【中金固收】消费受物价抬升小幅改善，投资需求依然疲弱，有待政策发力——9月经济数据分析

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2026年9月中国宏观经济数据出炉：

资料来源：国家统计局，Wind，中金公司研究部

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9月经济数据边际有所改善，固定投资同比降幅有所收窄，工业和服务业产出有所反弹，三季度实际GDP同比小幅回升。9月AI经济延续强势，进出口增长进一步加快，加上9月新型政策性金融工具落地，基建和制造业投资同比降幅收窄，短期需求边际改善并支撑整体产出有所回升。从需求来看，消费方面，半导体涨价继续推升手机零售额增速，油价上涨带来成品油销售反弹，其他耐用品和地产相关消费延续弱势，9月消费品零售总体略有改善；投资方面，房地产投资同比降幅仍较大，新型政策性金融工具落地背景下，基建和制造业投资有所改善，9月固定投资同比降幅总体有所收窄；外需方面，9月AI相关进出口增长继续加快，加上半导体和油价上涨对一般商品业有带动，短期外需保持强势。从产出来看，9月化工行业开工率明显回升，AI相关计算机通信电子制造产出同比仍处于高位，9月工业产出同比继续小幅回升；9月AI相关服务业产出偏高，交通运输产出同比有所回升，9月服务业生产指数同比有所反弹。就三季度整体来看，AI相关产出偏高，能化相关产出边际改善，三季度工业产出有所回升，并带动实际GDP同比小幅反弹。

三季度AI经济延续强势，半导体相关进出口增长加快，受AI经济和外需支撑，三季度实际GDP实现一定反弹，同时传统经济下行压力仍在释放，尤其是房地产市场继续走弱，消费和投资持续受到约束，经济反弹力度总体受限。就四季度来看，AI经济有望保持强势，加上9月以来国内出台新一轮增量政策，这些政策有助于部分传统需求有所企稳，我们预计四季度国内经济有望延续弱复苏。不过由于AI经济对其他行业外溢效应偏弱，而以房地产为代表的传统经济仍在低位，内需不足格局或将延续，宏观政策仍需加码以支持经济复苏，考虑财政政策发力空间受限，我们预计后续货币政策或将扮演更重要角色。今年PPI同比偏高对货币放松有所约束，如果明年PPI同比可能逐步加快回落，加上人民币汇率走势偏强，我们预计货币政策放松节奏或明显加快，进一步降准降息值得期待。我们继续看好国内债券市场，按过往经验年底配置型机构会抢配，我们继续建议投资者积极配置。此前我们持续推荐30年国债，当前股市调整而市场风格变化，我们认为超长端国债行情有望延续，我们继续推荐30年国债，国债30-10利差有望继续压缩。

1、必选消费增速抬升等带动9月社零同比有所回升

9月社零总额同比从8月的0.4%回升至1.1%，其中，商品同比1.0%、较8月回升0.7ppt，餐饮同比2.1%、较8月回升1.0ppt；城镇同比0.8%、较8月回升0.6ppt，乡村同比2.7%、较8月回升1.1ppt。9月限上商品零售同比-2.1%、较8月收窄1.6ppt，其中必选品限上零售增速边际回升形成支撑，通讯器材类依然保持较高增速，石油及制品类同比负增明显收窄、对限上社零同比拖累明显减少，与此同时家电类同比正增幅度有所收窄、即便去年基数明显回落，汽车类同比负值走扩。

从居民消费视角来看，今年三季度城镇调查失业率中枢边际抬升，居民人均可支配收入累计实际同比较二季度抬升0.2ppt至4.4%，而人均消费支出累计实际同比仅持平于二季度的2.7%。其中，从收入端来看，今年三季度工资性收入累计同比持平于二季度的5.3%，转移净收入累计同比较二季度边际回落0.1ppt至5.7%，与此同时经营净收入和财产净收入累计同比分别较二季度回升0.1ppt、0.5ppt至6.6%、1.6%；从支出端来看，三季度食品烟酒、居住和医疗保健分项居民人均消费支出累计同比边际抬升，而其他分项边际回落。

