中信建投：10月转债市场展望与组合推荐

文｜曾羽 周博文

虽然8-9月份转债市场有所调整，高估值压力已有明显缓解，但当下的转债无论是估值还是绝对价格中位数仍处于历史较高水平，预计上行空间较为有限。对于配置资金而言，一方面关注此轮转债期限估值重新定价的完成，另一方面可以关注绝对价格中位数变化择机布局。对于交易资金而言，目前转债供需错配格局仍在，可以轻仓交易短期超跌反弹，同时9月末转债发行数量较多，关注此类个券上市初期的交易机会。在转债期限重定价过程中，部分短期限个券可能存在较好的波段机会。风格选择上，建议平衡成长与价值风格的哑铃结构。

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9月转债资产延续弱势表现，调整幅度较大：继8月转债估值压缩后，9月份转债资产整体延续弱势。9月中证转债指数涨跌幅-5.2%，指数调整幅度较大且弱于对应权益资产走势。高价股性个券跌幅靠前，9月万得高价指数涨跌幅-8.95%，转股价值与溢价率共同压缩。分行业看，前期表现较好的材料与信息技术类转债跌幅较大，而金融类转债表现较好。

10月转债市场展望：等待期限估值重定价的完成

期限估值重定价在9月份拉开序幕

我们9月份转债市场的展望主题是关注期限估值的结构性变化，实际上9月份权益市场震荡偏弱下，转债资产的期限估值重定价已经拉开序幕且得到显著体现：

9月份各期限转债估值均有所压缩，其中短期限个券（剩余时间0-1年）估值压缩最为明显，从8月末的46%大幅压缩至9月末的31.4%。不同期限转债估值虽均有所压缩，但压缩程度显著分化。

短期限个券估值集中压缩，主要原因在于10月份起大量个券将要面临到期考验，市场提前进行对期限估值的重新定价。年初以来转债估值屡创历史新高，过高的转债估值面临到期的严峻考验——如临近到期状态下转股逐渐无望或股票上涨预期低于溢价率，过高的溢价率将会在临近到期时候快速压缩，实现估值回归。

等待期限估值重定价的完成

目前转债估值期限重定价仍在进行之中。即将进入的26Q4，各月份平均有超100亿元规模的个券面临到期，且月均约百亿规模个券面临到期的节奏预计将会贯穿2027全年。因此我们认为市场可能会在近期权益的震荡环境下，完成对于转债期权估值的重新定价——对于前期过高的转债估值实现一定程度的矫正。

建议持续关注不同剩余期限的转债隐含波动率情况，等待分期限估值的收敛。隐含波动率在计算过程中，已经剔除掉大部分的期限因素，因此不同期限的转债理应收敛。而目前的发散结构存在三种收敛可能——①短期限估值向上；②长期限估值向下；③长短期限个券向中间收敛。无论哪种情形发生，我们均认为不同期限转债估值的收敛，是市场阶段性重定价完成的标志。

基于目前转债市场的供需格局与当下依然偏高的估值，我们认为完全恢复2023-2025H1的期限估值结构难度较大，但若剩余时间在1-5年的转债估值可以实现较好的收敛，同样可以认为此轮基于大量到期的转债估值重定价宣告完成。

轻仓交易为主，关注配置机会

虽然8-9月份转债市场有所调整，高估值压力已有明显缓解，但当下的转债无论是估值还是绝对价格中位数仍处于历史较高水平，预计上行空间较为有限。对于配置资金而言，一方面关注此轮转债期限估值重新定价的完成，另一方面可以关注绝对价格中位数变化择机布局。对于交易资金而言，目前转债供需错配格局仍在，可以轻仓交易短期超跌反弹，同时9月末转债发行数量较多，关注此类个券上市初期的交易机会。在转债期限重定价过程中，部分短期限个券可能存在较好的波段机会。风格选择上，建议平衡成长与价值风格的哑铃结构。

权益市场波动风险。可转债价格与正股存在较高相关性，若权益市场出现较大调整，可能导致转债投资出现较大亏损。

流动性风险。一方面，转债市场日均交易金额较2022年已有显著下滑，若转债市场流动性进一步下滑可能对估值中枢产生不利影响；另一方面，转债市场的流动性与机构行为与债市息息相关，若债市出现较大扰动可能通过流动性影响到转债市场表现。

利率及信用利差波动风险。目前转债市场债底均值已达到较高水平，若未来利率或信用利差出现较大波动，可能导致转债的纯债价值亦随之波动，进而带来转债价格出现大幅波动的风险。

信用与退市风险。部分个券已逐步临近到期，若最终无力兑付债务可能引发信用风险；若转债对应正股退市，转债亦随之退市，可能导致没有公开市场交易的退市风险。

条款行使的不确定性风险。对于发行人而言，下修、强赎条款的行使需要综合考虑发行人各方面因素综合判断，因此存在较大不确定性。伴随转债剩余时间的减少，个券的强赎、下修概率并非必然提升。

政策/监管风险。公募可转债作为上市公司再融资工具，其估值、流动性受监管政策影响较大。2022年下半年出台的转债新规矫正了转债市场的不合理因素，促进了该品种的长期发展，目前可转债的监管政策已近3年没有发生较大变化，此类监管政策的改动风险可能会对转债市场产生短期扰动。

曾羽：固定收益首席分析师。四川大学金融硕导。多年房地产监管、证券研究工作经验，多年“新财富”、“水晶球”、“保险资管最受欢迎卖方分析师”等评比最佳上榜分析师，其中2016年“新财富”固定收益第一名。深耕固定收益研究领域，对债务周期、政府债务及房地产债务有长期深入研究，得到市场多轮验证。

周博文：CFA，中国人民大学学士、伦敦政治经济学院金融学硕士，2018年加入中信建投证券。2022年起从事固定收益研究，目前主要研究方向为可转债、国债期货、固收+产品。

证券研究报告名称：《等待期限重定价的完成——10月转债市场展望与组合推荐》

对外发布时间：2026年10月8日

报告发布机构：中信建投证券股份有限公司 

本报告分析师： 

曾羽 SAC 编号:S1440512070011

周博文 SAC 编号:S1440520100001

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