相机等非手机市场，打开全新增长空间。
车载光学高速增长，AR光波导持续攻坚产业化。2025年汽车电子(AR+)业务收入 5.86 亿元(YoY 95.24%)，毛利率 26.83%(YoY 13.30pct)。公司巩固AR-HUD行业领先地位，车载光学元器件出货提升带动毛利率改善，国内高端车企配套实现突破，同步布局欧洲推进海外车企供应商认证。公司将反射光波导作为“一号工程”持续推进，优化核心工艺并搭建初步量产试制产线；衍射光波导深化头部客户合作，叠加光机与核心光学元器件研发，持续完善AR光学产品生态。
AI光学业务紧抓产业机遇，光存储+光通信双线布局。AI浪潮带动数据中心、光通信产业快速发展，公司迎来AI光学发展黄金窗口期。公司AI光学业务涵盖光存储与光连接两大方向：光存储进展国内领先，样品验证合格并取得两家头部客户订单，处于量产前验证阶段；光通信围绕“3+2”产品布局，充分依托公司底层光学制造技术，优先卡位行业核心大客户。
投资建议：维持“优于大市”评级。我们看好公司与头部大客户的广阔合作空间，看好三条成长曲线为公司发展注入强劲新动能，预计2026-2028年营业收入 85.07/101.85/117.88 亿元(2026-2027 年前值 86.14/99.90 亿元)，归母净利润14.43/17.65/21.13 亿元(2026-2027 年前值 15.16/18.19 亿元)，当前股价对应PE分别为24.4/19.9/16.6倍，维持“优于大市”评级。
风险提示：下游需求不及预期；新品进展不及预期；市场竞争的风险等。
| 盈利预测和财务指标 | 2024 | 2025 | 2026E | 2027E | 2028E |
| 营业收入(百万元) | 6,278 | 6,928 | 8,507 | 10,185 | 11,788 |
| $\left( {+/ - \% }\right)$ | 23.7% | 10.4% | 22.8% | 19.7% | 15.7% |
| 净利润(百万元) | 1030 | 1172 | 1443 | 1765 | 2113 |
| $\left( {+/ - \% }\right)$ | 71.6% | 13.8% | 23.0% | 22.3% | 19.7% |
| 每股收益(元) | 0.74 | 0.84 | 1.04 | 1.27 | 1.52 |
| EBIT Margin | 16.5% | 17.3% | 18.0% | 18.4% | 19.0% |
| 净资产收益率(ROE) | 11.4% | 12.0% | 13.5% | 14.9% | 16.0% |
| 市盈率(PE) | 34.1 | 30.0 | 24.4 | 19.9 | 16.6 |
| EV/EBITDA | 24.5 | 21.8 | 18.4 | 15.5 | 13.5 |
| 市净率(PB) | 3.89 | 3.60 | 3.29 | 2.97 | 2.67 |
资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测 注：摊薄每股收益按最新总股本计算
公司研究·财报点评
电子·光学光电子
证券分析师：胡慧021-60871321huhui2@guosen.com.cnS0980521080002
证券分析师：张大为
021-61761072 zhangdawei1@guosen.com.cn S0980524100002
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证券分析师：詹浏洋010-88005307zhanliuyang@guosen.com.cnS0980524060001
010-88005482 lianxinran@guosen.com.cn S0980525080004
基础数据
| 投资评级 | 优于大市(维持) |
| 合理估值 | |
| 收盘价 | 25.29元 |
| 总市值/流通市值 | 35169/34447 百万元 |
| 52周最高价/最低价 | 44.30/20.43元 |
| 近3个月日均成交额 | 2804.16百万元 |
市场走势
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财务预测与估值
| 资产负债表(百万元) | 2024 | 2025 | 2026E | 2027E | 2028E |
| 现金及现金等价物 | 2062 | 1330 | 2203 | 3182 | 4392 |
| 应收款项 | 1148 | 1448 | 1780 | 2041 | 2431 |
| 存货净额 | 785 | 884 | 1117 | 1332 | 1564 |
| 其他流动资产 | 138 | 198 | 229 | 263 | 320 |
| 流动资产合计 | 4232 | 4697 | 6174 | 7671 | 9568 |
| 固定资产 | 5047 | 5702 | 5871 | 6005 | 6108 |
| 无形资产及其他 | 445 | 488 | 468 | 449 | 429 |
| 其他长期资产 | 1130 | 1034 | 1034 | 1034 | 1034 |
| 长期股权投资 | 826 | 796 | 826 | 870 | 885 |
| 资产总计 | 11680 | 12717 | 14374 | 16028 | 18024 |
| 短期借款及交易性金融负债 | 88 | 122 | 116 | 109 | 116 |
| 应付款项 | 1677 | 1800 | 2483 | 2840 | 3333 |
| 其他流动负债 | 305 | 373 | 389 | 507 | 590 |
| 流动负债合计 | 2070 | 2294 | 2987 | 3456 | 4039 |
| 长期借款及应付债券 | 0 | 0 | 0 | 0 | 0 |
| 其他长期负债 | 226 | 304 | 341 | 394 | 450 |
| 长期负债合计 | 226 | 304 | 341 | 394 | 450 |
| 负债合计 | 2296 | 2598 | 3328 | 3850 | 4488 |
| 少数股东权益 | 354 | 347 | 346 | 343 | 341 |
| 股东权益 | 9029 | 9772 | 10700 | 11835 | 13195 |
| 负债和股东权益总计 | 11680 | 12717 | 14374 | 16028 | 18024 |
| 关键财务与估值指标 | 2024 | 2025 | 2026E | 2027E | 2028E |
| 每股收益 | 0.74 | 0.84 | 1.04 | 1.27 | 1.52 |