图表1：主要行业限额以上商品零售额当月同比

资料来源：国家统计局，Wind，中金公司研究部

图表2：居民人均可支配收入累计同比（上）；人均消费支出季度环比增速（下）

资料来源：国家统计局，Wind，中金公司研究部

注：数据截至2026年三季度

2、商品房销售同比降幅扩大，房地产景气度仍偏低

9月商品房销售面积同比从8月的-14.8%降至-20.6%，销售金额同比从8月的-12.1%降至-20.1%，9月房地产市场景气度偏低，商品房销售同比降幅扩大，房地产价格继续下行，房地产市场复苏偏慢。9月房地产开发资金来源同比从8月的-26.7%升至-26.4%，其中自筹资金同比从8月的-31.1%降至-31.7%，按揭贷款同比从8月的-13.1%降至-19.5%，9月新房销售放缓拖累回款，加上自筹资金同比降幅仍偏大，房企资金到位持续不足。9月房屋新开工面积同比从8月的-30.9%升至-25.6%，房屋竣工面积同比从8月的-28.4%降至-36.4%，资金压力继续拖累项目施工。9月房地产开发投资同比从8月的-25.5%降至-26.3%，房地产投资同比降幅仍偏大，房地产对经济拖累继续释放。总体来看，9月房地产市场景气度不足，房地产对经济释放压力继续释放，9月前后房地产政策继续放松，相关政策效果仍有待观察。

图表3：9月商品房销售同比降幅继续扩大

注：数据截至2026年9月，单月同比的计算方式与前文“经济数据汇总图”略有不同，差距可忽略不计

资料来源：Wind，国家统计局，中金公司研究部

3、新型政策性金融工具落地，固定投资同比降幅收窄

9月固定投资同比从8月的-10.5%升至-7.2%，其中民间投资同比从8月的-14.5%升至-12.5%，非民间投资同比从8月的-5.2%升至-1.1%，9月房地产投资同比降幅仍较大，不过随着新型政策性金融工具落地，基建和制造业投资受到一定支撑，固定投资同比降幅有所收窄。具体来看，9月基建投资从8月的-14.6%升至-10.6%，9月新型政策性金融工具落地，加上施工活动进入传统旺季，基建投资低位有所反弹；9月基建和房地产投资合计同比从8月的-17.6%升至-14.4%，由于房地产投资同比降幅仍较大，建筑施工活动改善幅度有限；9月制造业投资同比从8月的-6%升至-0.9%，短期外需偏强或有助于部分行业投资企稳，不过考虑制造业产能利用率处于低位，我们预计制造业投资改善空间受限。总体来看，9月新型政策性金融工具落地背景下，基建投资同比降幅有所收窄，加上短期外需偏强或对部分制造业行业投资有所支撑，固定投资同比降幅有所收窄。

图表4：9月基建和制造业投资同比有所反弹 

注：数据截至2026年9月

资料来源：Wind，国家统计局，中金公司研究部

4、9月生产边际加速，制造业产能利用率降幅走扩，结构继续分化

2026年9月工业增加值同比增速继续上行0.3ppt至5.5%，当月环比增0.61%，延续回升态势。分结构来看，上游增速整体上行，中游延续偏弱，下游增速则高位略回落。9月采矿业工增增速降幅由前月的-1.4%上行转正至1.3%，其中煤炭开采工增同比跌幅进一步收窄至-3.3%，油气开采则加速至9.8%。中游行业中，黑色金属冶炼同比增速继续回升至1.6%，而有色金属冶炼跌幅继续扩大1.0ppt至-5.1%。9月主要工业品原材料产量方面，钢材、十种有色金属和水泥产量同比增速分别回升1.7ppt、下行1.5ppt和上行6.4ppt至-3.8%、0.1%和-5.3%，水泥产量跌幅明显收窄。下游行业中，汽车制造业增加值同比增速回落2.0ppt至6.7%，汽车产量增速跌幅走扩3.0ppt至-5.7%。计算机通讯等电子设备制造业同比增速略回落至16.4%，继续位于较快扩张区间，铁路、船舶、航空等设备制造业同比小幅回落1.7ppt至11.7%，电气机械制造业工增同比回落1.8ppt至8.1%。此外通用和专用设备工增增速分别略有回落和小幅上行。2026年1-9月工增同比录得5.3%，持平于上月。

