ETF大时代：主动管理入场后的工具、纪律与选择

本期导读
2026年夏天，中国ETF市场迎来重要变化：6月17日证监会主席吴清在陆家嘴论坛宣布支持推出主动ETF；7月17日，首批18只产品正式上报，从政策到落地仅一个月。同期全市场ETF规模逼近5万亿元、产品突破1600只。本期邀请华泰柏瑞基金指数投资部总监谭弘翔、华泰证券财富管理解决方案总部公募配置服务团队负责人光雪，与主持人胡侠义从产品设计与客户账户两个视角，拆解这一新工具的逻辑、纪律与边界。
主动ETF登场：一个新工具的逻辑
此前国内ETF的标签几乎只有一个——被动指数。主动ETF仍采用ETF产品形态、可在二级市场交易，但不再机械复制某个指数，而是由基金经理在既定策略和业绩比较基准范围内主动选股、配置和调仓。
谭弘翔将这一转变形容为“从按菜谱做菜到给厨师自由发挥”：被动ETF是“指数里有什么就配什么”；主动ETF则在此基础上为基金经理留出在基准范围内灵活调整持仓的空间。
首批18只产品整体布局偏向价值、红利与均衡策略，并未大规模押注成长赛道——监管“稳起步”、机构谨慎布局，希望发挥公募基金的长期主义，提供更长周期的收益，而非短期的高弹性。三特点叠加——主动管理、ETF形态、每日披露持仓——决定了它既不是传统主动基金的简单复制，也不是被动ETF的延伸，而是一个新物种。透明的双刃剑：每日披露持仓改变了什么
主动ETF最重要的产品特征之一是每日披露持仓（PCF）。光雪把这一机制形容为“给基金经理装上行车记录仪”，一定程度上缓解了传统主动基金“信息滞后、披露不全面”的焦虑，让基金经理与投资者之间形成更长期的互动关系。
但透明也有代价。投资者一旦能频繁看到持仓，最直接的反应往往是“跟着调仓跑”。光雪特别提醒：看得勤不等于动得勤——若把中长期策略做成日内短线交易，冲击成本与择时错误会反过来侵蚀收益。
此外，盘中调仓使IOPV与最终净值之间可能偏差——“所见未必是所得”；这一机制也推高了主动ETF的折溢价率。对投资者而言，透明意味着选择权的回归：你必须能读懂持仓、判断风格，并对自己的选择负责。反直觉的视角：买主动基金反而是“被动”
节目中最具启发的讨论，来自一个反直觉的视角。谭弘翔提出：从基金经理视角看，“主动管理”是能自己调仓，“被动管理”是跟着指数走；但从投资者视角看，结论完全相反——“你买一个主动基金，其实你是在被动管理你个人的财富。因为你不知道基金经理在做什么，只是基于信任把钱交给他。”
相反，买被动ETF反而是在做“主动管理”——必须自己判断买卖时点，对市场有自己的观点，并对自己的观点负责。这一视角把“主动”和“被动”从产品标签重新定义为投资者的角色：产品属性并非决定性因素，重要的是买之前是否想清楚了自己的判断框架。
对市场没有清晰判断、又想要专业化选股择时服务的投资者，主动ETF提供了一个“看得见的主动”：基金经理在调，你也能看到他怎么调。三个“看不见”的成本
与被动ETF相比，主动ETF在交易层面增加了三类“看不见”的成本。第一是选基金经理的额外维度——被动ETF买沪深300就是沪深300；主动ETF即使以同一基准，5只产品一年下来业绩也可能千差万别。第二是IOPV与净值的偏差——被动ETF所见即所得，主动ETF盘中调仓会反映在日内净值中，与IOPV出现差异，这一差异既体现调仓风格，也是判断换手率与持仓周期的窗口。第三是折溢价与流动性——日内调仓与净值不确定性使套利机构更谨慎，主动ETF的折溢价率可能更大，溢价买入或折价卖出都会计入实际成本。
对长线持有者，前两项成本只要基金经理跑赢基准即可忽略；折溢价则是每一笔交易都要面对的“显性”成本。风险的两层与“安全垫”的边界
主动ETF的风险可拆成两层：贝塔与阿尔法。基金以沪深300、中证A500、中证800等为业绩比较基准，整个市场大幅回撤时净值也难免回撤——这是市场本身的系统性风险，无法通过主动管理消除；而基金经理在基准之外的调仓、选股、择时决定可能跑赢基准也可能跑输，投资者既可能享受超额收益，也要承担其能力不足带来的回撤。
关于“安全垫”——监管要求主动基金限制风格漂移，基金经理不能在大类风格间大幅切换，这让投资者很难找到一个“全天候”产品：根据历史数据来看，市场偏弱时可考虑红利类资产；但红利与大盘在历史上存在一定负相关——涨时大概率跑输，跌时往往提供一定抗跌性。怎么选一个主动ETF基金经理
把“选主动ETF”翻译成更直白的话，就是“选基金经理”。光雪总结了三个评估维度：
第一是风格是否稳定。一个产品是否“知行合一”——说好的是红利，是否中途漂移到科技？业绩比较基准是否被稳定遵守？这是评估主动管理可持续性的基础。
第二是超额收益的来源是否讲得清。“盈亏同源”——超额收益来自哪个行业、哪些个股，是否可解释、可持续，是判断策略有效性的关键。
第三是回撤纪律。涨的时候各产品差异不大，跌的时候才能看清不同基金经理的体系与规则。回撤并不只是“亏了多少钱”，它同样反映基金经理控制风险、对抗情绪的能力。
看持仓之外，更便捷的方式是参考基金经理过去管理的场外主动基金的历史业绩——看3年、5年的净值曲线与最大回撤，再与自己的风险偏好相匹配。

以上内容基于《泰度Voice》第四季第三期节目中谭弘翔与光雪的讨论整理。完整对话还涉及IOPV机制、折溢价套利、价值陷阱、风格漂移的边界等话题。点击下方可收听完整音频。

本期时间轴
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主动ETF登场：ETF不再只是“被动跟踪”