【广发?早间速递】三季度经济数据及其资产端影响逻辑

重点推荐

宏观 | 三季度经济数据及其资产端影响逻辑

宏观 | 韩国股市调整的背景与启示

宏观 | 10月经济初窥

银行 | 流动性偏紧条件下银行选股的无风险利率锚

银行 | 跨境回流边际放缓——26Q2-Q3国际收支情况回顾

农业 | 本周猪价再次跌破“10”，关注生鱼等特水鱼景气回升

家电 | 短期内销疲软，重视龙头长期稳健经营确定性

纺服轻工 | 纺织服装与轻工行业数据周报10.12-10.16

电新 | 储能场景扩容驱动需求修复，CWP2026强调风电非电利用

公用 | 江苏取消固定电价完善电价传导，关注长协电价上行预期

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宏观：三季度经济数据及其资产端影响逻辑

三季度实际GDP同比增长4.5%，高于我们预期的4.35%，偏高的9月出口和单月工业增加值数据形成带动。这样实际增长在二季度放缓的基础上小幅反弹，前三季度GDP累计同比为4.60%。四季度基数偏低，实现4.5-5.0%的年度增长目标已压力不大，理论上四季度同比4.2%即可以达到目标下限。三季度名义GDP同比为6.0%，高于一二季度的4.9%、5.9%。居民人均可支配收入和人均消费支出三季度累计同比分别为5.3%、3.6%，对应的单季收支增速分别为5.44%和3.47%。

如何看经济数据对于主要资产的影响？我们理解数据将带来基本面预期适度上修、后续政策预期适度下修，整体对股票和利率的影响大致中性。从当前股票市场的定价线索来看，一是AI产业链供给因素已定价较为充分，需求端叙事尚未跟上，全球相关资产出现同步调整；二是增长边际企稳，内需相关资产度过压力最大的阶段，顺周期资产逻辑有所强化。两者结合，资产应告别单线索、提升广谱性。同时，市场估值在前期调整中得到一定消化，在赔率空间上已呈现一定吸引力，10月16日“万得全A P/E-名义GDP增速”偏离度已降至+0.09σ。从债券市场的定价线索来看，市场前期可能隐含着降息预期，9月数据出来后降息概率是下降的；但从基本面来说，对利率影响较大的建筑业数据（包括基建和地产）尚未有显著变化，所以市场可能处于非趋势性波动的状态。

风险提示：外部经济和金融环境短期变化超预期；中东地缘政治风险加剧，并对欧美经济带来意外冲击；大宗商品价格短期波动幅度超预期，带给海外金融市场的影响向居民端传递；全球贸易受影响程度超预期，部分关键产品出口增速下行；地产销售和投资的短期拖累程度仍大于预期。

选自报告：《三季度经济数据及其资产端影响逻辑》2026年10月19日；作者：郭磊 S0260516070002

宏观：韩国股市调整的背景与启示

全球资产演绎非典型Risk off。美股美债、美股芯片与美股防御板块、A股中债、A股高成长与高分红、黄金美元均呈跷跷板。A股、美股宽度均明显回升。AI分子端“融资-回报”失衡叙事发酵，分母端加息路径有所模糊，费城半导体、韩综KOSPI领跌（周跌11.4%、14.5%）。

我们理解，韩股调整原因如下：一是随着欧美流动性收紧，韩国股票市场存在外资流出趋势。二是韩国自身货币政策亦存在继续收紧的预期，与海外流动性收紧形成夹击。三是韩国市场对于单一产业的依赖度过高，存在一定的内生脆弱性。四是一致预期下的杠杆效应可能对市场波动存在进一步的放大。

回顾来看，存在几点启示：一是内外政策同向收敛往往会放大资产波动。在这一点上，我国经济面临的情况不同。9月我国核心CPI同比处于1%的稳定区间，这为稳增长、扩内需创造了有利条件。二是一定程度保持资本市场行业表现的广谱性对于降低市场脆弱性较为重要。我国作为大国经济和全产业链特征天然具备优势，培育壮大新兴产业、改造提升传统产业、促消费、稳定固定资产投资均具备想象空间。

风险提示：高频预测模型构建基于历史数据，可能在未来有较大经济冲击或者市场改变时并没有很强的样本外超额效果；中东地缘政治局势升级、国内地产压力短期超预期等。

选自报告：《韩国股市调整的背景与启示：宏观周度述评系列（2026.10.12-10.18）》2026年10月18日；作者：郭磊 S0260516070002；陈礼清 S0260523080003；陈嘉荔 S0260523120005；钟林楠 S0260520110001；吴棋滢 S0260519080003；王丹 S0260521040001；贺骁束 S0260517030003；文永恒 S0260524080007