| 每股红利 | 0.42 | 0.30 | 0.37 | 0.45 | 0.54 |
| 每股净资产 | 6.49 | 7.03 | 7.69 | 8.51 | 9.49 |
| ROIC | 15% | 17% | 20% | 23% | 27% |
| ROE | 11% | 12% | 13% | 15% | 16% |
| 毛利率 | 31% | 31% | 31% | 31% | 31% |
| EBIT Margin | 16% | 17% | 18% | 18% | 19% |
| EBITDA Margin | 24% | 25% | 25% | 25% | 25% |
| 收入增长 | 24% | 10% | 23% | 20% | 16% |
| 净利润增长率 | 72% | 14% | 23% | 22% | 20% |
| 资产负债率 | 23% | 23% | 26% | 26% | 27% |
| 息率 | 1.6% | 1.2% | 1.5% | 1.8% | 2.1% |
| P/E | 34.1 | 30.0 | 24.4 | 19.9 | 16.6 |
| P/B | 3.9 | 3.6 | 3.3 | 3.0 | 2.7 |
| EV/EBITDA | 24.5 | 21.8 | 18.4 | 15.5 | 13.5 |
资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测
| 利润表(百万元) | 2024 | 2025 | 2026E | 2027E | 2028E |
| 营业收入 | 6278 | 6928 | 8507 | 10185 | 11788 |
| 营业成本 | 4326 | 4761 | 5845 | 7032 | 8161 |
| 营业税金及附加 | 59 | 56 | 76 | 90 | 101 |
| 销售费用 | 85 | 91 | 102 | 112 | 124 |
| 管理费用 | 365 | 409 | 487 | 529 | 562 |
| 研发费用 | 408 | 415 | 468 | 550 | 601 |
| 财务费用 | (86) | (36) | (39) | (62) | (90) |
| 投资收益 | 14 | 93 | 41 | 49 | 61 |
| 资产减值及公允价值变动 | (50) | (70) | (52) | (57) | (60) |
| 其他收入 | 93 | 75 | 81 | 76 | 69 |
| 营业利润 | 1178 | 1332 | 1637 | 2003 | 2398 |
| 营业外净收支 | (1) | (2) | (1) | (2) | (2) |
| 利润总额 | 1176 | 1330 | 1636 | 2002 | 2397 |
| 所得税费用 | 133 | 160 | 196 | 240 | 288 |
| 少数股东损益 | 14 | (2) | (3) | (3) | (4) |
| 归属于母公司净利润 | 1030 | 1172 | 1443 | 1765 | 2113 |
| 现金流量表(百万元) | 2024 | 2025 | 2026E | 2027E | 2028E |
| 净利润 | 1044 | 1170 | 1440 | 1761 | 2109 |
| 资产减值准备 | (1) | 36 | 13 | 2 | 2 |
| 折旧摊销 | 495 | 537 | 566 | 638 | 692 |
| 公允价值变动损失 | 50 | 70 | 52 | 57 | 60 |
| 财务费用 | (86) | (36) | (39) | (62) | (90) |
| 营运资本变动 | (578) | (60) | 153 | 22 | (46) |
| 其它 | 863 | (370) | 26 | 61 | 89 |
| 经营活动现金流 | 1787 | 1347 | 2212 | 2480 | 2817 |
| 资本开支 | (924) | (747) | (781) | (812) | (837) |
| 其它投资现金流 | (20) | (921) | (39) | (52) | (23) |
| 投资活动现金流 | (945) | (1668) | (820) | (864) | (860) |
| 权益性融资 | 21 | 5 | 0 | 0 | 0 |
| 负债净变化 | 0 | 0 | 0 | 0 | 0 |
| 支付股利、利息 | (578) | (418) | (514) | (629) | (753) |
| 其它融资现金流 | (158) | (24) | (6) | (7) | 7 |
| 融资活动现金流 | (715) | (437) | (520) | (637) | (747) |
| 现金净变动 | 148 | (802) | 872 | 979 | 1210 |
| 货币资金的期初余额 | 1751 | 1899 | 1097 | 1969 | 2949 |
| 货币资金的期末余额 | 1899 | 1097 | 1969 | 2949 | 4158 |
| 企业自由现金流 | 0 | 784 | 1284 | 1496 | 1779 |
| 权益自由现金流 | 0 | 760 | 1312 | 1543 | 1865 |
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| 投资评级标准 | 类别 | 级别 | 说明 |
| 报告中投资建议所涉及的评级(如有)分为股票评级和行业评级(另有说明的除外)。评级标准为报告发布日后6到12个月内的相对市场表现,也即报告发布日后的6到12个月内公司股价(或行业指数)相对同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅作为基准。A股市场以沪深300指数(000300.SH)作为基准;新三板市场以三板成指(899001.CSI)为基准;香港市场以恒生指数(HSI.HI)作为基准;美国市场以标普500指数(SPX.GI)或纳斯达克指数(IXIC.GI)为基准。 | 股票投资评级 | 优于大市 | 股价表现优于市场代表性指数10%以上 |
| 中性 | 股价表现介于市场代表性指数±10%之间 | ||
| 弱于大市 | 股价表现弱于市场代表性指数10%以上 | ||
| 无评级 | 股价与市场代表性指数相比无明确观点 | ||
| 行业投资评级 | 优于大市 | 行业指数表现优于市场代表性指数10%以上 | |
| 中性 | 行业指数表现介于市场代表性指数±10%之间 | ||
| 弱于大市 | 行业指数表现弱于市场代表性指数10%以上 |
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