中金宏观 | 动能边际改善，内需修复待加强——9月经济数据点评

2026年三季度GDP同比4.5%，较二季度的4.3%上升0.2个百分点。经济增长动能边际回升，但结构分化仍然明显。9月单月来看，工业增加值同比增速边际上升也受供需两端共同支撑。社零增速回升，尤其是以旧换新之外的分项，但居民收支走势分化有所走阔。固定资产投资维持低位，其中基建、房地产投资降幅扩大，而制造业投资降幅小幅收窄。近期政策力度提升，四季度经济增速仍有改善空间。

经济增长动能边际回升，但修复仍不均衡。三季度GDP同比4.5%（二季度为4.3%），季调环比1.2%（二季度为0.9%）。供给方面，部分能源相关行业生产有所修复，能源供给冲击对相关行业的负面影响边际有所缓和。三季度规模以上工业原油加工量同比-10.4%，降幅较二季度的10.9%收窄0.5个百分点；煤炭生产也较低点有所修复。统计局[1]也表示：“从三季度来看，石油链相关产业明显改善。石油链相关产业主要就是原油开采、石油加工、化工，这三个行业在三季度都有明显的改善和回升，这一方面是优化政策，第二是产业的竞争力在进一步彰显。所以石油链的相关产业增加值增速，二季度是下拉，三季度是正向推动作用。煤炭也一样，从三季度的月度之间来看，逐月改善。”三季度工业产能利用率环比小幅上升0.1个百分点至73.1%，但绝对值仍然处于历史较低水平。从三大产业来看，一、二、三产增加值同比分别为3.6%、3.4%、5.2%，较二季度分别回落0.1个百分点、上升0.4和0.1个百分点。需求方面，出口增速进一步上升，对工业生产形成支撑，而消费、投资等内需指标总体仍偏弱。GDP平减指数同比涨幅由二季度的1.6%边际放缓至1.5%。

9月单月来看，工业增加值同比增速边际上升也受供需两端共同支撑。9月工业增加值同比5.5%（8月为5.2%）。除了部分企业季末集中排产和交付以外，需求方面出口同比增速进一步上升，9月规模以上工业企业出口交货值同比17.0%（8月为11.1%），带动了工业增加值的边际上升。供给方面，虽然中东冲突风险边际上升，但是政策持续推动煤矿复产增产，9月单月来看，原油和煤炭有所分化，规模以上原油加工量同比-8.4%（8月为-6.9%），煤炭开采和洗选业增加值同比-3.3%（8月为-5.6%）。然而整体来看，中下游化工生产同比增速边际上升，9月化学原料及化学制品制造业增加值同比2.4%（8月为0%）。9月汽车、交运设备、电气机械、电子、通用设备等装备制造业的增加值同比增速虽然边际放缓，但整体仍然保持较高增速。其中，电子增加值同比16.4%（8月为17.2%），但内部分化持续，集成电路产量同比18.4%（8月为20.6%），而电脑、手机产量同比-17.0%、-26.9%（8月为-25.6%、-18.0%）。

9月社零增速回升，居民收支走势分化进一步加大。9月社零总额同比增长1.1%，重回1%以上区间。除了汽车家电两项，其余各品类零售额增速均改善，可能和中秋假期错位释放线下消费、商品零售数据存在季末效应等季节性因素有关。以旧换新类商品对社零拖累依然较大，其中汽车零售额降幅进一步扩大至21.2%，而不含汽车的社零增速回升1.4个百分点至3.9%。从居民收支情况来看，三季度居民人均可支配收入同比增长5.4%，保持了平稳较快增长；居民人均消费同比增速放缓至3.5%，收入和消费增速差扩大至2个百分点（二季度增速差为1.8个百分点）。这一定程度上反映了在居民部门去杠杆的背景下，居民的消费倾向有所回落，消费增长的内生动能依然承压。

固定资产投资维持低位，修复政策进一步落地见效。1-9月固定资产投资累计同比-7.2%，降幅与1-8月持平。分方式来看，建安、其他费用降幅扩大，而设备工器具购置累计同比9.7%（1-8月为9.3%）。分行业来看，基建、房地产投资降幅扩大，而与设备投资趋势一致，制造业投资降幅小幅收窄。

1-9月广义基建投资同比-4.2%（1-8月为-4.0%），其中公用事业、交运、水利环保公共设施管理业投资同比分别为-6.8%、1.9%和-12.8%（1-8月分别为-6.9%、2.1%和-11.0%）。9月三类子行业投资同比均较8月边际改善，只是水利环保及公共设施管理业跌幅较深，9月单月同比仅从8月的-26%小幅收敛至-24.5%，进而拖累整体基建修复进度。该领域对财政资金依赖度较高，10月初财政部安排2500亿元地方债务结存限额用于项目建设，有望缓解传统基建的资金状况。

制造业投资降幅小幅收窄。1-9月制造业投资累计同比-2.1%（1-8月为-2.3%）。一方面，大规模设备更新改造政策持续推动，新型政策性金融工具加快投放。另一方面，出口同比增速上升，尤其是AI相关行业景气度较高，也带动了相关行业的投资增速上升。1-9月计算机、通信和其他电子设备制造业固定资产投资同比9.6%（1-8月为8.1%）。其他行业中，化工、电气机械、通用设备、医药等行业投资增速较1-8月边际上升。展望未来，我们预计政策和出口支撑下，制造业投资或仍有边际修复空间。

房地产开发投资降幅有所扩大。销售方面，受季节性推盘增加和前期京沪等重点城市政策优化带动，9月重点城市成交环比回升，但全国新房销售仍偏弱；二手房市场相对更有韧性，9月房价环比跌幅有所收窄。资金方面，在新房销售和外部融资偏弱下，房企现金流压力延续。投资方面，新开工面积同比降幅收窄、竣工面积降幅扩大，施工面积降幅基本持平，在销售再度走弱和房企拿地偏谨慎下，9月房地产开发投资同比仍然较弱。

[1] http://www.scio.gov.cn/live/2026/39756/index.html

图表1：经济数据汇总

资料来源：Wind，中金公司研究部

本文摘自：2026年10月19日已经发布的《动能边际改善，内需修复待加强——9月经济数据点评》

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