宏观：10月经济初窥

燃煤电厂发电量同比降幅扩大。传统部门开工率同比仍相对偏弱，焦化、苯乙烯开工率同比降幅收窄，高炉、PVC、汽车钢胎等领域降幅扩大。基建水泥直供量、混凝土搅拌站发运量10月第二周环比开始好转，后续趋势值得继续观察。30城地产销售同比小幅转正，一线城市相较二三线偏强，节后二手房成交回暖。10月第一周处于国庆假期，10月1-6日商务部重点监测的78个步行街（商圈）客流量、营业额同比分别增长2.5％、4.7％。高基数抑制明显，乘用车零售同比表现延续偏弱。10月家电排产数据同比小幅转正。港口集装箱吞吐量稳中偏强。生意社BPI价格指数高位小幅回落。内盘大宗商品多数收涨，动力煤、焦煤、水泥价格上涨、玻璃价格回落。

最后想提示的是假期错位效应。2025年中秋国庆合并假期8天，且全部分布在10月，这样9月和10月的工作日分别为23天、18天；2026年中秋假期3天分布在9月，国庆假期7天分布在10月，这样9月和10月的工作日分别为22天、18天。粗略理解，今年9月工作日少于去年同期，可能导致对9月工业数据存在轻度拖累，而10月回归正常。但对于消费来说，由于今年9月25日起就开始承接中秋消费；部分居民通过9月28-30日休假连接中秋和国庆假期，也有利期间消费，所以部分消费可能会在9月有一个提前释放，10月消费数据可能略有吃亏。

风险提示：全球或国内经济下行压力短期超预期；海外加息对大宗商品价格影响超预期；大宗商品价格波动超预期；地产销售或投资表现低于预期；地产政策放松力度超预期；国内稳增长政策力度及影响超预期。高频数据跟踪误差，即在未来有较大经济冲击或者市场改变时并没有较强的宏观跟踪效果。

选自报告：《10月经济初窥》2026年10月18日；作者：郭磊 S0260516070002；贺骁束 S0260517030003

银行：流动性偏紧条件下银行选股的无风险利率锚

过去两年我们在多篇报告中指出，流动性供给的核心锚已经从社融切换到M2，而驱动这一切换的核心力量是跨境流动性的方向性变化。由于跨境流动性对中外风险调整后的综合回报率变化非常敏感而且也直接作用于汇率，因此跨境流量和汇率作为衡量跨境流动性的量价二维指标，比中美无风险利差更能反映中美风险调整后回报率对比情况。

就目前而言，今年以来财政力度减弱带动了回报率下降和风险回升，从零售和地方政信类风险表现来看，地产对土地财政和金融稳定的后周期影响仍在继续。9月以来M2的超预期走弱可能也反映了这一趋势，M2指标的加速回落和通胀压力共同决定了风险偏好和流动性方向。

对于银行投资而言，面对更低的风险回报率和无风险回报率，投资者不得不接受更低的股息率，这一点上而言，投资者是被动的，因此银行风格重新由成长转向股息；另外基于风险回报率的下降，高增长银行的业绩上行预期也受到压制，这在某种程度上也推动了成长到股息的切换。如果以大行为锚，去年极限位置的股息率在4％左右，考虑到过去一年的保险预定利率和银行负债成本及无风险利率的调整幅度，总体而言40～50个BP的股息率回落可能是合适的，这也就意味着我们需要以3.6％左右的股息率为底线。但考虑到风险指标对业绩的压力，股息率过高的银行可能会存在业绩不确定瑕疵，股息率超过5％，则需要仔细审视其资产质量。

风险提示：（1）经济表现不及预期；（2）金融风险超预期；（3）政策落地不及预期；（4）利率波动超预期，其他非息收入表现不及预期；（5）国际经济及金融风险超预期。

选自报告：《银行投资观察20261019：流动性偏紧条件下银行选股的无风险利率锚》2026年10月19日；作者：倪军 S0260518020004；张晓辉 S0260526040001

银行：跨境回流边际放缓——26Q2-Q3国际收支情况回顾

近期外管局公布26Q2国际收支平衡表正式数、8月货服贸易、9月外储及外占数据，我们点评如下：

总体来看，26Q2套利资金净流出规模继续收敛。26Q2人民币保持强势，出口高景气延续，测算套利资金净流出11,982亿元，同比大幅收窄8,182亿元、环比收窄2,871亿元，套利资金净流出规模已连续三个季度收敛。结构上：（1）随着人民币走强，未回流的贸易加速回流，同比来看流出金额及比例均大幅收窄。（2）随着我国高水平对外开放持续推进，服务贸易逆差同比、环比收窄，旅行项逆差持续收窄、知识密集型服务贸易保持较快增长形成支撑。（3）证券投资净流出大幅放缓，金融账户流出压力显著缓解。从Q3的情况来看，出口高景气支撑经常账户净流入基本保持稳定。