图表5：部分重点工业品日均产量同比增速

注：数据截至2026年9月

资料来源：iFinD，国家统计局，中金公司研究部

2026年三季度工业产能利用率录得73.1%，环比26Q2略回升0.1ppt，同比25Q3下行1.5ppt，继续位于历史偏低水平。分大类行业来看，采矿业和公用事业产能利用率有所回升，环比分别上行0.4ppt和2.2ppt，同比分别降3.0ppt和1.7ppt，采矿业中煤炭开采和洗选业的产能利用率明显回升3.6ppt。制造业产能利用率则继续走低，环比小幅下降0.2ppt，表现弱于季节性，同比下降1.5ppt，降幅走扩。其中中游黑色冶炼、有色冶炼和化工产能利用率同比降幅有所扩大，下游消费品行业产能利用率延续弱势，其中汽车制造业同比降幅从二季度的0.5ppt明显扩大至7.1ppt。资本品行业则产能利用率整体改善，其中电子行业同比增加1.2ppt，专用设备同比增加2.2ppt，电气机械降幅收窄。

图表6：工业产能利用率当季值（左）与制造业产能利用率季节性走势（右） 

注：数据截至2026年三季度

资料来源：Wind，国家统计局，中金公司研究部

5、三季度实际GDP略有回升，净出口贡献抬升、投资承压明显

2026年三季度我国实际GDP同比增4.5%，较26Q2回升0.2ppt；名义GDP同比增速6.0%，较26Q2小幅上行0.1ppt。三季度GDP平减指数略回落0.1ppt至1.4%左右，继续位于正值区间。消费方面，三季度商品零售增速和服务零售增速均有放缓，制约总量消费增长。投资方面，三季度地产投资延续调整、制造业利润增长“K型分化”特征依旧较为明显，财政发力进度继续偏慢，相应地制造业和基础设施投资降幅亦有所走扩。整体固投承压明显。外需方面，三季度AI经济繁荣背景下，半导体相关产品出口同比继续上行，同时海外通胀背景下，其他一般商品出口也明显改善。贸易顺差同比较快增长，三季度净出口对国内GDP增长的贡献抬升。分产业来看，2026年三季度第一产业实际同比增长3.6%，较26Q2微降0.1ppt；第二产业实际同比增长3.4%，较26Q2小幅回升0.4ppt；第三产业实际同比增长5.2%，同样较26Q2微升0.1ppt。

图表7：实际和名义GDP增速

注：数据截至2026年三季度

资料来源：iFinD，国家统计局，中金公司研究部

图表8：GDP平减指数

注：数据截至2026年三季度

资料来源：iFinD，国家统计局，中金公司研究部

风险

宏观刺激政策不及预期。

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文章来源

本文摘自：2026年10月19日已经发布的《消费随物价抬升小幅改善，投资需求依然疲弱，有待政策发力——9月经济数据分析》

范阳阳  分析员，SAC执业证书编号：S0080521070009 SFC CE Ref：BTQ434

耿安琪  分析员，SAC执业证书编号：S0080523060003 SFC CE Ref：BUL746

薛丰昀  分析员，SAC执业证书编号：S0080524080002 SFC CE Ref：BUT563

陈健恒  分析员，SAC执业证书编号：S0080511030011 SFC CE Ref：BBM220

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