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资讯 徐玉福
执业编号：S0740617080003
持续上涨之后，市场在7月以来震荡下跌。科技核心AI持续低迷，高分红代表银行和煤炭则高歌猛进。当前缩量分化行情会如何演绎，本文试图从近五年的四季度表现寻找规律，辅助决策。
一
过去五年四季度表现
近五年（2021—2025年）市场涨多跌少（见表一），但表现并非单一模式，而是取决于宏观预期是否平稳、产业主线是否清晰。比如2021年四季度处于“稳增长”政策预热期，虽然中央经济工作会议定调偏积极，但新能源主线已进入高位分化，季内领涨方向开始向绿电、电网等政策确定性环节收敛。再如2024年四季度在“924”政策组合拳后剧烈反弹，AI应用、机器人、金融科技等高弹性方向成为主线，四季度领涨板块有效贯穿至2025年AI全年行情。
表一：近五年的四季度表现
(点击查看大图)
数据来源Wind
二
借古鉴今，市场盈利驱动尚未结束
不难看出彼时政策、市场点位、题材估值等因素共同影响市场走势。而流动性或直观体现的量能较大程度决定市场的进展深度和广度。
政策面
当前政策层面呈现内喜外忧局面：美联储进入加息通道，地缘扰动借道高价石油抬高通胀进一步抬高加息预期。国内则是稳定宽松环境促进消费、鼓励创新、扶持中小企业，且宏观数据在PMI、PPI等分类上有积极体现。但外部加息可能会干扰国内进一步宽松的预期。所以我们看到在2026年10月19日金融街论坛年会上外汇局在经常项目便利化一揽子政策、推动外汇市场开放发展等方面的积极举措。市场点位方面，截止2026/10/19，上证/创业板/上证50/科创50等指数年内均已收绿，科创50更是较高点回撤41.10%，风险释放相对充分。
回顾历史
历史上看，行情中继与行情从强走弱的核心区分可能不在于跌幅本身，而在于盈利与流动性是否同步逆转。市场由强走弱通常伴随全A盈利增速下行、PPI进入回落通道、M1和M2持续收缩；而当前企业盈利仍处于修复周期，流动性环境并未出现系统性收敛。本轮下跌的直接触发因素可能是外部利率上行压制估值、AI及科技板块拥挤度过高后的筹码出清，而非基本面方向逆转。
三
回归市场，企稳的条件
虽然整体较为乐观，但我们更关心市场企稳的条件。
其一，筹码结构的再平衡是否完成。两融余额仍在下降，但宽基ETF持续获得配置型资金净流入，这种“杠杆资金退出、长线资金承接”的换手过程，是下行走向尾声的重要微观前提。加之证监会同意首批18只主动ETF注册，一定程度为市场带来活水。这种博弈的时间跨度较难量化，我们会密切关注。
其二，成交量与赚钱效应能否形成正向循环。缩量止跌可能只是第一步，市场止跌可能需要成交温和放大与结构性主线重新凝聚同步出现。好在当前机器人方向出现了连涨，我们要关注其持续性。
其三，盈利验证能否接续估值修复。三季报及随后年报预告的盈利趋势，是区分“阶段性反弹”与“趋势性企稳”的关键。简单来说，若盈利增速延续改善，估值修复才有基本面锚。后续的可能反弹才更值得信赖。
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免责声明：以上分析基于公开信息，不构成任何投资建议。市场有风险，投资需谨慎，请结合自身风险承受能力独立决策。
作者简介
徐玉福，长期从事量化研究，通过数据挖掘技术寻找最优量化因子，兼顾基本面技术面，注重价值投资；负责衍生品策略研究，是中泰期权日评产品经理。
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