对应到流动性层面，26Q2跨境回流对基础货币及M2的补充维持历史高位，但进入Q3跨境回流边际放缓。基础货币层面，外汇占款7-9月分别小幅回落20亿元、15亿元、11亿元。预计跨境回流放缓主要由于在美债利率再度走高的背景下，叠加新一轮QDII额度发放，金融账户流出再度走扩。M2层面，7-8月跨境资金对M2的补充仍处于历史高位，但从9月金融数据来看，M2与社融剪刀差收窄，跨境回流对M2的补充预计也有所放缓。往后看，考虑到中东地缘格局维持动荡，油价二次上涨压力再临，人民币升值大概率减速，Q4跨境回流对基础货币及M2的补充将减弱，M2增速预计回落、M2与社融剪刀差预计继续收窄。

风险提示： (1)测算与实际值差异; (2)经济超预期下滑; (3)财政不及预期; (4)利率汇率波动超预期等。

选自报告：《跨境流动性跟踪20261019：跨境回流边际放缓——26Q2-Q3国际收支情况回顾》2026年10月19日；作者：倪军 S0260518020004；张晓辉 S0260526040001；李文洁 S0260526060006

农业：本周猪价再次跌破“10”，关注生鱼等特水鱼景气回升

畜禽养殖：供给仍处高位，节后需求回落，本周猪价震荡下行，再次跌破“10”元关口。同时，仔猪价格低位徘徊，或侧面反应行业补栏情绪相对悲观。行业累计亏损时间已达1年，资金链压力不断累积，预计产能将持续下降。冬季是生猪疫病高发期，长时间经营亏损的背景下，养殖企业面临较大的防疫压力，密切关注北方降温后生猪疫病情况。综合母猪、生猪存栏、饲料等数据，看好未来猪周期反转机遇。

奶牛：节庆后需求回落，散奶价格小幅回落，仍高于当前合同奶价，近期合同价连续上调，行业已经进入涨价周期。随着前期产能去化、牛群老龄化的影响在未来显现，供给或面临更大缺口。原奶价格拐点已现，继续看好后续原奶价格周期上行。肉牛方面，国内肉牛供给继续收缩叠加季节性需求提振；进口方面受配额限制影响，带动近期肉牛价格加速上涨，增加牧业公司业绩弹性。

饲料、动保：本周水产品价格延续分化趋势，值得关注的是：一、本周生鱼价格环比显著上涨。后续生鱼价格有望进入持续改善通道，有利于特水料销量和结构改善。二、10月下旬即将进入南美白对虾本造虾饲料投喂高峰，叠加后续冬棚虾投苗，预计四季度虾蟹料需求有望得到较明显改善。三、秘鲁10月16日宣布不开放第2季鳀鱼捕捞，预计短期内鱼粉价格将保持高位，特种水产料成本仍承压。

风险提示：农产品价格波动风险、疫病风险、政策风险等。

选自报告：《农林牧渔行业：本周猪价再次跌破“10”，关注生鱼等特水鱼景气回升》2026年10月18日；作者：钱浩 S0260517080014；郑颖欣 S0260520070001；高一岑 S0260525100002；李雅琦 S0260524080006

家电：短期内销疲软，重视龙头长期稳健经营确定性

白电：10月以来（2026.09.28-2026.10.11）空调、冰箱、洗衣机线上零售额分别同比-19.67%、-13.17%、-12.95%；空调、冰箱、洗衣机线下零售额分别同比-21.01%、-16.39%、-14.52%。黑电：Mini LED线上渗透率同比略降，头部品牌份额分化。10月最新周度数据来看，线上MiniLED销量渗透率36.24%，同比-0.85pct，环比+5.24pct。小家电：2026年10月份以来，扫地机行业线上销售额同比-26%。洗地机行业同期线上销售额同比-23%。

投资建议：（1）白电业绩稳健，具备稳定ROE及高分红优势，有望受益以旧换新政策拉动。（2）黑电龙头享受产品迭代红利、国内竞争格局改善、海外份额扩张的三重共振。（3）清洁电器竞争格局改善逻辑持续，看好2026年利润率修复的弹性。（4）两轮车行业内销改善+出海东南亚快速推进，推荐两轮车龙头。

风险提示：原材料价格上涨；汇率大幅波动；行业需求趋弱；行业竞争加剧。

选自报告：《家用电器行业：短期内销疲软，重视龙头长期稳健经营确定性》2026年10月18日；作者：张云添 S0260526010004；文煊 S0260526030001；芦家宁 S0260526020004；曹倩雯 S0260520110002

纺服轻工：纺织服装与轻工行业数据周报10.12-10.16

纺织服装行业周报观点。上游纺织制造板块，建议关注，首先，三季报业绩有望超预期的板块内涨价链相关标的，以及业绩率先板块复苏的辅料子行业龙头公司。其次，去年以来受益业务模式变化、客户结构变化，业绩领跑板块的公司。下游服装家纺板块，建议关注，首先，三季报业绩有望超预期的高端休闲龙头公司，户外子行业龙头公司，分别受益消费K型分化及复古休闲兴起，行业景气度高。其次，业绩稳健，股息率高的家纺子行业龙头公司、羽绒服子行业龙头公司、中高端女装子行业龙头公司。

轻工制造行业周报观点。（1）轻工出口：基本面仍具韧性，伴随海外补库周期延续及地产需求回暖预期，出口链龙头业绩兑现度高，具备一定进攻性。（2）内需消费：低估值标的可以作为波动环境下的风险平衡选择，关注经营稳健、分红能力强且估值处于底部区间的各细分赛道龙头。（3）新消费板块：关注部分前期受情绪压制而超跌的标的，随新品周期启动及团队改革初见成效，基本面修复弹性值得持续跟踪。

风险提示：宏观经济景气度下行、汇率波动、原材料价格上涨等风险。

选自报告：《纺织服饰行业：纺织服装与轻工行业数据周报10.12-10.16》2026年10月18日；作者：糜韩杰 S0260516020001；曹倩雯 S0260520110002；左琴琴 S0260521050001；李悦瑜 S0260524120002；董建芳 S0260525060002；钟泽宇 S0260526020002

电新：储能场景扩容驱动需求修复，CWP2026强调风电非电利用

储能：年内新增装机规模开始提速，政策助力需求场景拓展有望带来超预期增长。根据CNESA统计，2026年前三季度国内新型储能新增装机102.31GWh，同比+6%，其中第三季度新增43.0GWh，上半年市场回调态势得到扭转。从量端来看，今年3月四部委发文鼓励通过标志性项目挖掘储能多元落地场景，电网企业牵头拓展应用边界，持续扩容新增装机规模；10月《人民日报》刊发“新机遇新空间新动能”系列“金轩“文章，强调新场景激活发展新动能，预计新增增量集中在电网主导的独立储能、算力中心配套储能、工业园区源网荷储项目等，或将有效对冲风光配套储能项目进度延后带来的装机下滑。价端层面，多省陆续落地容量电价，系统运行费规则修订持续理顺储能收益机制，改善项目回报率，支撑各类场景项目落地。

风电：CWP2026北京国际风能大会集中释放量化产业目标与技术落地数据，行业主线由单纯装机规模竞争向全生命周期收益与绿电非电转化。整机产品迭代重心切换，金风、远景、明阳集中推出超低风速、漂浮式及风储一体化机型。绿氢氨醇成为风电第二增长曲线，9月10日，内蒙古兴安盟金风科技绿色甲醇项目首批产品正式发往辽宁营口港。

风险提示：海外能源政策波动，海外市场拓展受阻，风电行业需求不及预期等。

选自报告：《新能源和电力设备行业周报：储能场景扩容驱动需求修复，CWP2026强调风电非电利用》2026年10月18日；作者：陈昕 S0260522080008；曹瑞元 S0260521090002；黄华栋 S0260526020005

公用：江苏取消固定电价完善电价传导，关注长协电价上行预期

江苏零售交易指引取消固定价格限制，两广地区批零倒挂问题倒逼电价传导机制完善。10月13日，江苏发文取消2027零售交易固定价格机制，零售套餐的电能量价格与批发市场购电成本挂钩。此前，广西、广东分别暴露相出批零倒挂后售电公司大面积亏损问题。政策完善电价传导机制，有利于电力公司获得稳定的合理回报。

Q3用电需求不足火电电量承压，水电分化，风光核电稳增。Q3新能源对传统火电的电量挤压延续，华能&华电火电上网电量降幅超10%；来水分化，长江偏枯、雅砻江好转、珠江高基数下回落；核电新机组投产电量上行，广核、中核上网电量同比+14.17%、+7.02%。风光增速回升，华能风电上网电量同比+15.06%，光伏+3.15%。三峡能源风电发电量同比+6.52%，光伏+12.47%。

风险提示：改革不及预期风险，煤价超额上涨风险，电价下行风险。

选自报告：《公用事业行业深度跟踪：江苏取消固定电价完善电价传导，关注长协电价上行预期》2026年10月18日；作者：郭鹏 S0260514030003；郝兆升 S0260524070001；谷玥 S0260526070008；刘恒君 S0260526070001

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